景順長城2005年1月投資策略之行業(yè)與公司

　　二、行業(yè)與公司

　　(一)交通運輸類基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)-瓶頸尤存，分享壟斷價值

　　港口、機場、高速公路等交通運輸類基礎(chǔ)設(shè)施在中國經(jīng)濟活動中扮演著“傳統(tǒng)的朝陽行業(yè)”的角色，其良好的議價能力和穩(wěn)健的增長性是行業(yè)的最大特點和共性，而且由于不斷增長的物流需求和相對不足的基礎(chǔ)設(shè)施的矛盾在相當(dāng)長時期內(nèi)存在，因此即使宏觀經(jīng)濟增速放緩，這些基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)依然會有良好的表現(xiàn)。

　　(1)港口

　　受益于經(jīng)濟發(fā)展和進(jìn)出口貿(mào)易的增加，國內(nèi)沿海港口的貨物吞吐量一直保持較高的增長率，2004年港口業(yè)延續(xù)2003年的快速增長勢頭，1-10月全國港口吞吐量完成26.4億噸，累計同比增長25%，高于2003年全年17.6%的平均水平；完成集裝箱吞吐量4850萬TEU，累計同比增長27%，略低于去年全年30%的增長率，其中大型港口深圳港、上海港以及寧波港吞吐量增長率位于前列。

　　盡管各大港口一直在投資擴大吞吐能力，中國沿海港口的吞吐能力一直存在缺口，貨物壓港現(xiàn)象普遍。因此，港口建設(shè)在今后相當(dāng)長時期內(nèi)都是中國交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重點之一。交通部規(guī)劃，到2010年，沿海港口集裝箱碼頭總吞吐能力達(dá)1億標(biāo)準(zhǔn)箱，基本滿足沿海貨物和遠(yuǎn)洋貨物裝卸的要求。新增碼頭吞吐能力可被新增箱量消化，短期內(nèi)不會出現(xiàn)沿海集裝箱碼頭過剩的情況。

　　表4 2004年前10月全國主要港口集裝箱吞吐量 　　單位：萬TEU

　　2005 年盡管全球經(jīng)濟增速有所放緩，但我們認(rèn)為總體上國際貿(mào)易體系基本形成，物流的運輸格局不會有太大的改變，因此，中國出口集裝箱快速增長的勢頭仍然可以延續(xù)。但考慮到中國宏觀經(jīng)濟的調(diào)控、以及中國入世后貿(mào)易摩擦的增加，預(yù)計2005年港口集裝箱吞吐量增幅在20%左右，達(dá)到7500 萬TEU。

　　地理位置的壟斷性、資源的稀缺性和腹地經(jīng)濟的穩(wěn)定性決定了港口行業(yè)在經(jīng)濟發(fā)展時期行業(yè)可以保持較長時期的增長，而且中國港口吞吐能力目前存在的缺口也保證了行業(yè)盈利的穩(wěn)定性。因此，沿海的樞紐港口適合長期投資，充分分享經(jīng)濟發(fā)展的成果。

　　◎ 主要上市公司：

　　上港集箱(資訊 行情 論壇)(600018)：國內(nèi)最大港口上海港的龍頭企業(yè)，上海港良好的發(fā)展前景和公司介入洋山港建設(shè)運營以及可能收購?fù)飧邩?資訊 行情 論壇)五期等因素將有利于提升公司的長期價值。

　　深赤灣(資訊 行情 論壇)(000022)：2005 年公司的13#泊位將啟用，成為公司新的業(yè)務(wù)增長點。公司未來主要的發(fā)展是與招商合資的媽灣項目，公司未來二年將繼續(xù)保持增長。

　　鹽田港(資訊 行情 論壇)(000088)：與和黃在西部港區(qū)合作是公司2005年主要的增長點，集團(tuán)公司持有的鹽田國際三期35%權(quán)益何時進(jìn)入上市公司依然是投資公司最大的不確定因素，我們認(rèn)為從長期看，鹽田三期最終將會注入上市公司，這對公司有利。

　　振華港機(資訊 行情 論壇)(600320)：世界最大的港口機械制造企業(yè)，受益于國內(nèi)及世界范圍大規(guī)模的港口擴建，依然保持較高的業(yè)績增長。

