近期基金投資資產(chǎn)配置策略：暴跌后尋找新平衡

　　——近期基金投資資產(chǎn)配置策略報(bào)告

　　□國(guó)泰君安證券研究所金融工程部新產(chǎn)品開發(fā)部　田宏偉　仲黎明

　　在經(jīng)過多輪暴跌后，基金重倉(cāng)股的走勢(shì)將出現(xiàn)很大的分化，那些基本面受到經(jīng)濟(jì)緊縮影響下降趨勢(shì)明顯、大股東讓利意愿較小的重倉(cāng)股票，將繼續(xù)被基金堅(jiān)決減持，而那些基本 面仍舊良好、股息率較高、比較有可能推出讓利流通股東方案、已經(jīng)嚴(yán)重超跌的重倉(cāng)股有可能繼續(xù)被基金持有。相應(yīng)的，在此輪暴跌中調(diào)整比較及時(shí)的基金在下一階段的行情中就有比較大的主動(dòng)權(quán)，相對(duì)凈值走勢(shì)比其他基金更為樂觀。

　　基金資產(chǎn)配置策略

　　我們一直認(rèn)為，要實(shí)現(xiàn)基金投資的增值，需要解決兩個(gè)核心問題，一是如何進(jìn)行資產(chǎn)配置，二是如何選擇優(yōu)秀的基金。本報(bào)告主要研究第一個(gè)問題，對(duì)于第二個(gè)問題，我們通過專門的基金投資價(jià)值評(píng)價(jià)體系來選擇優(yōu)秀基金，這里僅給出結(jié)果———使用根據(jù)該方法選出的基金進(jìn)行資產(chǎn)配置。

　　研究調(diào)查表明，股票、債券和現(xiàn)金等價(jià)物之間的資產(chǎn)配置是長(zhǎng)期投資回報(bào)的主要決定因素。積極和有效的資產(chǎn)配置是提高回報(bào)的關(guān)鍵要素。根據(jù)相關(guān)研究，退休基金在1977-1987年期間取得的回報(bào)業(yè)績(jī)中，約92%是歸功于資產(chǎn)配置決策，證券選擇和時(shí)機(jī)選擇的總計(jì)貢獻(xiàn)只占6.4%。雖然中美國(guó)情不同，但資產(chǎn)配置的重要性在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍然適用。

　　資產(chǎn)配置的原則、方式與方法

　　基金投資資產(chǎn)配置的原則　風(fēng)險(xiǎn)收益合理搭配，根據(jù)投資者的具體情況，確定合適的風(fēng)險(xiǎn)承受水平和預(yù)期收益目標(biāo)。我們這里假定投資者都是風(fēng)險(xiǎn)中性，投資目標(biāo)是追求經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益最大化，以便給出統(tǒng)一的配置建議。

　　投資品種合理搭配，結(jié)合當(dāng)前市場(chǎng)形勢(shì)，合理確定重點(diǎn)投資品種。我們認(rèn)為6月份債券型基金的投資機(jī)會(huì)較少，建議主要在貨幣型基金以及股票型基金之間配置資產(chǎn)。

　　資產(chǎn)配置的動(dòng)態(tài)調(diào)整，資產(chǎn)配置方案確定之后，并不意味著可以一勞永逸，還需要投資者根據(jù)市場(chǎng)形勢(shì)的變化，對(duì)投資組合進(jìn)行監(jiān)控和動(dòng)態(tài)的調(diào)整，稱之為戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置。

　　資產(chǎn)配置的本質(zhì)為投資者的效用最大化，在控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)獲取盡可能大的收益。

　　基金投資資產(chǎn)配置的方式　在構(gòu)造基金投資的資產(chǎn)組合時(shí)，應(yīng)兼顧主動(dòng)與被動(dòng)兩種類型的投資方式。被動(dòng)投資方式也稱為指數(shù)化投資，可以穩(wěn)獲市場(chǎng)平均收益，研究表明，牛市時(shí)大部分基金跑不贏指數(shù)；主動(dòng)投資是指基金相信依靠自己獨(dú)特的能力和策略，能夠跑贏大盤，目前的股票型基金以主動(dòng)型居多，主動(dòng)性投資在熊市時(shí)能夠較好地控制損失。在持續(xù)熊市環(huán)境中，指數(shù)型基金表現(xiàn)一直不佳，但因其成本較低，比較適合作為戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置的工具。

　　進(jìn)行基金投資的資產(chǎn)配置，實(shí)際上包括了三個(gè)層次的工作。第一個(gè)層次是總資產(chǎn)類別配置，也稱為戰(zhàn)略資產(chǎn)配置，即確定組合中貨幣、債券、股票等幾種類型基金產(chǎn)品各自所占的比例；第二個(gè)層次是類別基金資產(chǎn)配置，確定某一類型基金所占的投資比例；第三個(gè)層次包括類別內(nèi)基金組合的選擇和具體投資比例的優(yōu)化設(shè)定。

