封轉開能否成為現實

　　□銀河證券 李海濱

　　中國保監會主席吳定富近期在接受采訪時公開表示，作為保險公司監管機構肯定會積極推進封閉式基金的“封轉開”事宜。一語激起千重浪，封閉式基金連續五日收陽，滬深基金指數(資訊 行情 論壇)重回前期高點。前不久，由于基金興業(資訊 行情 論壇)方面基本確定到期清盤的消息，使得基金投資人對封轉開的熱情逐漸淡化。在吳定富講話后，市場人

士的熱情重新燃起�！胺廪D開”對于基金投資者來說，究竟是怎樣一個情結？封閉式基金后市將如何發展？我們不妨回顧一下近年來關于封閉式基金轉開放式基金方面的一些重要里程。

　　什么情況可以“封轉開”？

　　從2004年年底開始，業內人士對于封閉式基金的高折價關注度逐步提升。與此同時，部分QFII在2005年上半年下跌行情中積極增持封閉式基金，引起廣大投資者的普遍關注。在2005年兩次底部反轉行情中，封閉式基金都充當了先鋒，領先于大盤和其余股票上升，反映了機構投資者對于封閉式基金投資機遇的高認可度與參與度。但是，上個月傳出基金興業基本確定了到期清盤的方案，使得“封轉開”的路線圖轉為黯淡。

　　封閉式基金在什么情況下進行“封轉開”？按照封閉式基金契約的規定，基金在運作期間或者到期時，如果1)基金管理人、托管人具備人才、技術等必要條件；2)基金管理人、托管人最近三年無重大違規行為；3)基金持有人大會同意基金轉型(封轉開)；4)中國證監會規定的其它條件得到滿足時，基金可以進行轉型(封轉開)。同時，在上述條件之外，如果基金年收益率高于全國證券投資基金平均收益率，還可以進行擴募或者續期。顯然，對于多數基金管理人來說，上述條件中除了第三條之外，都比較容易達到。而第三條的主動權顯然掌握在基金持有人、尤其是大持有人手中。

　　從基金管理人、托管人利益角度分析，他們并不希望基金到期封轉開，更不希望到期清盤，那樣將喪失顯著的業務。他們最希望的，就是擴募、續期。如果那樣，其可以繼續收獲穩定的管理費、托管費。但是，從基金持有人利益角度分析，其最希望看到的，則是基金“封轉開”或者到期清盤。之所以如此，就是因為二級市場封閉式基金價格長期折價交易，一方面不利于其實現利潤，另一方面給了投資者低價買入的機會。

　　相對于基金凈值而言，基金持有人的持有成本非常低，如果能夠以基金凈值賣出或者收回投資，那么，獲利豐厚。如果擴募、續期，基金持有人肯定會投反對票。這樣一來，封閉式基金是否“封轉開”，就成為基金持有人與基金管理人、托管人之間的一場博弈。

　　這場博弈在2004年之前早已經開始。當時，幾乎全部封閉式基金的前十大持有人，都是以保險公司為代表的機構投資者。其中，幾乎每一只基金的第一大持有人的持有比例都接近上限。保險公司之所以大手筆進入，就是看中了基金持有人擁有“封轉開”的推動權、投票權。然而，事情發展并不順利。由于管理層對證券市場資金面的擔憂，不希望看到封閉式基金“封轉開”之后基金大量被贖回給市場帶來的沖擊，機構投資者“封轉開”的沖動，連提交基金持有人大會的機會都沒有。雷聲大、雨點小，成為封轉開不得不面臨的尷尬境地。在2005年上半年，部分保險公司對“封轉開”失去了希望，甚至開始在熊市中減低倉位。幸好的是，QFII這個時候積極進入，對原來的機構投資者形成了支援，并帶動了一波接一波的反彈行情，從而減小了機構投資者減倉的沖動。

　　選擇清盤還是“封轉開”？

　　基金興業在上月之所以選擇了到期清盤，主要原因，是該基金自成立以來，絕大多數時間都處于虧損狀態。截至目前，累計凈值依然只有0.91元。對于基金管理人來說，在不能選擇續期、擴募前提下，寧愿選擇封轉開也不要到期清盤。之所以如此，與基金持有人不滿意基金表現有關。因此，基金興業的到期清盤，并不能作為未來封閉式基金的唯一選擇或者范本。

　　對于保險公司一類的機構投資者來說，獲得以凈值贖回基金的權利或者機會固然重要，但更重要的是基金管理人為持有人的投資能夠帶來更多的盈利。因此，如果基金管理人的表現很好，能夠讓保險公司等機構信任，那么，即使基金實行“封轉開”，這些機構也不一定都會選擇贖回基金。所以，只要基金持有人與基金管理人、托管人溝通順利、相互信任，“封轉開”對于基金來說，并不一定形成不利于市場發展的結果。博弈，有可能演變為共贏。在“封轉開”之后，基金管理人繼續管理，托管人繼續托管，為持有人帶來利潤，而保險公司等機構投資者能夠以新的更有利價格計算資產與投資收入，三者各得其所。

　　前景謹慎樂觀

　　時易勢變。中國保監會主席之所以在近期公開表示推進“封轉開”，與當前的股市形勢變化有關。據最新數據，股票型

　　很顯然，封閉式基金轉開放的行為，并不僅僅限定在剩余期限較短的基金上。理論上說，任何基金，只要基金持有人、管理人、托管人三方同意，法規許可，就可以實行“封轉開”。我們認為，在中國保監會等主管機關推動下，經過持有人、管理人、托管人三方談判，將會有部分封閉式基金率先實行“封轉開”。投資者應該更多關注各方的動靜，關注封閉式基金的機會。相對而言，管理效益較好的基金更有可能先實現“封轉開”。