指數(shù)型LOF即現(xiàn)金ETF--嘉實(shí)300與50ETF比較分析

　　——嘉實(shí)滬深300(資訊 行情 論壇)指數(shù)型LOF與50ETF(資訊 行情 論壇)的比較分析

　　□ 國泰君安證券研究所 基金研究小組

　　ETF(交易所交易基金)一經(jīng)出現(xiàn)，由于其交易便捷、低費(fèi)用的特點(diǎn)，迅速發(fā)展壯大起來，1998年香港盈富基金(資訊 行情 論壇)(HKTraker)出現(xiàn)后，迅速引起了國內(nèi)的研究興趣

，在詳細(xì)研究基礎(chǔ)上，深交所和上交所都積極謀求推出ETF。上交所版本ETF的最大的特點(diǎn)是股票認(rèn)購、申購和贖回，對此我們不妨稱之為“股票ETF”；而深交所版本ETF(指數(shù)型LOF)的最大特點(diǎn)是現(xiàn)金認(rèn)購、申購和贖回，對此我們不妨稱之為“現(xiàn)金ETF”。

　　深交所推出的指數(shù)型LOF基金在投資者當(dāng)中容易引起的一個(gè)困惑是，他們會以為指數(shù)型LOF和ETF有很大的區(qū)別。其實(shí)指數(shù)型LOF完全可以看成是一種現(xiàn)金ETF，它和股票ETF的區(qū)別就在于一級市場上用于認(rèn)購、申購、贖回的資產(chǎn)是股票還是現(xiàn)金，而在二級市場(交易所交易市場)上幾乎沒有什么區(qū)別。

　　下面我們就以即將發(fā)行的嘉實(shí)滬深300指數(shù)型LOF基金為例，從投資者的角度，比較一下現(xiàn)金ETF和股票ETF的差異。

　　一、投資交易成本差異

　　通過上述比較，我們不難看出，

　　(一)勿庸置疑，50ETF的認(rèn)購費(fèi)率明顯比嘉實(shí)現(xiàn)金ETF的高。特別是對于500萬元以上的認(rèn)購，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF的認(rèn)購費(fèi)率低于萬分之二。

　　(二)對于500萬元以下金額的申購，50ETF的申購費(fèi)率雖然低于嘉實(shí)現(xiàn)金ETF，但是，50ETF的申購門檻是100萬元，只有100萬元以上才能參與申購。而另一方面，申購必須采用股票進(jìn)行，也就是說，投資者必須買入上證50的50個(gè)成份股，或者委托券商買入這些成份股，這會新發(fā)生許多交易費(fèi)用(包括購買股票的沖擊成本等)�？偟膩砜矗�嘉實(shí)現(xiàn)金ETF的申購費(fèi)率要低于50ETF的申購費(fèi)率。

　　(三)對于贖回費(fèi)，顯然，50ETF的贖回費(fèi)率明顯高于嘉實(shí)ETF的贖回費(fèi)。因?yàn)?0ETF贖回的是一籃子股票而非現(xiàn)金，賣掉這些股票又會發(fā)生一些交易費(fèi)用。

　　上述是單獨(dú)比較費(fèi)用，如果綜合起來比較，即，投資者完成從準(zhǔn)備現(xiàn)金，到投資ETF，再到退出投資，得到現(xiàn)金這個(gè)過程。選擇50ETF，要經(jīng)歷

　　準(zhǔn)備現(xiàn)金—》購買股票—》申購份額—》贖回份額—》賣掉股票

　　選擇嘉實(shí)現(xiàn)金ETF，只需經(jīng)歷

　　準(zhǔn)備現(xiàn)金—》申購份額—》贖回份額

　　簡單計(jì)算可以得知，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF的交易成本更低。

　　最后，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF的最低申購份額只有1000元，而不是100萬元，除了券商渠道，銀行渠道的投資者也可以投資于嘉實(shí)現(xiàn)金ETF，在此意義上，嘉實(shí)推出的現(xiàn)金ETF是一款“大眾型ETF”。

