作者：包香明

　　為進一步發展我國債券市場，擴大直接融資比例，不斷增強債券市場資源配置的能力，今后產品創新必將成為推動債券市場進一步發展的著力點。在通過產品創新完善信用產品結構來推動我國債券市場發展的同時，國外成熟債券市場中規模龐大的中期票據(Medium TermNotes)運作方式值得借鑒。

　　20世紀80年代早期，在美國等成熟債券市場中，中期票據是作為連接短期商業票據和長期債券之間的“橋梁”性產品出現的，其期限通常在2～5年之間。1981年，美林公司發行了第一期中期票據，用來填補商業票據與長期貸款之間的空白；之后，福特公司作為非金融機構也發行了首只非金融機構中期票據。隨著市場的發展，中期票據逐漸突破了期限的限制，10～30年期限之間的中期票據變得更為普遍。

　　市場規模。90年代以來，中期票據的市場規模不斷擴大，市場余額由1993年的2109億美元，增加到2004年的6394億美元，增長了203%；年發行額也由1993年的861億美元，增加到2004年的2764億美元，增長了221%；近年來，每年發行中期票據的機構基本保持在160家左右。

　　從中期票據占公司債券的比例來看，目前美國市場中期票據已成為了公司債券中的主要品種，1993年中期票據占公司債券的比例為21.63%，2005年該比例逐漸上升至39.48%。

　　發行人結構。中期票據的發行人主要有兩種：一種是非金融機構，如工商業企業、公用事業公司等；另一種是金融機構，如財務公司、商業銀行等。2004年底，美國債券市場中期票據余額為6394.26億美元，其中，金融機構中期票據占87.63%，非金融機構中期票據占12.37%；當年發行中期票據2944.52億美元，其中，金融機構中期票據占97.71%，非金融機構中期票據占2.29%。

　　發行特點。中期票據與其他公司債券、金融機構債券和政府債券在發行方面的最大不同在于并非采用包銷(Firm commitment underwriting)的方式，而是采用代銷(BestEffort)的方式。公司債券通常是投資銀行以包銷方式發行的，而中期票據多是由投資銀行或其他充當代理的經紀人或經銷商進行代銷，承銷人不承擔銷售責任，債券如果沒有按照原定發行數額全部售出，則其未售部分退還給發行人。

　　另外，公司債券的發行是以大額、不連續的方式發行的，而中期票據是以小額、持續或周期性的方式發行的。中期票據在金額、期限和發行時間的選擇上有很大的靈活性。可以是浮動利率方式發行，也可以是固定利率方式發行。在市場波動較大時，也可利用時機連續發行，便于抓住市場窗口和短暫的投機獲利機會。

　　發行準備。中期票據發行時，一般需簽署一系列文件，主要包括：

　　1、銷售協議(Distribution Agree鄄ment)：即發行人和交易商之間簽署的協議。該協議規定了雙方同意的票據發行條款，包括金額、利率、期限等。協議同時列明了發行人對交易商的聲明和保證條款以及發行的前提條件滿足等條款。

　　2、受托契約(Indenture)：即發行人和受托人之間簽署的協議。規定了受托人被投資人所賦予的責任，并規定受托人需代表發行人計算到期支付的票據本金和利息額。

　　3、募集說明書和補充說明書(MTNProspectus，Supplement)，包括以中期票據形式發行的票據基本條款描述(這些基本條款也會寫進今后各個交易中的定價補充說明書中)、美國證券管理委員會(SEC)所要求的關于發行人或擔保人業務行為和財務狀況的描述。

　　4、其他工作：提供發行人的法律地位證明(條令)；有權人簽署與本次發行有關文件的授權證明；批準此次發行的董事會決議/條令、擔保函；信用評級的確認；對發行人和交易商出具的律師意見書；對發行人的審計師意見書；擔保人意見書；最終的MTN募集說明書；其它證明文件等等。

　　中期票據各方參加人的主要職責。

　　1、發行人職責：任命主要參加人(承銷商、交易商、支付代理人/受托人、審計師、印刷商、發行人律師)；與承銷商和律師商討發行條款；與承銷商和律師討論適當的發行人保證條款；向董事會申請并取得董事會同意此次發行的決議。

　　2、承銷商職責：就發行結構和發行方式與發行人協商以最好地滿足發行人的需求，同時適應市場慣例；建立MTN發行方式的過程；協助起草有關協議文本；將交易商的意見加入到有關協議中；通知發行人有關市場信息和注冊程序；負責募債說明書的年度資料更新。

　　3、律師方職責：負責發行人和承銷商有關法律訴訟方面的咨詢；起草和討論有關協議；通知發行人和承銷商協議談判的進程；提供律師意見書，起草和審閱有關規定文件。

　　4、交易商職責：提出對協議文本的修改意見；向發行人提供最新市場信息和發行機會預測；交易和銷售票據；作為最主要的票據交易人和銷售人，最大限度地支持二級市場交易。

　　5、受托人職責：代表票據持有人的利益；規定票據的付款(還本付息)方式；規定票據的結算方式(資金交割和票據保管)；通過DTC支付票據的本金和利息。

　　6、審計師職責：審計發行文件中所有財務信息；提供審計合格意見書。

　　近年來，全國銀行間債券市場發行方面的創新明顯加快，特別是2005年以國際開發機構人民幣債券和短期融資券、資產支持證券為代表的非政府信用級債券的發展，使得我國債券市場從僅支持政府信用級和準政府信用級債券的市場，開始向支持更多信用級債券品種的市場飛躍。同時，債券新品種的推出也將為債券市場生態的完善起到積極的促進作用，有利于刺激信用評級等中介機構的快速發展，從而進一步完善債券市場資源配置功能。現在，在我國債券市場中非政府級信用產品規模尚小，且中期品種嚴重缺乏之時，如果能嘗試借鑒成熟市場國家的經驗，大力發展中期票據市場，無疑是一個明智的選擇。(作者系中央國債登記公司市場部業務經理)