中信基金投資總監丁楹：穩健也是一種風格

　　丁楹，中信基金管理有限責任公司投資總監，國內首支規模超過百億的基金——中信經典配置基金的基金經理，身上充滿了很多不可思議的地方。還不到34歲的他，卻已經有著長達12年的證券從業經驗，而且是國內最早的一批基金從業人員之一。雖然年紀輕輕，卻在業內獲得了“業績穩定，有大盤藍籌的風格”的評語，而且獲得了諸多榮譽，在基金經理的各項評選中屢屢榜上有名。

　　丁楹以往的業績可謂不俗。在其離開長盛基金管理公司加盟中信基金的時候(當時作為中信證券(資訊 行情 論壇)的代表參與長盛基金公司的組建和管理)，其掌管的基金同益(資訊 行情 論壇)三年期的收益率排市場第一。加盟中信基金之后，截至2005年6月20日，其管理的中信經典配置基金每份凈值0.9116元。自2004年3月15日成立以來，基金凈值下跌8.84%，而同期上證指數(資訊 行情 論壇)下跌35.74%。在同類基金中，抗跌能力位居前列。

　　2005年5月中旬的一個下午，在北京中國國際科技會展中心中信基金丁楹的辦公室里，我們采訪了這位年輕的投資總監。沉穩、全面而不失敏銳的風格給我們留下了深刻的印象。

　　入行

　　我很慶幸比較早的時候，就知道自己想干什么

　　《新財經》：好像您從大學畢業以后，就一直在證券行業工作，當時為什么選這個行業呢？

　　丁楹：沒錯，加起來已經有12年了。現在回想起來，自己選擇證券業也是憑一種感覺。當時覺得投資股票挺有意思、挺新鮮、挺刺激。覺得中信是一個挺大的單位，證券行業是一個自己不太懂的新興行業，可以學到很多東西。

　　后來就一直在這個行業，1994年、1995年我在營業部干，柜臺、清算、交易、馬甲都做過，也給營業部客戶做過指導。應該說那幾年市場是比較火的，機會也很多，證券行業掙錢比較容易。

　　事實上，當時我覺得做投資并不是件復雜的事情，比較簡單，不過就是跟數字打交道，投資比例也并不穩定。那個時候市場應該說是資金推動型的市場，有消息就掙錢，體現不出來太多的個人價值。

　　《新財經》：后來觀點是怎么發生改變的呢？

　　丁楹：1997年接受了證監會的基金培訓——這是基金行業最早的培訓。從此接觸到基金，接觸到了基金行業，結下了不解之緣。當時就覺得非常有意思。

　　《新財經》：為什么會覺得非常有意思？

　　丁楹：原來我們對資本市場的理解很膚淺，覺得資本市場、股票市場就是炒股票，就是想辦法掙錢。接觸基金以后，理解到政府大力發展基金行業的一個目的就是通過將社會上零散的財富交給專家去管理。而專業機構的專業判斷又可以真正地實現把資金投資給一些好的企業，支持好企業的發展。這反過來又會給投資者帶來穩定的回報，這樣就真正地實現了資金的高效運轉、資源的有效配置。當時覺得很有意義。如果只是在資本市場買低賣高，我覺得掙錢可能掙錢，但是沒有真正融入到整個經濟體系和金融體系中去，感覺意義不大。基金管理是一個平臺，可以幫助別人理財，利用自己的知識和技能幫助別人實現更多的價值。

　　對個人而言，選對行很難。我很慶幸比較早的時候，就知道自己想干什么。我一直在證券行業工作，證券行業是一個蓬勃發展的行業，當時掙錢比較容易一些，人就比較浮躁。相比之下，基金行業的投資理念非常清晰，堅持長期投資，堅持價值投資，我個人覺得非常適合自己。而且注重長期利益，能夠為社會多作一些貢獻。

　　穩健的投資風格

　　堅持價值投資原則，堅持以個股為主，結合心理分析和一些量化技術

　　《新財經》：在這么多年的基金管理中,您形成了什么樣的投資風格和理念呢?

　　丁楹：很多人都覺得我是比較穩健的，可能和我多年來一直在中信工作有關。穩健是中信一貫的風格，同時也是我們中信基金的風格。我們公司從成立起就強調抓風險管理，抓內部控制。特別是投資決策的管理流程和產品本身的風險管理機制一直是我們的工作重點。

　　在投資上，我上還是堅持價值投資原則，認為是基本面驅動資產定價，這也是我們的核心理念。同時，我們堅持以個股為主，結合心理分析和一些量化技術，自上而下和自下而上都要看。當然，看的重點根據實際情況會有所調整，強調全面性。另外，資產配置和行業配置也是我們跟蹤和研究的重點。這樣，整體上就會表現出來一種相對長遠和穩健的風格。