　　(2)機場

　　目前，我國民航業(yè)正處于新一輪景氣周期的上升階段。2004 年航空業(yè)延續(xù)2003 年下半年的快速增長勢頭，7 月行業(yè)平均客座率上升至77%，載運率上升至67%，累計分比2002年同期高出4.7%和3.6%，1-10 月我國民航周轉(zhuǎn)量為192.5 億噸公里，同比增長40.4%，噸公里收入、客座率、飛機利用率持續(xù)上升。

　　盡管航空業(yè)目前仍然處于景氣周期，但是對航空公司來說，2005 年不僅受到航油價格高企帶來的成本壓力，而且由于航空公司的高風(fēng)險和高成本性使得航空公司的業(yè)績具有較大的不穩(wěn)定性。但對機場來說，尤其是樞紐機場，不僅充分享受行業(yè)景氣帶來的增長，而且行業(yè)競爭相對較小。航權(quán)開放的趨勢使得機場業(yè)務(wù)量的增長不僅來自國內(nèi)還來自國外。從2004年前三季度國內(nèi)四大機場飛機起降次數(shù)增長率來看，除了深圳機場(資訊 行情 論壇)由于新白云機場(資訊 行情 論壇)投入對其造成分流使得增長率下降外，其他三個機場都保持30%以上的增長。

　　表5 四大機場2001-2004前三季度業(yè)務(wù)周轉(zhuǎn)量

　　上海機場(600009)：受益于區(qū)域經(jīng)濟的強勁增長，是國內(nèi)最具有潛力成為國際樞紐的國內(nèi)機場，2005年第二條跑道的投入使用將緩解起降能力的不足，隨著上海開放國內(nèi)的航空第五航權(quán)，其他非基地國內(nèi)航空公司將能夠通過上海進(jìn)行中轉(zhuǎn)，國際航班的快速增長也將帶動05年業(yè)務(wù)量的繼續(xù)放大，公司仍具有長期投資價值。

　　(3)高速公路

　　“十五”規(guī)劃的“五縱七橫”公路國道主干線全長3.5 萬公里，由高速公路和高等級公路組成。預(yù)計到2005 年，將建成90%以上，高速公路總里程將超過3.5 萬公里。12月17日的國務(wù)院會議已批準(zhǔn)到2007年建成8萬公里高速公路，我國公路的發(fā)展目標(biāo)是2010年達(dá)到230萬公里，2020年達(dá)到300萬公里。

　　隨著“五縱七橫”等高速公里主干道的建成通車，高速公路的路網(wǎng)效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，全國高速公路網(wǎng)絡(luò)的逐步形成促進(jìn)了高速公路車流量的增長。從上市公司主要經(jīng)營的高速公路來看，2004 年1-9 月，主干線上的高速公路車流量及收入出現(xiàn)了較大幅度的增長。上市公司經(jīng)營路段的車流量增長率基本上都在20%以上，遠(yuǎn)高于2003 年的水平。

　　長期看，高速增長經(jīng)濟是推動高速公路發(fā)展的原動力。當(dāng)前我國已經(jīng)進(jìn)入了重工業(yè)時代和汽車工業(yè)時代，在經(jīng)濟高速增長的推動下，汽車保有量將會迅速增加，直接增長車流量。短期看，交通運輸行業(yè)是經(jīng)濟高速發(fā)展的四大瓶頸之一，在鐵路運輸過于飽和且短期內(nèi)尚不可能大量新建的情況下，大部分的新增陸上運輸量將轉(zhuǎn)移至公路，使得未來2-3 年公路車流量將會獲得快速增長。

　　對高速公路上市公司來說，政策環(huán)境是影響投資的主要因素：

　　1、治理超載，2004年國家有關(guān)部門加大治理超載的力度，國內(nèi)高速公路超載嚴(yán)重的局面得到了一定控制。作為控制超載的有效手段之一，部分上市公司改變收費方式，由原來按照車型收費改為按照重量計費，這使高速公路的實際收入大幅上升。但交通部治理超載的主要原則是，治理超載的成本由運輸部門、貨主和高速公路三方共同承擔(dān)，并且交通部和發(fā)改委對4類和5類貨車的資費標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了下調(diào)。如果高速公路實行計重收費的范圍進(jìn)一步擴大，不排除國家再次調(diào)低貨車費率標(biāo)準(zhǔn)的可能性。

