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□孫森林
進入2006年以后，細心的投資者會想到這樣一個問題：2006年是否會成為“封轉(zhuǎn)開”元年呢？這的確是個問題，因為今年11月14日，基金興業(yè)就到期了。屆時，封閉式基金何去何從，將會守得云開見月明。
最近兩年，“封轉(zhuǎn)開”一直牽動著市場的神經(jīng)。記得2004年有一段時間，市場熱炒“封轉(zhuǎn)開”概念，當時一些小盤基金著實火了一把；2005年初，一家媒體報道了一個子虛烏有的消息：基金興華已向證監(jiān)會提交了“封轉(zhuǎn)開”方案。消息一出，基金興華馬上大漲，但緊接著被交易所停牌。雖然事后證實這是一則假消息，卻把市場折騰得夠嗆，由此可見“封轉(zhuǎn)開”的威力。
投資者之所以對“封轉(zhuǎn)開”念念不忘，無非是認為“封轉(zhuǎn)開”之中存在著賺錢的機會。在一些投資者看來，在“封轉(zhuǎn)開”中賺錢，就像彎腰撿一下錢包那么容易。道理似乎很簡單，封閉式基金折價率長期居高不下，很多凈值在1塊錢左右的封閉式基金的市價僅有7、8毛錢，若能轉(zhuǎn)成開放式基金，持有人按凈值一贖回，豈不是穩(wěn)穩(wěn)地賺上個20%-30%？
表面上看起來，這個買賣對投資者很劃算，但實際上卻不一定是這么回事。臺灣地區(qū)和美國的股市都曾經(jīng)搞過“封轉(zhuǎn)開”，然而結(jié)果并不理想，不僅基金凈值大幅縮水，而且基金總體規(guī)模也縮小不少，原基金持有人并沒有在“封轉(zhuǎn)開”中撈到什么好處。其秘密在于“沖擊成本”。因為在封閉式基金階段，基金沒有被贖回的壓力，為了提高資金利用效率，資產(chǎn)配置中一般很少保留大量的現(xiàn)金，而一旦“封轉(zhuǎn)開”，基金管理人必須出售手中的一些股票和債券，提高持有現(xiàn)金的比重，以應付贖回的要求。在這個過程中，基金賣出股票的行為會對所持有的股票價格形成較大的沖擊。更嚴重的是，股價下跌又導致基金凈值減少。基金凈值減少也就意味著原持有人的利益在“封轉(zhuǎn)開”過程中受損。
當然，如果這個沖擊成本不大的話，基金持有人還是有利可圖的。但是，一些因素決定了，在目前我國證券市場，“封轉(zhuǎn)開”的獲利機不會像理論上計算的那樣大。其一，作為原基金最大持有人，保險公司在“封轉(zhuǎn)開”以后贖回的愿望將十分迫切。近年，保險資金被封閉式基金套得十分辛苦，早就想脫身單干了。現(xiàn)在，保險公司有了自己的資產(chǎn)管理公司，估計“封轉(zhuǎn)開”之后將大量贖回。其二，為了應付巨大的贖回壓力，基金不得不大量拋售股票，由于目前基金持股量比較大且集中，基金的大量拋售將會引起股價快速下跌，造成基金凈值迅速縮水。其三，首先面臨“封轉(zhuǎn)開”的是一些小盤基金，在大量的贖回發(fā)生后，基金規(guī)模大大減小，有可能因達不到上市的條件而被迫清盤，從而造成股價更加快速地下跌。
目前，基金興業(yè)的折價率僅為6~7%。竊以為，這樣的折價率，未必足夠應付“封轉(zhuǎn)開”的沖擊成本。一個有意思的現(xiàn)象是，QFII一直在封閉式基金上增倉。這也引導了相當部分投資者押注“封轉(zhuǎn)開”。但是，“封轉(zhuǎn)開”最終能否成行，現(xiàn)在還不好說。一來監(jiān)管層會考慮“封轉(zhuǎn)開”對市場的沖擊力會有多大，二來基金管理公司也不一定愿意“封轉(zhuǎn)開”，因為對基金管理公司來說，在封閉式基金身上每年都可以提取固定的管理費，比管理開放式基金輕松多了。
當然，封閉式基金到期后，延長存續(xù)期的可能性也不大。最終如何處理到期的封閉式基金，現(xiàn)在還不好下結(jié)論，這要看當時的市場情況以及利益各方的心態(tài)如何。但不論如何，“封轉(zhuǎn)開”的道路都不會很平坦。
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