高折價率帶來機會 把握封閉式基金兩類投資機會

　　□科技證券研究所李茂俊

　　11月份以來隨著股改已經步入加速階段，市場政策面呈現重新偏暖的趨勢，大盤扭轉了持續下跌的趨勢，呈現震蕩盤升的態勢。從期間封閉式基金的表現看，本月上旬一度出現了整體反彈的態勢，近期則呈現震蕩整理的態勢。封閉式基金的反彈是曇花一現還是會再度上漲？筆者以為封閉式基金后市依舊會有所表現，建議把握一下兩類機會。

　　局部分紅行情值得期待

　　2003年11月至2004年3月以及2005年2月至2005年4月中旬這兩個時間段，封閉式基金均出現了一波較大的行情，龍頭品種基金興華(資訊 行情 論壇)、基金科匯(資訊 行情 論壇)期間最大漲幅分別達到34％、20％左右。這兩波行情的推動力主要是來自封閉式基金分紅的預期。從05年封閉式基金分紅預期看，總體上今年基金分紅能力要較04年弱。04年筆者根據封閉式基金中期報表數據推測的具有分紅能力的封閉式基金多達20只。而今年根據同樣的思路推測的具有分紅能力的封閉式基金則只有9只。盡管如此，由于目前部分封閉式基金的內在收益率達到5％以上，高于一年期存款2.25％的利率水平，因此部分封閉式基金還是顯露出了一定的投資價值。基金分紅需要同時滿足兩個方面的條件:一是基金的單位凈值在1.00元以上；二是基金“每基金份額可分配收益”值為正。從公布的54只封閉式基金的中期報告看，同時符合上述兩個方面條件的基金有9只。這樣54只封閉式基金中，9只基金具備了分紅的能力。同時根據公式“基金內在收益率=可分配收益*90％/基金二級市場價格”計算得知，部分基金具備了較高的投資價值，其“內在收益率”達到了5％以上！

　　高折價率帶來投資機會

　　首先，封轉開成為反復的炒作題材。

　　(1)股市制度性變遷為封轉開題材的炒作提供了良好的市場氛圍。市場制度的變遷實際上主要體現在制度的完善和實施。從基金業的發展看，2004年已經出臺了《證券投資基金法》，為封閉式基金轉開放提供了法律保障。但目前還沒有可操作性的實施細則，主要是實施的條件還不太具備。不過可以預期的是，隨著市場的發展，在整個市場游戲規則正在重構的大背景下，相關實施程序的指定和啟動應是一個趨勢。

　　(2)封轉開博弈條件正朝有利的方向轉化。從國內情況看，封轉開能否實施取決于基金持有人(主要是保險機構)、基金管理公司以及監管層三方的博弈。此前盡管《證券投資基金法》已經掃清封轉開法律障礙，但是實施起來有難度:一是基金管理公司不配合，主要托辭是管理層沒有頒布具體的實施辦法；二是管理層對封轉開的實施有所顧慮。因為從臺灣封轉開實施的情況看，臺灣80％的封閉式基金實施封轉開之后遭到了巨額的贖回，這對市場資金面造成很大的影響。國內封轉開實施的話，也可能出現這種結果，這顯然是與管理層發展機構投資者的思路是相背的，同時也可能引起市場的大幅震蕩，這是造成封轉開實施細則遲遲不能出臺的主要原因。

　　不過，目前來看，上述情況都有向好的方向發展的趨勢:一方面市場環境的改善會逐步打消管理層的顧慮。2003年以來在大力發展機構投資者思路的指導下，基金業取得了快速發展，主要表現在開放式基金規模的迅猛增加，其管理資產的規模已經大大超過了封閉式基金，開放式基金已經取代了封閉式基金的主導地位。另外隨著保險資金、企業年金、社保基金等長線合規資金的相繼入市，實施封轉開(當然是先試點，在逐步展開)對市場資金面帶來的沖擊會明顯降低。二是QFII投資封閉式基金的規模在加速擴大。QFII投資新興市場的封閉式基金主要是基于封轉開預期下的套利。當QFII在封閉式基金上的投資達到一定規模，具有較大的話語權的時候，封閉式基金封轉開將迎來較好的實施契機，所謂外來的和尚好念經。

　　(3)到期封閉式基金何去何從已經成為很現實的問題。從封閉式基金的封閉期考慮，部分基金即將陸續到期。尤其是基金興業(資訊 行情 論壇)2006年即將到期，是清盤還是變為開放式基金？無論怎樣，基金的交易價格會顯著上升，折價會變小。

　　正是因為有基金興業最后歸屬這個現實性問題的存在，封轉開成為反復炒做題材的可能性加大。

　　另外，折價率變動趨勢向國際接軌。成熟市場主要是美國市場中，大多數封閉式基金都是以折價進行交易。對美國市場封閉式基金實證分析表明，美國市場封閉式基金盡管開始時有溢價存在，但在開始交易后的120天內，其交易價格便逐漸以平均大于10％的比例折價銷售，之后折價買賣成為經常現象，折價幅度經常徘徊在20％左右的平均水平。同時實證分析表明，1960－1986年美國封閉式基金折價幅度有一個向平均值靠攏的趨勢。

　　另外實證也表明，在基金折價幅度較大時如果買進基金將有非常豐厚的回報。考察國內封閉式基金2000年至今以來交易歷史看，除2001年5月至2002年1月期間以溢價進行交易外，剩余時間都是折價交易，特別地，從2002年8月開始，封閉式基金折價率呈現持續擴大的態勢。近期甚至出現了一批封閉式基金的折價接近了50％！由于國內封閉式基金折價交易的時間太短，尚不能像美國市場一樣觀察出封閉式基金折價波動的平均值。但是隨著國內市場國際化進程的加速，國內封閉式基金定價也應逐漸向國際成熟市場靠攏。這樣，參照美國封閉式基金折價幅度20％這一平均值，國內折價率在40％左右的基金應具有了投資的價值。

　　密切關注龍頭基金的表現

　　從操作技巧上考慮，要很好地把握住封閉式基金的行情，應密切關注龍頭基金的表現。具體而言，(1)要把握高折價率的機會，應重點關注基金漢興(資訊 行情 論壇)的表現。從該基金的市場表現看，明顯有長線資金建倉的跡象，其中期走勢值得期待。另外基金漢興的強勢表現實際上也透露出一個信息:大盤高折價率封閉式基金未來的機會可能要更大；(2)把握封閉式基金的分紅行情，基金裕澤(資訊 行情 論壇)更值得重點跟蹤。畢竟其內在收益率要明顯高于其他的封閉式基金。