　　2、醞釀多時的《收費公路管理條理》已于2004 年11 月1 日正式施行，其值得關(guān)注的主要內(nèi)容，一是除中西部以外，技術(shù)等級為二級以下(含二級)的公路不得收費；另外就是規(guī)定轉(zhuǎn)讓收費公路權(quán)益應(yīng)當(dāng)向社會公布，采用招標(biāo)投標(biāo)的方式選擇經(jīng)營管理者，這可能會加大現(xiàn)有上市公司收購資產(chǎn)的成本。根據(jù)《公路法》、《證券法》和其他相關(guān)法規(guī)、政策，現(xiàn)有上市公司收費權(quán)的法律保障是勿容質(zhì)疑的，短期內(nèi)不會發(fā)生實質(zhì)性的變化。不過從長期看，收費公路所占的比重會逐步降低。

　　總體而言，高速公路類上市公司2005年仍會受益于總體車流量的增長而保持一定的業(yè)績增長，雖然貨車的資費標(biāo)準(zhǔn)有可能進(jìn)一步下調(diào)，但治理超載總體對高速公路類上市公司應(yīng)該是正面影響，在估值合理的情況下，我們認(rèn)為高速公路行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)上市公司仍然是可以長期投資的對象。

　　(二)消費品行業(yè)——行業(yè)穩(wěn)定增長，龍頭企業(yè)優(yōu)勢彰顯

　　(1)行業(yè)發(fā)展態(tài)勢

　　1、典型的抗周期性行業(yè)

　　從需求的角度看，拉動消費增長的因素主要包括：人口的增長、人均收入水平的不斷提高、城市化進(jìn)程的推進(jìn)、消費結(jié)構(gòu)的升級，這些因素在國內(nèi)具備較長的可持續(xù)性；同時，中國人口基數(shù)大、城鄉(xiāng)差距與地區(qū)差距明顯，層次化消費特征突出，加上消費必需品的基本特征，決定了食品飲料行業(yè)需求增長具有相當(dāng)?shù)姆�(wěn)定性，行業(yè)周期性特點不明顯。

　　圖10：2001年以來社會消費品零售總額實際同比增長變化

　　2、競爭激烈，日益分化

　　從供給的角度看，消費品行業(yè)是比較典型的充分競爭性行業(yè)，進(jìn)入壁壘較低，供需基本平衡或供過于求，整個行業(yè)總體處在買方市場格局。目前國內(nèi)消費品行業(yè)總體上仍處于成長期，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相對分散、市場競爭十分激烈、行業(yè)整體盈利能力偏低；但另一方面，行業(yè)集中化趨勢越來越明顯，優(yōu)勢企業(yè)有望獲得較行業(yè)更高的增長。

　　3、競爭焦點

　　決定消費品不同子行業(yè)景氣程度與盈利能力的主要因素包括：行業(yè)的供求關(guān)系、行業(yè)集中度、產(chǎn)品的可差異化。具體到企業(yè)間的競爭焦點集中體現(xiàn)在：品牌價值、差異化產(chǎn)品、經(jīng)營管理和營銷網(wǎng)絡(luò)等。

　　4、成長模式

　　對于消費品行業(yè)，總體上將其定位于成長型投資；具體到個股的成長動能分析，我們除了關(guān)注其所處行業(yè)的增長態(tài)勢，首先關(guān)注該企業(yè)通過提高核心競爭力擴大市場份額帶來銷售收入的增長，其次考察公司通過提高價格或控制成本提高利潤的能力。

　　(2)細(xì)分行業(yè)分析

　　1、食品飲料

　　食品飲料行業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相對分散，進(jìn)入壁壘相對較低，業(yè)內(nèi)競爭十分激烈。03年以來行業(yè)運行環(huán)境較為惡劣，如03年非典對行業(yè)的整體沖擊、原材料和運輸成本漲價對企業(yè)利潤的侵蝕，為龍頭企業(yè)擴大優(yōu)勢、加強行業(yè)整合提供了有利的外部環(huán)境。我們認(rèn)為，食品飲料細(xì)分行業(yè)的投資選擇重點在于行業(yè)集中度；相關(guān)上市公司的選擇重點在于市場份額的增加和議價能力。