　　二、交易所交易成本

　　交易所交易成本包括兩個(gè)部分，一部分就是看得見的交易傭金、經(jīng)手費(fèi)、印花稅等交易費(fèi)用，與50ETF相比，由于深交所讓利，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF具有一定的交易成本優(yōu)勢。另一部分則是看不見但能夠感受到的成本，這就是“信息非對稱”帶來的成本。舉個(gè)例子，在現(xiàn)實(shí)生活中，如果我們非常信任商家，那么，我們就會很爽快地掏錢購買，如果我們不信任，為了購買，我們必須費(fèi)時(shí)費(fèi)力地調(diào)查商家。為了降低第二類成本，提高信息披露的質(zhì)量，增加基金運(yùn)作透明度，降低信息非對稱性是重要手段。在這方面，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF吸收借鑒了50ETF的產(chǎn)品優(yōu)點(diǎn)，比如，逐日揭示投資組合，15秒刷新揭示指導(dǎo)性凈值(IOPV)等。

　　三、流動性

　　針對投資者普遍關(guān)注的市場流動性問題，由于嘉實(shí)現(xiàn)金ETF還沒有上市，所以，目前還不好進(jìn)行相關(guān)比較。但是，我們可以分析一下決定流動性的因素：

　　(一)場內(nèi)份額存量，

　　場內(nèi)份額存量越大，交易就越活躍，流動性就越好，所以，迅速擴(kuò)大場內(nèi)份額存量是關(guān)鍵之一。我們認(rèn)為，以下幾個(gè)因素有利于嘉實(shí)現(xiàn)金ETF迅速增加場內(nèi)份額：

　　首先，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF的標(biāo)的指數(shù)“滬深300指數(shù)”具有足夠的市場影響力和號召力。指數(shù)基金作為一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品，標(biāo)的指數(shù)選擇非常重要；其次，即將開通的便捷、低費(fèi)用的場內(nèi)申購贖回平臺；再次，與ETF看齊的低管理和托管費(fèi)用，降低跟蹤誤差；另外，增加運(yùn)作透明度；最后，指數(shù)產(chǎn)品作為標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品，具有“流動性吸引流動性”的特點(diǎn)，即“馬太效應(yīng)”。先發(fā)優(yōu)勢非常重要，這一點(diǎn)與網(wǎng)站類似，即便有一個(gè)技術(shù)更加優(yōu)秀的搜索引擎出現(xiàn)，它也很難替代GOOGLE(行情 論壇)。長遠(yuǎn)看，跟蹤同一指數(shù)的ETF產(chǎn)品中只有一兩個(gè)先發(fā)的能夠發(fā)展壯大起來，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF無疑具備這種先發(fā)優(yōu)勢。

　　(二)交易成本，

　　通過前面的分析，我們可以看出，在這方面，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF是具有一定優(yōu)勢的。

　　(三)交易效率，

　　在這方面，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF與50ETF、封閉式基金、股票等的交易都是完全一樣的，即，賣出基金份額T＋0，買入基金份額T＋1。

　　四、套利和交易折價(jià)

　　部分投資者可能會認(rèn)為，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF套利機(jī)制的效率較低，并可能造成交易的折價(jià)。但事實(shí)上，50ETF的套利過程有三個(gè)步驟，而嘉實(shí)現(xiàn)金ETF的套利過程只有兩個(gè)步驟，步驟越多，交易成本越高。

　　從效率上看，50ETF可以實(shí)現(xiàn)日內(nèi)套利過程，通過套利，可以使50ETF的折價(jià)和溢價(jià)水平非常低(小于1%)，而嘉實(shí)現(xiàn)金ETF的套利機(jī)制也能夠保證其折價(jià)和溢價(jià)保持在非常低的水平上(小于1%)。因?yàn)橥ㄟ^與主交易商簽訂合同，在交易價(jià)格相對于IOPV的折價(jià)水平達(dá)到1%時(shí)，主交易商會主動購買所有的份額。主交易商機(jī)制加上套利機(jī)制，就可以保證嘉實(shí)現(xiàn)金ETF的折溢價(jià)保持在非常低的水平上。另外隨著深交所推出場內(nèi)申購贖回機(jī)制，大家擔(dān)心的跨市場套利問題已經(jīng)成為過去，日內(nèi)套利成為現(xiàn)實(shí)。結(jié)合上述分析，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF的套利效率一定會好于50ETF。

　　縱上所述，從投資者的角度看，嘉實(shí)現(xiàn)金ETF將是一個(gè)更加好用的ETF產(chǎn)品。