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2005年A股市場(chǎng)的契機(jī)一：在市場(chǎng)和政府博弈中倒逼出解決股權(quán)分置的制度變遷
在四季度策略報(bào)告中我們?cè)敿?xì)討論了在破解當(dāng)前中國(guó)A股市場(chǎng)的兩大困境:估值的壓力和制度缺陷的四條路徑中，解決股權(quán)分置的制度變遷最為切實(shí)可行。在回顧中國(guó)解決股權(quán)分置歷程及對(duì)市場(chǎng)的影響、解決股權(quán)分置若干案例、當(dāng)前解決股權(quán)分置的主要思路和最具有可行性方案的基礎(chǔ)上，剖析了解決股權(quán)分置的基本條件并明確提出了這些條件在日趨成熟。
但是從最近相關(guān)政府部門的言行中我們也清楚地看到解決股權(quán)分置將是市場(chǎng)和政府博弈的結(jié)果，這種博弈極可能采取市場(chǎng)倒逼的方式。我們認(rèn)為在2005年推出解決股權(quán)分置方案試點(diǎn)的可能性較大。
解決股權(quán)分置將是2005年A股市場(chǎng)的重要契機(jī)。只要國(guó)有股向流通股股東的配售價(jià)格或贈(zèng)股比例能形成對(duì)流通股東補(bǔ)償，A股市場(chǎng)2005年預(yù)期估值水平將大幅降低，這樣解決股權(quán)分置不僅不會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊，反而帶來(lái)A股市場(chǎng)估值偏低的機(jī)會(huì)。如圖8所示，我們以配售類方案為例(股權(quán)調(diào)整類方案可調(diào)整成相應(yīng)的配售類方案)，比照尚福林9月9日在國(guó)資委作報(bào)告提出積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問(wèn)題的思路和精神，經(jīng)過(guò)測(cè)算，按A股市場(chǎng)2---2.5的PB水平來(lái)看，如果向流通股以凈資產(chǎn)價(jià)格按1：1比例配售非流通股，A股2005預(yù)期估值水平將降低25%---30%。
圖8：凈資產(chǎn)配售條件下不同市凈率和配售比例下估值水平降低幅度(%)
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PB/R |
1 |
1.5 |
2 |
2.5 |
3 |
3.5 |
4 |
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0.5 |
0.00 |
11.11 |
16.67 |
20.00 |
22.22 |
23.81 |
25.00 |
|
1 |
0.00 |
16.67 |
25.00 |
30.00 |
33.33 |
35.71 |
37.50 |
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1.5 |
0.00 |
20.00 |
30.00 |
36.00 |
40.00 |
42.86 |
45.00 |
|
2 |
0.00 |
22.22 |
33.33 |
40.00 |
44.44 |
47.62 |
50.00 |
|
2.5 |
0.00 |
23.81 |
35.71 |
42.86 |
47.62 |
51.02 |
53.57 |
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3 |
0.00 |
25.00 |
37.50 |
45.00 |
50.00 |
53.57 |
56.25 |
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3.5 |
0.00 |
25.93 |
38.89 |
46.67 |
51.85 |
55.56 |
58.33 |
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4 |
0.00 |
26.67 |
40.00 |
48.00 |
53.33 |
57.14 |
60.00 |
說(shuō)明：1、PB表示市凈率，為橫軸；R表示配售比例，為縱軸；
2、估值水平降低幅度=(1-1/PB)/(1/R+1)*100%
資料來(lái)源：長(zhǎng)盛基金研究策劃部
2005年A股市場(chǎng)的契機(jī)二：人民幣升值
人民幣升值問(wèn)題的討論由來(lái)已久，在近期市場(chǎng)形成比較廣泛預(yù)期的兩次當(dāng)屬2003年的二季度和2004年的9月底。中國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力的提升，美國(guó)所采取的弱美元策略，以及貿(mào)易摩擦不斷加大的政治壓力，成為人民幣升值預(yù)期的重要解釋。在中國(guó)政府承諾實(shí)行更為靈活的匯率制度以及相關(guān)的基礎(chǔ)制度建設(shè)日益完善的背景下，市場(chǎng)對(duì)于人民幣升值的預(yù)期更加提升。這種狀況在2005年的市場(chǎng)中仍將延續(xù)。
圖9：海外資金在人民幣升值預(yù)期下大幅流入中國(guó)
資料來(lái)源：CEIC
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