整體看漲令增量資金萎縮 基金重新審視兩改引擎

　　中證投資 徐輝

　　本周市場津津樂道的一件事情是，九成以上的基金經理認為A股在未來12個月內將走高，六成五的基金經理認為高點會在1450點左右。但與基金經理看多形成鮮明對比的是，春節后至本周二收盤，滬綜指累計上漲0.08%，而截至上周末，滬綜指累計下跌0.99%。一面是較為熱烈的看漲氣氛，一面卻是逐步回調的股指，市場看漲不見漲的格局在不經意之間形成了

。此外，基金在1、2月份遭受到超過400億元的贖回，如此大規模的贖回表明相當多的機構對市場的中短期運行是不樂觀的。

　　那么，在基金看來當前股市如此具有價值，但為什么沒有強烈吸引場外大資金的介入？是什么因素導致機構思維的變遷？

　　從各方的觀點來看，重新審視“股改”和“匯改”對市場的引擎作用是其中關鍵。去年7月份以來，由于股改提供了價值增量，而匯改改善了市場的資金供給，進而“兩改”直接導致了千點行情的啟動。到當前1300點附近，兩改對于市場的驅動力卻出現了變數。

　　禁售股解禁壓力漸顯

　　股改至今，市場體會到的多是積極的一面，但事實上任何事情都有兩面性。A股市場由于股改提升了30%左右的價值，但與此同時，其供求關系也發生了巨大的變化。巨大的非流通股(目前為禁售流通股)將轉化為流通股，這種壓力將對股市形成怎樣的影響正是2006年投資者必須著重思考的問題。投資者首先應當關注的是兩大減持時間。在2006年下半年開始，第一批禁售股將解禁，進入市場流通；2007年，將會有更大比例的禁售股進入市場。

　　非流通股東有套現欲望與新進場資金的規模，兩者能否形成平衡是市場能否平穩過度的關鍵。股價運行往往會反應未來半年左右市場運行，目前的投資者的謹慎，正是表明其對半年后禁售股解禁的疑惑。

　　日本“匯改”影響A股運行

　　日本央行上周四決定解除實施五年之久的“超寬松”貨幣政策，盡管其短期利率仍然將維持接近零的水平，以支持日本經濟的繼續復蘇；但是長期利率的走高，將引發國際貨幣體系騷動，進而影響國際金融市場運行。事實上，在日本準備啟動匯改前，美國股市、香港股市、人民幣幣值、石油、黃金等價格走勢都出現異常波動。香港股市方面，短短數日恒生指數(資訊 行情 論壇)由最高約16000點下調了最多超過600點；國企指數也由最高約6800點下跌至650點，最大跌幅接近10%；人民幣自動撮合交易市場上，上周三天內共跌去了125個基點。

　　日本匯改何以引發如此劇烈振蕩？原因在于：日本央行的零利率政策，不僅導致本土投資者紛紛買入外國股票和債券，尋求較高回報，也使世界其他地區的投資者利用日本的超低利率借入資金而轉投其他市場以，可以說日本為全球金融市場提供了大量廉價貨幣。而一旦政策發生變化，就會有部分資金將抽回到日本，進而可能引發全球金融振蕩。

　　與A股關聯密切的香港股市也同樣要遭受其影響，由于連帶關系進而也對中國相關股票形成影響。如前期作為市場主要領漲力量的金融、地產、私有化三架馬車，在香港市場同類股票的大幅回調壓力下全線回落。建設銀行(資訊 行情 論壇)、交通銀行(資訊 行情 論壇)、中國石化(資訊 行情 論壇)H股最大跌幅均超過10%，此前以其作為風向標的國內相關股票，如招商銀行(資訊 行情 論壇)、民生銀行(資訊 行情 論壇)、中國石化A股等，均在近期出現顯著回落，幅度均在8%左右。

　　整體看漲令增量資金萎縮

　　當前市場上有一個鮮明的對比，那就是九成經理人看漲，而成交量卻萎縮63.45%。

　　筆者分析，之所以市場整體看漲，原因在于投資者對中國股市未來充滿信心。而同時，看多的投資者基本上已將大部分能夠投入的資金投入了股市，所以在市場整體看漲的背景下，資金流入市場反而出現了萎縮。數據顯示，節后第二天滬市成交金額達到197億元，此后市場成交量日漸畏縮，本周二滬市已經畏縮到72億元的水平上，成交萎縮度達到63.45%。因此期待新資金來推高股價，這是目前場內投資者的主要心態，也是當前股市看漲不見漲的主要原因。

　　與此同時，期待強烈看多市場的基金來推動市場上行，是不現實的。在目前倉位下，基金可供進入市場的資金非常少。上周股票型指數基金平均持股比例為87.2%，凈變動-3.0%；股票型基金平均持倉比例為78.6%，凈變動-2.9%。考慮到贖回的可能，基金不可能投入100%的資金，所以在目前狀態下，基金可供進場的資金應該不到10%，也就是300億元。

　　股價走高令抵買品種減少

　　從股市本身的情況來看，長線機構未能大舉進場的另一個原因在于：抵買的品種太少。盡管資金泛濫支持市場進一步走高，以當前7年期國債2.67%的收益水平來看，股市當前6.33%的收益率(市盈率倒數)確實具有較大吸引力，極低的資金價格使得各類投資品品近年價格顯著走牛———既然錢不值錢，當然投資品價格應當更高；但是，明確的高收益品種越來越少，導致長線投資者感覺無股可買、或者說很少股票值得買入。這一方面是好股票漲得太高，如中興通訊(資訊 行情 論壇)、貴州茅臺(資訊 行情 論壇)等2003年以來的累計漲幅超過300%，另一方面長線投資者對質地較差的股票不愿意買入。

　　那么，既然長線投資者暫時不愿進場，是否會令到當前在場投資者處于尷尬境地？分析人士認為這個問題要一分為二來看待。

　　首先需要明確的是，A股、尤其是其中的藍籌股當前基本處在低估的狀態下，這意味著對這部分股票進行價值投資的投資者，無需過于擔心市場的調整。而且，這部分股票對應的禁售股壓力，會相對小一些，因為多數非流通股東會在考慮賣出時，會大體權衡其股權的價值和價格。其次需要明確的是，當前市場還是存在一批價格高企的股票，這些股票在今年下半年可能遭受的壓力，或許會超過市場的想象———其不僅會受到新老劃斷下，IPO價格的壓制；同時也面臨禁售股的壓力。這是投資者不得不防的重大風險。總之，未來市場對于藍籌股和垃圾股的定價也會逐步國際化，毛股、仙股和百元股同時出現在一個市場的景象，可能會在不遠的將來看到。