趙迪：質疑晨星中國基金排名的三大缺陷

　　趙迪

　　近日，晨星(中國)公司公布了中國基金2004年7月份評級結果，這是晨星公司首次引入以定量分析為主的星級評價(Morningstar Rating)對中國基金進行評級。晨星公司表示將依托晨星的研究方法和理念，借助及時準確的數據，采用形象而直觀的方式向廣大投資者展示中國的基金信息。

　　晨星公司是國際上在基金評價領域具有較高知名度的公司。應當說，無論是在理論研究還是實踐操作上都具備相當的優勢。投資者在選擇基金投資時可以參考晨星的排名。但正如晨星公司自己所說，基金具有高的星級，不等于其就適于每個投資人的基金組合，評級結果不應視作買賣基金的建議。客觀上講，對于中國市場，晨星的基金評級存在著一定的缺陷和不適用性。

　　缺陷之一：忽視中國證券市場有效性的缺乏

　　晨星公司的業績評價體系是基于國外相對成熟的證券市場設計的。而中國市場僅有短短的十幾年，市場有效性不強。作為一個新興市場，其市場股票換手率明顯高于國際成熟市場，政策因素對市場影響程度較大，基金短期業績變化幅度較大。單純通過回報率和波動性對基金進行排序，并不能很好的反應基金的真實業績。

　　由于市場有效性不強，投資者包括基金經理的投資行為與國際成熟市場的投資者存在較大差別。國際上基金公司普遍建立一套科學的投資體系和風險評估體系，而國內僅有少數基金公司通過運用現代金融理論根據預設的風險及收益標準構建投資組合，完成資產配置，更多的基金公司還是通過傳統意義上的基本面分析和技術分析完成選股和選時的操作。

　　另外，中國證券市場正處于股價結構性調整階段，市場“二八”現象較為明顯，基金投資股票的可選范圍較小，基金的股票投資集中度普遍較高，且基金間的交叉持股現象也較為明顯。因此，以市場整體表現為基準去衡量基金績效的高低，這一做法并不夠科學。

　　缺陷之二：通過夏普比率決定基金排名過于片面

　　晨星公司的基金排名基本是按照夏普比率值的高低決定的。夏普比率是一種傳統的衡量基金投資組合績效的方法，它通過對收益率加以風險調整可以降低風險因素對績效衡量的影響。它的計算公式為：

　　Sp=[E(Rp)-Rf]/σp

　　其中Sp為夏普比率，E(Rp)為基金投資組合收益率的期望值，Rf為無風險收益率，σp為投資組合的標準差。

　　從夏普比率的定義公式可以看到，夏普比率以資本市場線為基礎。資本市場線的斜率即基準指數的夏普比率可以作為衡量基金績效的基準。當基金的夏普比率值大于基準指數的夏普指數值，說明基金組合位于資本市場線上方，基金績效優于基準指數表現，反之，基金組合位于資本市場線下方，則基金績效劣于基準指數表現。

　　通過夏普比率反映基金行業整體業績是可以的，我們看到2003年以來多數基金的夏普比率高于兩市指數的夏普比率，說明基金業績整體戰勝市場。但如果評價各只基金的排名，夏普比率作為一個單一的指標就不適用了。

　　國際上衡量投資組合績效有三種經典方法，除了夏普比率外，還有特瑞納比率和詹森比率。夏普比率考慮的是總風險(通過標準差)，特瑞納比率考慮的是市場風險(通過貝塔值)。這兩種比率給出的是單位風險的超額收益率，因此是一種相對衡量指標；而詹森比率給出的是差異收益率，是一種絕對衡量指標。在中國市場上，基金普遍采取集中投資的策略，用三個指標進行評估基金業績時，其排序可能存在一定差別。而晨星公司又是根據排名的相對位置給基金評“星”，因此用單一的夏普比率作為衡量標準顯得過于片面，應同時綜合考慮三個指標。

　　缺陷之三：星號評級不能反映基金真實差距

　　晨星公司按照自身設計的評價體系對中國基金七月份的業績進行了評估，但基金短期表現并不具有績效持續性，買入上個月或過去三個月表現好的基金進行投資并不是一個好的投資策略。晨星在自己的評估報告中也承認，評級結果不應被視作投資者買賣基金的依據。既然是這樣，在短期的評估中，只要客觀地反映基金的一些績效指標(回報率、波動性、夏普比率)就好了，為什么還要特別為每個基金標注星號呢？

　　一方面，晨星公司根據排名順序，按照百分比給基金分類打“星”，這種方式實在不敢令人恭維。我們看到，以股票型基金為例，銀華優勢企業基金因為排名按順序恰好位于第三梯隊，因此被標注為“三星”，但其夏普比率為0.57，接近“四星”的湘財合豐周期基金0.59的夏普比率值，而其他“三星”基金夏普比率值全部低于0.50。因此，僅根據“星”來衡量，銀華優勢企業基金的當期績效顯然被低估。這樣看來，不僅星號不能反映基金未來績效，就是用來反映當期的業績也是不合理的。更為科學的做法，是根據夏普比率值同時結合特瑞納比率、詹森比率確定一個合理的綜合指標，并根據各只基金在綜合指標表現上的差異，將綜合指標值相對接近的基金評估為同一等級，不同等級的基金業績應當存在明顯差距。這樣的評估才更加合理。

　　另一方面，由于缺乏行業標準，而晨星公司有在國際上有一定影響。這種評級結果會使基金公司利用對自己相對有利的排名在廣告中加以宣傳，會在一定程度上誤導基金投資者。

　　綜上所述，晨星推出的中國基金排名能夠推動中國基金評估業的發展，但由于本身存在著以上的缺陷和不足，投資者并不應過于倚重中介機構對基金的排名與評級。(深圳證券信息公司 趙迪)

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