基金創新構想：上市型定期開放式基金

　　★文/郭樹 王耀輝

　　當前的基金市場是以開放式基金為主角的市場。開放式基金隨時可按資產凈值申購或贖回的優勢，既成就了其基金市場霸主的地位，也帶來了不可克服的弊病，突出表現在基金業績受流動性影響大打折扣，助漲助跌加劇股市動蕩等方面。而處于邊緣地位的封閉式基金，折價交易(即基金價格低于基金凈值的折價率)達40%以上卻乏人問津。市場迫切需要更多的

創新型基金產品，來促進基金市場進一步發展。

　　筆者根據基金理論以及中國資本市場實際狀況，建議發行“上市型定期開放式基金”。這是一種以封閉式為主兼具開放式優點的投資基金。這一產品如能推出，既能為基金業輸入新鮮血液，又可以穩定證券市場，且能有效地解決封閉式基金高折價交易的現實問題。

　　“封閉”“開放”之優弊

　　開放式基金是在封閉式基金的基礎上發展起來的，并迅速將后者邊緣化，成長為基金市場的主角。其主要優勢就在于“開放”，即投資者可以“隨時”以資產凈值申購或贖回基金份額。這就迫使基金管理人全身心地投入基金的運作，以提高業績，為投資者帶來高于儲蓄存款的滿意回報。否則，投資者贖回的壓力將變得非常現實。

　　雖然開放式基金有效地激發了基金管理人的積極性，但隨之而產生的問題是：基金管理人為應對投資人的贖回，手中必須留有一定的現金頭寸，同時又只能投資于流動性強的證券，以應對萬一出現的大規模贖回。這在一定程度上減少了基金的投資對象和投資機會，由此必然使投資基金的業績大打折扣。

　　以偏股型基金來說明，在行情較好的2003年，封閉式基金凈值增長總體好于開放式，封閉式基金加權平均凈值增長率為20.05%，而開放式基金凈值增長率僅為18.04%；即使在股市處于調整的2005年，封閉式基金也取得了3.6%的平均凈值增長，仍高于開放式基金3.0%的平均凈值增長。

　　此外，開放式基金的助漲助跌作用非常明顯。當股市向好時，基金凈值穩步增長，投資者踴躍買進，其基金規模會迅速壯大，基金管理人就會繼續向股市投入資金，推動市場進一步上漲；而當股市步入漫漫熊途時，基金凈值也將慢慢縮水，投資者會不斷地贖回，也就迫使基金管理人必須不斷地賣出股票，使市場進一步下跌。這種助漲助跌作用加劇了股市動蕩。

　　相形之下，處于邊緣化的封閉式基金卻可以消除開放式基金的弱點。因其規模固定，當證券市場出現較大漲幅且具有一定泡沫時，基金管理人可以減倉操作，而當證券市場下跌嚴重，大多數股票具有投資價值時，又可以重倉吃進。這種套利操作既讓受益人的利益得以最大化，同時也限制了證券市場過度投機和嚴重超跌，從客觀上起到了穩定市場的作用。

　　不過，在我國目前投資者隊伍還不成熟的情況下，由于封閉式基金無法使投資者迅速實現市價與凈值之間的套利，導致其全面高折價交易也乏人問津。這也是封閉式基金早在2002年就已停發的直接原因。

　　因此，筆者認為可以發行一種兼具封閉式與開放式基金優點于一身的“上市型定期開放式基金”。其既具有封閉式基金上市交易方便快捷的特點，同時又能有效地規避開放式基金的弱點。如果這一投資品種能及時問世，也將給封閉式基金帶來好的歸宿—封閉式基金可以非常容易地轉換成這種“上市型定期開放式基金”。

　　“上市型定期開放式基金”設計構想

　　顧名思義，“上市型定期開放式基金” 是指可以上市交易，并規定“開放期”的投資基金。也就是說，這種基金在一年中的絕大多數時間里按照封閉式基金來運作與管理，只在“定期”的“開放”時間內才允許投資者申購與贖回。由于只是“定期開放”，基金的投資對象與封閉式基金的選擇范圍基本一致，因此可以為投資者帶來較為理想的收益。

　　具體設計方案如下：基金在發行時可以限額發售，也可以不限額發售；發行結束后，經過申請即可像封閉式基金一樣上市交易；但在基金契約中應有明確規定，每年有一至兩周時間為該基金的“開放”日，投資者可在這段時間內辦理申購與贖回業務。同時要求基金契約規定具體的開放時間，比如每年四月的第一個交易周(因每年三月底是基金年報的最后截止日期)。如果基金管理人能向投資者交出滿意的答卷，該基金就可能出現大量的凈申購；若基金管理人的水平不如人意，則可能遭遇大量的贖回。

　　此外，在基金管理人費用收取方面，可借鑒國外對沖基金的成熟經驗，即可收取一部分管理費用，以保證基金的正常運作。這部分可以基金管理資產凈值為基礎每年提取1%左右；另一部分是激勵費用，可以按照基金所實現收益的10—20%提取。

　　可以預見，這種基金不會像封閉式基金那樣出現大幅折價交易(因為有每年一次的“開放”作保證)，也有效地避免了開放式基金隨時被贖回的弱點(因一年中的絕大多數時間里是“封閉”的)。同時，由于有較大比例的激勵費用存在，既可以吸引優秀的基金管理人才，又可以讓基金管理人與投資人同舟共濟。

　　優勢與可行性

　　“上市型定期開放式基金”的優勢與可行性還表現在以下幾個方面：

　　首先，它可以降低投資者交易成本、提高交易效率。目前開放式基金一般采用1.5%申購費和0.5%贖回費的收費標準，與在交易所掛牌交易的封閉式基金不高于2.5‰的交易費用相比，其交易費用明顯偏高。而“上市型定期開放式基金”主要按照封閉式基金的交易方式掛牌交易，交易成本將會低于所有開放式基金，同時會略高于封閉式基金(因每年有1至2周的開放期)。

　　另外，我國目前開放式基金的申購與贖回均采用面對面的柜臺式服務，一次交易時間長達幾十分鐘，甚至超過一小時，而上市型基金的交易僅需幾秒鐘，而且可以使用電話和網絡等現代化通訊工具，交易方便快捷。

　　其次，“上市型定期開放式基金”有利于基金公司的運作。國內外的實踐證明，贖回壓力是制約基金公司發展的主要因素，而“上市型定期開放式基金”只在每年的1至2周時間內開放，其他時間完全按照封閉式基金的運作模式運作，由此既免去了基金的贖回壓力，又增加了其投資機會。基金管理人完全可以按自己的投資計劃為投資者創造最大的收益。

　　再次，“上市型定期開放式基金”的運作不存在技術障礙。由于已經推出的“上市開放式基金”(LOF)和“上市型定期開放式基金”具有相同的交易流程，因此，完全可以借助LOF的交易平臺來完成新品種的交易。