新形勢下的基金投資策略

　　國都證券研究所 姚小軍

　　我們認為，基金市場目前的投資機會主要體現(xiàn)在兩個品種上：系統(tǒng)性風險、結構性機會下的股票型基金和高折價率、封轉開預期下的封閉式基金。

　　系統(tǒng)性風險、結構性機會下的股票型基金

　　1、結構性分化是市場發(fā)展的趨勢

　　雖然大盤從長期來看，仍處于低估的狀態(tài)，但由于短期漲勢過快，使得大盤短期系統(tǒng)性風險逐步顯現(xiàn)。如果說大盤的漲跌還有分歧，那么市場結構性分化的趨勢正變得越來越明顯。有基本面支撐的股票，其價格將不斷創(chuàng)出新高，而業(yè)績持續(xù)惡化的上市公司，雖然在短期里還有反復，但從大的趨勢來看，一定會被市場最終拋棄。

　　2、弱有效市場中

　　從市場本質(zhì)上來看，我國的證券市場目前仍然是一個弱有效市場，也就是說市場的效率還不是很高。在這樣的背景下，機構投資者憑借其資金和信息等方面的優(yōu)勢，能夠取得超越市場平均水平的收益。此外，由于基金持倉在市場中占有一定的比例，使得基金的操作能在某種程度上影響到市場的走勢，這也是為什么長期以來，在結構性分化的市場中，主動型基金的收益要遠遠超過以跟蹤指數(shù)為主的指數(shù)型基金。

　　3、關注風險調(diào)整收益較高的基金

　　選擇主動型的股票型開放式基金，不能僅考慮收益率的高低，還要注意到基金的投資也存在著風險，因此在選擇基金時，更應從風險調(diào)整后的收益出發(fā)，選擇風險調(diào)整收益指標較高的基金。

　　高折價率、封轉開預期下的

　　1、高折價率下蘊藏著較高的投資價值

　　2005年以前，封閉式基金的折價率持續(xù)走高，不斷侵蝕著基金持有人的收益，但隨著封閉式基金到期日的日益臨近，封閉式基金高折價率所蘊藏的投資價值正在體現(xiàn)。

　　封閉式基金到期后，從理論上來看，有以下幾種可能：到期清盤、到期后延期和到期封轉開，當然提前封轉開和提前終止合同的概率也存在，但我們認為可能性最大的是到期清盤和到期封轉開。不管是到期清盤還是到期封轉開，封閉式基金的折價率將最終消失，這就給了我們按市價買入，按凈值贖回的套利機會。

　　2、小盤基金的投資機會更值得期待

　　我們統(tǒng)計了封閉式基金的到期套利收益率和到期套利年化收益率，注意到雖然大盤基金的平均到期套利收益率要高于小盤基金，但在年化收益方面卻要低于小盤基金。與簡單的收益率相比，年化收益率由于考慮的時間因素，更有參考價值，特別是大盤基金續(xù)存期一般都在10年左右，因此許多不確定因素發(fā)生的概率較大。從這個角度而言，小盤封閉式基金具有更高的到期套利價值。

　　理論上的套利收益率和實際套利收益率會有誤差，以到期清算為例，基金清算費用和基金買賣費用、基金清算損益、清算前基金資產(chǎn)的波動和買賣封閉式基金的沖擊成本等都會影響實際套利收益水平，其中清算前基金資產(chǎn)的波動影響最大，基金清算損益影響相對較大，其他因素影響較小。

　　我們對封閉式基金套利收益進行敏感性分析，其中套利成本主要是基金清算損益，清算前基金資產(chǎn)的波動則主要取決于市場的漲跌。結果顯示，在套利成本在5%%的情況下，大盤維持目前的位置，小盤基金的平均套利年化收益率可以達到7.26%%；在大盤下跌15%%的情況下，小盤封閉式基金的平均套利年化收益率才會出現(xiàn)虧損。而一旦實施到期封轉開，因為不涉及基金清算損益，套利的收益率會更高。因此小盤封閉式基金既可作為低風險偏好投資者的理想投資對象，也可以在資產(chǎn)組合中作為重要的低風險資產(chǎn)配置品種。