　　圖11：食品飲料行業(yè)集中度與盈利能力

　　◎ 葡萄酒

　　市場需求快速增長，行業(yè)壁壘相對較高，產(chǎn)業(yè)集中度最高，產(chǎn)品可差異化較大，盈利能力最強。我們看好龍頭企業(yè)張裕(資訊 行情 論壇)(000869)。

　　◎ 白酒

　　高檔白酒行業(yè)整體增長潛力不大，但經(jīng)過前幾年的整合，龍頭企業(yè)優(yōu)勢凸現(xiàn)，市場領(lǐng)導(dǎo)地位進(jìn)一步得到鞏固。我們認(rèn)為，高檔白酒行業(yè)的競爭依然激烈，營銷策略是制勝的關(guān)鍵。我們看好貴州茅臺(資訊 行情 論壇)(600519)穩(wěn)健的定價策略和有控制的產(chǎn)量投放。

　　◎ 啤酒

　　由于受03年非典的影響，04年上半年啤酒行業(yè)經(jīng)歷了2位數(shù)以上的高增長，但畢竟啤酒是發(fā)展成熟的產(chǎn)業(yè)，消費增長與其不可過高。我們認(rèn)為，目前啤酒行業(yè)雖然經(jīng)歷了前些年的產(chǎn)業(yè)整合，行業(yè)集中度有所提高，但隨著外資品牌的大舉進(jìn)軍、國內(nèi)龍頭企業(yè)的持續(xù)擴張，重點區(qū)域的競爭會進(jìn)一步升級。上市公司中青島啤酒(資訊 行情 論壇)和燕京啤酒(資訊 行情 論壇)在華南、華北等優(yōu)勢區(qū)域的競爭會進(jìn)一步激化，而同時擴張速度可能放緩，因此啤酒行業(yè)的估值水平面臨下調(diào)壓力。對于組合中的青島啤酒(600660)和燕京啤酒(000729)，我們將密切跟蹤行業(yè)的競爭態(tài)勢并動態(tài)評估其成長動能。

　　◎ 乳業(yè)

　　乳品行業(yè)進(jìn)入門檻低、乳品生產(chǎn)、銷售嚴(yán)重同質(zhì)化、，受前幾年行業(yè)的超高速增長和超額利潤吸引，乳業(yè)企業(yè)數(shù)目不斷增加，對奶源的爭奪和市場價格競爭十分激烈，多數(shù)乳品企業(yè)進(jìn)入虧損期，全行業(yè)中只有不到四分之一的企業(yè)贏利。我們認(rèn)為，乳業(yè)目前已進(jìn)入平穩(wěn)增長階段，產(chǎn)業(yè)的整合還將繼續(xù)，包裝、運輸和營業(yè)費用高企，而各主要廠商為了擴大市場份額以售價作為主要競爭手段，盈利能力不容樂觀。

　　圖12乳品產(chǎn)銷率和庫存情況

　　2、零售

　　居民收入水平、城市化水平、物流效率水平和中產(chǎn)階級的形成等是中國零售行業(yè)的主要驅(qū)動因素，但零售業(yè)屬于全球性競爭行業(yè)，競爭十分激烈。我們認(rèn)為，外資零售企業(yè)實力雄厚、管理經(jīng)驗豐富，其競爭優(yōu)勢主要體現(xiàn)在標(biāo)準(zhǔn)化運營程度高的連鎖大賣場、食品超市、建材超市等；由于國內(nèi)物流配送體系仍欠發(fā)達(dá)，外資零售巨頭的效率優(yōu)勢難以有效發(fā)揮，具有融資渠道、人力資源和成熟管理模式的本土企業(yè)依然有一定的生存空間。在選擇上市公司時，核心的分析要素為所屬業(yè)態(tài)、規(guī)模效應(yīng)和管理效率。

　　◎ 大賣場、家電連鎖、建材連鎖業(yè)態(tài)

