證監會和基金公司各執標準 短債基金階段性難產

　　本報記者 孫健芳 申興 北京、深圳報道

　　到目前為止，短債基金仍未能如愿獲得證監會發放的“準生證”，盡管早在2005年9月底，南方基金公司和友邦華泰基金公司分別就中短債基金在證監會進行第一次過會，但這兩只產品即將問世的消息，一直停留在傳聞中。

　　在博時短債基金和易方達短債基金發行之后，各家基金公司都瞄準了短債基金產品，據悉，日前在證監會報批的短債基金方案有12只左右，出于風險考慮，證監會一直未予首肯。

　　而且，在投資范圍劃定和估值標準的確定上，證監會與基金公司之間也存在分歧。

　　風險之憂

　　影響目前短債基金問世的最大難題就是監管層對短債基金風險運作的擔心。

　　目前短債基金的投資范圍一般是銀行間市場的國債、金融債、企業債、次級債、央行票據、融資券、債券正回購以及其他流動性良好的短期金融工具等，

　　不論哪種債券，都會面臨著三類風險：信用風險、利率風險、流動性風險，而且這三類風險相互影響。

　　在利率風險上，目前一些專家認為，未來一些市場利率可能會出現波動，這將影響短債基金投資對象的市場價格，導致其投資出現風險。

　　目前上證國債指數收在110點左右，雖然一些基金經理也表示這種價格高企現象十分尷尬，但多數基金經理仍在樂觀地預測：“債市市場在不久的將來會再創新高”，不過，監管者已經開始擔心債券市場下跌帶來的流動性風險了。

　　信用風險則來自產品供給方面，因為短債基金的一個重要投資工具就是短期融資券，2005年，由于短期融資券發行量較小、利率較高，并且多數券種信用度較好，成為基金配置資產和提高收益率的重要類別資產，一些基金經理說，“大家為了搶奪這類產品，甚至都打破了頭。”

　　2006年，基金經理則預測，“央行可能發5000到6000億規模的短期融資券，而且，短期融資券的信用程度會出現差異化。”這就意味著短期融資券的供給量將會大大增加。

　　“但能買的機構并不一定會增加多少，也就是需求不會增加很多。”一位貨幣市場基金經理說。目前短期融資券的利率大概在2.9%到3.5%之間，基金經理預測未來短期融資券的收益率會更加市場化，“由于市場發行量很大，不少短期融資券產品沒有擔保，期限又短，而且缺乏流動性，如果出現一個短期融資券不能還本付息，則會導致整個短期融資券市場收益率大幅度下滑，這種下滑將會波及到基金的整體收益率。”現成的例證是，臺灣市場短債基金20%虧損。

　　利率風險和信用風險交錯影響，導致短債基金產品流動性風險增加，這種流動性風險一部分來自短債基金投資對象本身存在的風險，由于短債基金投資對象的流動性減弱，從而導致短債基金投資組合的流動性隨之減弱。

　　但影響流動性風險最大的因素還是來自機構進行贖回操作帶來的風險。一些保險機構、財務公司出于對債券市場下調、短債基金投資對象不樂觀的評估，可能會減少對短債基金的投資，因為按照短債基金估值辦法，先贖回的能夠獲得較高凈值。

　　由于短債基金中機構占據很大比重，大機構的大贖回直接會導致短債基金規模縮減、基金的流動性出現困難、甚至出現短債基金收益率下滑的結果，這些行為會進一步加深現有投資者的不樂觀預期，短債基金可能會陷入進一步的贖回、規模縮減、收益率下滑的惡性循環中，流動性危機加劇。

　　標準分歧

　　一直以來，證監會和基金公司都在努力解決短債基金運作中的風險，但在具體方式上雙方存在不少分歧。

　　基金公司的最新做法是，讓銀行作擔保，即將問世的南方短債基金就采取銀行擔保的模式。

　　而監管層的意思是徹底劃定短債基金投資范圍，也就是對短債基金投資債券的期限進行明確限定，比如劃定哪些債券屬于短期債券、哪些債券屬于中短期債券、哪些債券屬于中長期債券。

　　在對債券品種進行明確劃定的基礎上，再明確劃分中短債基金性質，也就是說，如果屬于短債基金，則只能以投資短期債券為主；如果屬于中短期債券基金，則以投資中短期債券為主。

　　基金公司對此并不樂意。之前發行的兩只短債基金中，博時短債規定組合久期控制在3年以下，易方達短債規定投資剩余期限在3年以下，這意味著短債基金可以配置3年以上、甚至期限達到20年的中長期債券，只要基金經理最后保持債券的剩余期限或者投資總體組合久期滿足投資契約要求即可。

　　基金公司還建議進一步規范估值標準。

　　目前短債基金的估值規則是，在銀行間市場買入的債券按照攤余成本法估值，而在交易所市場買入則要按照市場計算凈值。

　　短債基金選取兩種估值方法的原因是，銀行間市場債券主要是通過詢價方式進行交易，因此必須確定一個公允的價值和市價作為市價估值的標準，基金公司一般采取將投資對象買入時以成本列示，按照票面利率或商定利率并考慮其買入時的溢價與折價，并在其剩余期限內平均攤銷。

　　采用兩種估值辦法帶來的風險是：如果債券價格發生波動，用攤余成本法計算的與按公允價值計算的基金凈值將發生重大偏離，“有時候偏離會達到幾十倍，”一些基金公司人士表示，“這會對基金持有人的利益產生稀釋和不公平的結果。”

　　所以，基金公司一般通過一個影子價格跟蹤賬面價值與市場公允價值的偏離，如果這個偏離超出了基金合同的事先約定，則按照契約合同中的事先約定相應處理。

　　有基金公司建議，將銀行間債券也以市價法估值，“通過畫出收益率曲線，判斷某一時間在曲線所屬位置來推出市價。”但每家公司的推算結果可能會有出入，所以需要成立一個類似貨幣市場基金影子定價工作小組一樣的第三方小組，具體規則由監管層通過法規規定或者行業自律性組織來約定。

　　但是這種提議顯然與管理層的要求還有一定差距，管理層希望更加明確化，而這就意味灰色空間較少，基金收益率提高的可能性很小，直接影響到基金公司資產的擴張，所以基金公司希望規則制定得模糊一些。