　　戰(zhàn)略資產(chǎn)配置建議

　　貨幣市場(chǎng)基金收益有望再度攀升　　在資產(chǎn)配置中我們給與貨幣基金40%的投資比例，主要不在于其收益率的高低，而在于這是一個(gè)最為安全的基金品種。

　　雖然由于證監(jiān)會(huì)加強(qiáng)監(jiān)管，但5月份貨幣市場(chǎng)基金平均7日年化收益率仍舊穩(wěn)定在2%以上。在宏觀經(jīng)濟(jì)減速的背景下，我們判斷央行短期再次加息的可能性較小，但短期市場(chǎng)利率走勢(shì)已經(jīng)有所反彈，企業(yè)短期融資券的發(fā)行豐富了貨幣基金的投資品種，貨幣市場(chǎng)基金收益有望再度小幅攀升。

　　◎ 債券基金短期前景難料　　

　　債券基金是基金中的重要類型，但國(guó)內(nèi)的債券基金卻面臨著重重的問題：首先是債性不純，以致于其在2004年上半年遭受債市暴跌打擊后，又錯(cuò)過了2004年5月開始的一輪持續(xù)1年的債市牛市行情；其次是規(guī)模過小，債券基金業(yè)績(jī)不佳的直接結(jié)果是遭到持有人的大舉贖回，以致最近竟有債券基金———景順恒豐債券基金提出要轉(zhuǎn)型為貨幣市場(chǎng)基金。其實(shí)我們認(rèn)為債券基金完全有其存在的價(jià)值，只要專注于自身的投資目標(biāo)，風(fēng)險(xiǎn)收益特征明確，根本不用擔(dān)心會(huì)被機(jī)構(gòu)投資者冷落。

　　但是，就短期而言，我們目前并不看好債券基金的表現(xiàn)。經(jīng)過1年的牛市后，債券市場(chǎng)已經(jīng)顯露出調(diào)整的跡象，目前的債券指數(shù)只是因?yàn)槭袌?chǎng)短期資金比較充裕，才一直在高位徘徊，隨著中長(zhǎng)期升息壓力的作用和資金流向的改變，債市很有可能進(jìn)入一個(gè)調(diào)整時(shí)期。因此，我們?cè)诙唐趦?nèi)給與債券基金0%的投資比例。

　　◎ 股票基金凈值走勢(shì)繼續(xù)調(diào)整　　

　　在新的股權(quán)分置改革和宏觀經(jīng)濟(jì)減速的市場(chǎng)形勢(shì)下，基金在度過最初的痛苦調(diào)整和慌亂后，部分優(yōu)秀基金仍能領(lǐng)先于市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會(huì)。不能排除一定條件下市場(chǎng)仍存在大幅反彈的可能，目前空倉(cāng)或輕倉(cāng)策略都不太可取，因此我們?cè)趹?zhàn)略資產(chǎn)中仍配置了60%的基本倉(cāng)位投資于股票基金。

　　類別資產(chǎn)配置建議

　　◎ 封閉式基金　　

　　封閉式基金市場(chǎng)高企的折價(jià)率，與一些基金到期日臨近、持續(xù)分紅、封轉(zhuǎn)開概念炒作等因素結(jié)合在一起，將帶來一定的投資機(jī)會(huì)，所謂“長(zhǎng)期看分紅，中期看到期，短期看消息”。短期內(nèi)以上事件出現(xiàn)的可能性都很小，封閉式基金市場(chǎng)更可能隨大盤漲跌亦步亦趨，因此，我們?cè)陬悇e配置中給與封閉式基金10%的較低權(quán)重。

　　◎ 開放式股票基金　　

　　重點(diǎn)關(guān)注平衡型基金，在類別配置中給與了30%的較高權(quán)重。在市場(chǎng)前景未明，面臨的下跌風(fēng)險(xiǎn)仍較大的情況下，平衡型基金具有較高的投資靈活性，可以較好地控制投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)能夠分享市場(chǎng)上漲的收益。5月該類基金的整體跌幅相對(duì)較小。

　　◎ 股票型基金　　

　　持有較高的股票倉(cāng)位、具有較高的風(fēng)險(xiǎn)/收益特征，在5月份的市場(chǎng)中跌幅也最大。如果選擇得當(dāng)，該類基金能為投資組合業(yè)績(jī)作出較大貢獻(xiàn)。

　　◎ 指數(shù)型基金　

　　在熊市中表現(xiàn)較差是一種必然，但5月份指數(shù)型基金的凈值跌幅卻小于股票型基金，可當(dāng)做戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置的工具，用來短期機(jī)動(dòng)參與市場(chǎng)。