　　由于中國商業(yè)網(wǎng)點的連鎖化程度不高，家電連鎖、連鎖大賣場、建材超市等在國內(nèi)仍屬于新興業(yè)態(tài)，處于快速增長的成長階段。由于這種業(yè)態(tài)的規(guī)模效應(yīng)，使之相對供貨商具有優(yōu)勢談判地位，從而享有較高的利潤率。分析此類公司的關(guān)注重點為行業(yè)競爭格局、規(guī)模擴張和管理效率。我們繼續(xù)看好家電連鎖企業(yè)蘇寧電器(資訊 行情 論壇)(002024)。

　　◎ 百貨業(yè)態(tài)

　　由于國內(nèi)地區(qū)經(jīng)濟的發(fā)展極度不平衡，百貨零售業(yè)態(tài)處于業(yè)態(tài)生命周期的不同階段，一線城市競爭十分激烈，進(jìn)入成長期的后期階段或衰退階段；而東部二線城市和西部地區(qū)仍有一定的成長空間。分析此類公司的關(guān)注重點為所處地域、商業(yè)品牌和產(chǎn)業(yè)整合能力。

　　◎ 標(biāo)準(zhǔn)超市、便利店

　　標(biāo)準(zhǔn)超市業(yè)態(tài)經(jīng)歷前幾年的高速發(fā)展后，現(xiàn)正處于一個擴張和整合并重的相對調(diào)整時期。隨著國外品牌的介入、大賣場對其市場份額的擠占，國內(nèi)本土連鎖超市、便利店的壓力大，業(yè)績增長乏力。

　　(3)估值分析

　　04年上半年以來，由于國家宏觀調(diào)控引發(fā)市場對周期類行業(yè)的規(guī)避，消費類行業(yè)成為市場投資熱點。一方面，03年非典時期的基數(shù)較低使04年上半年消費品經(jīng)歷了一個“高速”增長，另一方面，境外投資者對于H股國內(nèi)消費類上市公司給與較高的估值也提升了國內(nèi)相關(guān)上市公司的估值水平。我們認(rèn)為：

　　在國內(nèi)城市化進(jìn)程和消費升級的大背景下，消費品行業(yè)可以保持穩(wěn)定增長，其中一些品牌公司和龍頭企業(yè)有望通過行業(yè)整合和自身發(fā)展經(jīng)歷快速增長期。但不宜賦予行業(yè)整體估值過高的成長性溢價。

　　國外投資者對可H股國內(nèi)消費類公司的可選擇余地不大，而且部分企業(yè)經(jīng)濟規(guī)模不大、近年來經(jīng)歷了高增長階段，其較高的估值水平一定程度上被賦予了較高的國家和地區(qū)溢價。

　　目前國內(nèi)A股消費類上市公司的估值基本合理，行業(yè)整體大幅上漲的潛力不大，依然保持較強成長動能的個股仍有投資價值。

　　(三)能源行業(yè)——煤電聯(lián)動總體有利煤炭行業(yè)

　　04年中國經(jīng)濟增長中，煤電油運全面緊張引致的能源瓶頸成為經(jīng)濟矛盾的焦點所在，其內(nèi)在邏輯為：重工業(yè)化以及城鎮(zhèn)化——鋼鐵、水泥、電解鋁等高耗能行業(yè)的發(fā)展——對電力、煤炭、原油等能源工業(yè)的巨大需求——國際原油價格創(chuàng)出新高——煤炭價格比較優(yōu)勢拉動需求猛增——煤炭產(chǎn)地和消費地分布的不均衡導(dǎo)致運力緊張——煤炭價格全面上漲——國家管制全社會用電價格——火電行業(yè)利潤被擠壓。

　　我們認(rèn)為，05年中國經(jīng)濟增長的內(nèi)在邏輯不會有根本性改變，但值得關(guān)注的是，發(fā)改委在05年的煤炭訂貨會之前出臺煤炭限價以及煤電聯(lián)動等措施，希望在煤電之間取得利益平衡，但既然打破資源供需的計劃體制已經(jīng)成為市場共識，發(fā)改委的初衷恐怕難以達(dá)到，煤電之間仍然會展開新的一輪博弈。