　　《新財經》：是什么樣的事情，或者說是什么樣的經歷促使您形成這樣一個風格呢？

　　丁楹：一方面，我覺得這跟我大學里的學習有一定關系。我是學工科出身的，總是喜歡刨根問底。看到一個事情表象，總是去想：它的本質是什么的呢？導致它本質的動因是什么呢？我覺得這個是最根本的，你投資的話，要找到股價波動后面的內在邏輯是什么。這個很重要。另外一個方面，這也跟前面提到的中信企業文化有一定關系。

　　《新財經》：您是從什么時候開始做這些思考的？

　　丁楹：在從事基金管理以后我一直在做這些思考。一直在找股價波動的原因是什么，并不斷地試圖從不同層次和不同角度加深理解。

　　《新財經》：您現在覺得股價波動背后的原因是什么呢？

　　丁楹：長遠一點講，我認為企業的經營狀況和業績還是最本質的因素。

　　《新財經》：那么，按照這樣的本質，你們怎樣選擇股票呢？有什么樣的標準？

　　丁楹：在選擇股票方面，我們有一套非常嚴格的篩選流程。首先是篩選出一些禁止或限制投資的股票。這些股票，可能是財務上特別差的公司，還有一些是莊股嫌疑的公司，另外就是流動性特別差的公司。之后，通過我們的定量研究分析系統對剩下的股票進行排分，選出大概500多支股票，進入到備選股票池。最后再通過研究員、分析人員的分析評判，形成核心的股票庫，大概有100多支股票。基金經理投資選擇絕大部分的股票來自于核心股票庫。

　　《新財經》：最后您是如何從這些股票中再進一步選擇的？

　　丁楹：從核心股票庫中選擇股票進行投資并合理配置投資比例主要取決于基金經理的判斷。基金經理的投資行為需要得到公司投資決策委員會的認可和風險管理委員會的監控。基金經理判斷的主要依據主要是組合的績效，也就是未來你持有這支股票的可能收益率，以及達到該收益率的概率。然后在這個基礎上進行相關配置，并且跟蹤和調整自己的配置。但是具體配置的方法和思路應該說是每個基金經理的秘密。

　　《新財經》：一個不能公開的秘密？

　　丁楹：(笑)對。配置的方法每個基金經理都會有差別。信息的渠道不一樣，或者說信息的準確度不一樣，信息的質量不一樣，以及對一個信息的判斷，都會導致基金經理判斷上的偏差。所以，雖然每個人都有一套體系，這套體系每一個人都可以模仿，但其實最重要還是看經驗。到最后拼的話，可能還是信息的質量和反應速度，而且最主要是信息的深度。例如，某個股票出現問題了，這可能是一個賣點，也可能是一個買點，如果你對它有信息，這就是最好的買點。

　　《新財經》：那么，在您的實際操作過程中，有沒有遇到過這種“很好的買點”？

　　丁楹：有。比如說前一段的伊利，它出了問題以后，股價一度跌到8塊多錢(現在已經漲回到14塊左右——編者注)。而我們經過調查，發現這其實是一個很好的買點。外面覺得它有很大的問題，但是你去調研，你跟它的人接觸，發現其實企業已經有它自己的文化，一套自己的核心競爭能力。這樣的話，個別人的變化，可能短期上會造成一定的表面影響，但對企業本身的影響不是特別大。

　　又比如說萬科(資訊 行情 論壇)，加息的時候，很多人判斷這會對它跟整個房地產行業有比較大的負面影響。但是具體去分析這家公司的時候，你會發現它的土地儲備比較充足，資金也比較充足。你可以得出一個結論，加息對房地產整個行業是一個打擊，但是對行業的優勢公司來講又是一個促進。所以，在那種情況下我堅持買入了一部分。(中信經典配置基金在萬科這支股票上的建倉成本大約不到5塊錢，跟現在價位大致持平——如果考慮到在這期間房地產企業又遭受到了“國八條”的“打擊”，并且大盤下跌了接近20%，丁楹當時判斷是一個買入點的說法顯然是能站得住腳的——編者注)。

　　堅持投資龍頭企業

　　當一個企業有了核心競爭力，遠遠領先其他同類企業的時候，其他企業想培養取代它的能力并不容易

　　《新財經》：現在占您持倉比例最大的股票是哪些？

　　丁楹：截至2005年第一季度，前十大重倉股萬科、長江電力(資訊 行情 論壇)、中石化(資訊 行情 論壇)、中興通訊(資訊 行情 論壇)、上海機場(資訊 行情 論壇)、中國聯通(資訊 行情 論壇)、兗州煤業(資訊 行情 論壇)、中海發展(資訊 行情 論壇)、福耀玻璃(資訊 行情 論壇)、寶鋼股份(資訊 行情 論壇)。

　　《新財經》：這些股票有什么樣的共同點呢？

　　丁楹：我覺得它們的共同點是：盈利狀況比較好，適應力相對來說比較大一點。這些企業相對來說比較穩定，規模都比較大，在行業里面都是龍頭的企業，有很強的競爭力。這種競爭力會在現在和將來反映在財務方面，這些企業的凈資產收益率會保持相對穩定，能夠保持住相對合理的股價水平。現在的市場有持續向下的趨勢，選擇這些品種風險比較低——龍頭企業可能經得住市場的波動。