　　(1)煤炭：全行業(yè)利潤增長 個股謹(jǐn)慎樂觀

　　05年煤炭行業(yè)盡管存在上調(diào)資源稅、國家限價等壓力，在打破資源定價計劃體制的大趨勢下，全行業(yè)利潤增長仍然可以預(yù)期，原因在于：

　　1、05年國內(nèi)煤炭價格仍有一定上升空間。現(xiàn)階段煤炭新增產(chǎn)量近60%來源于山西、陜西等西部省份的小煤窯，存在較大安全隱患，且產(chǎn)量不穩(wěn)定，我們判斷供求矛盾在05年無法完全解決，煤炭價格繼續(xù)上漲無法避免；

　　2、國際油價保持高位支持國內(nèi)煤價堅挺。在預(yù)期05年國際原油均價與04年基本持平的前提下，我們認(rèn)為國內(nèi)煤價的下行空間不大，而且向國際價格并軌的趨勢明顯；

　　3、計劃內(nèi)電煤價格的管制和市場煤價之間的倒掛現(xiàn)象依然會存在，其可能的后果是煤炭訂貨會簽定的長期合同數(shù)量有限，最終合同電煤價格的漲幅仍然會在05年突破國家發(fā)改委規(guī)定的8%上限。

　　盡管如此，我們?nèi)匀粚γ禾啃袠I(yè)上市公司持謹(jǐn)慎樂觀態(tài)度，一是關(guān)聯(lián)交易對上市公司利潤轉(zhuǎn)移的問題沒有解決，二是治理結(jié)構(gòu)的風(fēng)險使板塊的整體估值水平應(yīng)有一定折價。相比較而言，我們看好價格上漲潛力更大的焦煤上市公司西山煤電(資訊 行情 論壇)(000983)，以及國內(nèi)規(guī)模最大、噸煤利潤最高的煤炭上市公司兗州煤業(yè)(資訊 行情 論壇)(600188)。

　　(2)電力：電價上調(diào)幅度有限 火電仍處劣勢

　　04年電力行業(yè)發(fā)電量增幅達(dá)到15%，年內(nèi)上網(wǎng)電價平均上調(diào)1。3分/千瓦時，但受燃煤價格同比上漲接近30%的影響，火電行業(yè)的毛利率從二季度開始大幅下滑，為過去五年來最低。1-10月火電行業(yè)利潤同比下降，42%的企業(yè)出現(xiàn)虧損。

　　以上現(xiàn)象的體制原因是，長期以來計劃定價的電煤價格無法再獨立于市場價格體系之外，但電價為受國家管制的基礎(chǔ)能源價格，無法及時傳導(dǎo)上游煤炭價格的漲幅，從而使火電企業(yè)的利潤受到嚴(yán)重擠壓。隨著05年煤電聯(lián)動方案的實施，火電企業(yè)利潤有望部分恢復(fù)，但我們對未來幾年火電行業(yè)的前景仍然不表樂觀：

　　1、煤電聯(lián)動后電價僅補償煤價漲幅的70%，剩余30%的成本上漲需內(nèi)部消化。正如上文所說，我們對采用行政手段干預(yù)電煤價格的實施效果持保留態(tài)度，認(rèn)為05年電煤價格的平均漲幅突破8%上限的可能性較大，意味火電企業(yè)需承擔(dān)更多的成本上漲；

　　2、國家雖然明確煤價上漲達(dá)到5%后即啟動煤電聯(lián)動機制，但具體參照何種煤價標(biāo)準(zhǔn)并未有明確闡述，我們相信從CPI和全社會生產(chǎn)成本控制的角度出發(fā)，國家不會允許電價有過高的漲幅，議價能力差的火電企業(yè)繼續(xù)承受損失；

　　3、04年電力相對于GDP的彈性系數(shù)達(dá)到1。5，我們認(rèn)為這種高彈性系數(shù)并非常態(tài)，不具有可持續(xù)性。隨著04、05年新增近1億千瓦裝機容量的投產(chǎn)，預(yù)計06年電力緊缺的局面即可緩解，意味著電力企業(yè)的利用效率會有明顯下降(04年機組平均利用小時數(shù)接近6000)，直接影響收益水平。

　　4、在03年度以及04年一季度的高利潤基數(shù)下，業(yè)績同比大幅下降的風(fēng)險需防范

　　圖13 過去20年電力彈性系數(shù)與GDP增長

　　因此，我們依然看淡火電行業(yè)，但同時認(rèn)為，上網(wǎng)電價的上調(diào)總體有利水電上市公司，我們繼續(xù)看好龍頭企業(yè)長江電力(600900)，認(rèn)為公司通過資產(chǎn)收購，可獲得裝機容量以及收益的持續(xù)穩(wěn)定增長，其獨特的資源優(yōu)勢和成長模式難以復(fù)制。

　　(四)大宗原材料——尋找長周期品種

　　鋼鐵、石化、金屬等大宗原材料商品價格由國際市場決定，除受供需關(guān)系的影響外，還受到匯率、投機等因素的影響，價格形成機制比較復(fù)雜。

　　2005年，全球經(jīng)濟繼續(xù)保持較快增長，產(chǎn)能擴張有限而美元走勢依然看跌，因此我們認(rèn)為上游大宗商品的價格還會維持高位，具體落實到國內(nèi)相關(guān)行業(yè)和上市公司：

　　(1)石化：在世界經(jīng)濟復(fù)蘇、國際政治相對動蕩的大背景下，原油價格仍將維持高位，擁有原油資源的企業(yè)受益顯著。石化產(chǎn)品處于行業(yè)景氣末期，國內(nèi)油品價格國際接軌的速度加快，下游石化企業(yè)經(jīng)營環(huán)境受到負(fù)面影響。我們繼續(xù)看好并持有經(jīng)營穩(wěn)健的中國石化(資訊 行情 論壇)(600028)，其理由為：1、擁有戰(zhàn)略性原油資源；2、產(chǎn)業(yè)鏈完整，能充分消化油價上漲的不利影響；3、遍布南中國的分銷網(wǎng)絡(luò)充分受益于國內(nèi)成品油消費量的快速增長；4、估值合理。

　　我們還將密切關(guān)注年內(nèi)可能在A股上市的中國石油，尋求其IPO過程中的盈利機遇，并作為資源類品種戰(zhàn)略持有。

　　(2)鋼鐵：國際價格由于中國出口的增加面臨下跌風(fēng)險；產(chǎn)能擴張過快使國內(nèi)供求關(guān)系發(fā)生改變，國內(nèi)市場除冷軋薄板、硅鋼等少數(shù)品種繼續(xù)供不應(yīng)求，其他品種供求基本平衡或供過于求，從而對價格進(jìn)一步上漲形成壓力；鐵礦石、焦煤、海運等成本價格大幅上升，但鋼鐵企業(yè)進(jìn)一步轉(zhuǎn)嫁成本上升的能力已經(jīng)削弱；鋼鐵企業(yè)的盈利將受壓縮。上市公司中，寶鋼股份(600019)冷軋薄板比例最高，而且對成本有一定控制力，長期戰(zhàn)略客戶結(jié)構(gòu)使產(chǎn)品售價比較穩(wěn)定，增發(fā)雖然對短期股價形成一定壓力，但整體上市后仍具投資價值；武鋼股份(資訊 行情 論壇)(600005)硅鋼產(chǎn)品具有定價權(quán)，估值偏低。

　　(3)造紙：國際紙漿價格仍將維持高位或略有上漲，而成品紙由于國內(nèi)產(chǎn)能擴張過快而使企業(yè)議價能力不強，造紙企業(yè)的盈利能力可能受壓。晨鳴紙業(yè)(資訊 行情 論壇)作為行業(yè)龍頭，05年新增產(chǎn)能逐漸釋放，一定程度上緩解毛利率下降的壓力。由于晨鳴轉(zhuǎn)債(125488)相對正股溢價不高，我們繼續(xù)持有。

　　(4)化肥：受益于國際能源價格上漲導(dǎo)致國際尿素價格上漲和國內(nèi)旺盛的農(nóng)業(yè)需求，04年化肥價格持續(xù)上漲，以天然氣為主要原料的化肥企業(yè)盈利能力持續(xù)提高。我們認(rèn)為，農(nóng)民收入的增加和農(nóng)業(yè)耕種面積的擴大使化肥需求具有剛性，能源價格依然維持高位、化肥產(chǎn)能擴張不明顯，使05年化肥價格依然有進(jìn)一步上漲的動能。我們繼續(xù)看好以天然氣為主要原料的云天化(資訊 行情 論壇)(600096)。

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