　　《新財經》：您似乎一直很關注龍頭企業。

　　丁楹：是的。剛才講的都是大的行業的龍頭。另外，我們也同樣關注細分行業的龍頭。

　　比如，從銷售收入和利潤來講，萬科是房地產行業的龍頭企業，而且它很多年比較穩定，一直在第一的位置上。再比如說中集在集裝箱行業是全球的老大，振華港機(資訊 行情 論壇)在自己的領域也是世界級的企業。對于這些股票，我們會持續地長期關注。還有就是具有中國獨特競爭優勢的企業，像中科三環(資訊 行情 論壇)、同仁堂(資訊 行情 論壇)等企業。這些企業當中，長期保持相對穩定的企業，以及受宏觀調控影響不大的企業，我們會給予相對較高權重的配置。

　　另外，除了行業細分，我們同樣關注其他細分領域的領先者。比如說像云天化(資訊 行情 論壇)這種在當地市場占有率比較高的專業性公司，還有像四川美豐(資訊 行情 論壇)這種在當地具有產品優勢、利潤保障的企業。而且，這些公司從大的政策環境上看，配合了國家的“三農”政策、西部大開發戰略，未來前景我們比較看好。

　　總的來說，我們重點將資金配置在各個細分行業、子行業的龍頭企業上。

　　《新財經》：投資龍頭企業會有什么優勢呢？

　　丁楹：我們的理念是：在好的宏觀經濟下，好的微觀經濟個體狀況一定能夠反映在股票的價格上。龍頭企業在各自行業里面有很強的競爭力，它能夠競爭中脫穎而出，做到行業的老大，首先說明它的經營模式適合行業的發展，而且具有別人不可模仿和不可替代的能力——也就是我們所說的核心競爭力。這種能力可能源于組織架構、公司治理，也有可能源于領導人能力、團隊能力。當一個企業有了核心競爭力，遠遠領先其他同類企業的時候，其他企業想培養取代它的能力并不容易。龍頭企業的這種地位保證了它的利潤增長速度會遠遠超過其他同類企業。因此，我們當然要投資龍頭企業。

　　均衡配置資金

　　從多個角度來看投資，從事先的分析到事中的控制和事后的分析，把全流程的投資管理和風險收益分析結合起來

　　《新財經》：我們知道，中信經典配置是一個配置型基金，可以投資股票、債券和短期金融工具。那么，您是如何在這三種資產之間達到一個均衡配置呢？

　　丁楹：我們基金本身有一個限制：股票投資占凈值45%到75%，債券和短期金融工具都是5%到35%。但是就合理配置而言，原則上是看各類資產的風險收益比——在未來一段時間預期收益和相對風險哪一個更合適。我們考慮配置的時候，主要考慮是未來一段時間，半年或者是一個季度，債券預期收益率是多少，短期金融工具的預期收益率是多少，股票的預期收益率又是多少。這里面，不同資產的預測難度是不一樣的，短期金融工具相對來說比較容易預測，它的周期比較短，風險比較小，相對比較容易一些，股票難度比較大。所以，你要考慮到不確定的程度，跟它的收益去比，來確定如何配置股票、債券和短期金融工具。

　　在這個過程中，壓倒性的因素還是對于股票市場未來走勢的判斷。考慮股票的走勢，要看宏觀經濟的情況、政策的情況，還要看整個市場的環境，對它進行綜合的分析。除此之外，你還要對市場風格和特征進行定量的分析，對市場上的對手的心理和行為進行分析，以便對自己的組合狀況有一個更為清晰和客觀的了解和認識，在這個基礎上再確定未來的投資策略。

　　之后，結合定量分析和定性分析進行策略的選擇：根據情況可能選擇套利的策略，也可能選擇相對長期持有的策略。配置上可能選擇相對分散的策略或者相對集中的策略。總之，要根據市場的實際情況來選擇適合的策略。

　　另外，基金經理還要在不同的時間周期上回顧自己的組合，跟蹤重點股票。比如，每個月進行績效評估，評估預期和結果的發生是不是一致。跟蹤和評估，并對其中的影響因素進行量化的研究對我們來說是非常重要的。

　　這樣的話，從多個角度來看投資，從事先的分析到事中的控制和事后的分析，把全流程的投資管理與風險收益分析結合起來，才能夠不斷改進自己的策略，提高配置的水平。

　　《新財經》：那么，您現在配置的比例大概是多少？

　　丁楹：截至2005年第一季度末，股票大概65%，債券25%左右，短期金融工具差不多10%。

　　《新財經》：為什么現在要做這樣一個配置？

　　丁楹：因為股指相對比較低，我們認為市場的估值水平已經進入了一個相對合理的區間。所以，股票的比例比中位數60%稍微高一點。債券最近一段時間表現得不錯，所以，權重也比較高，短期金融工具相對少一點。這個配置是我們對市場研究分析得出的結果。