周期性股票老是賣不完 基金博弈還是基金博傻

　　就像是丑媳婦要見公婆面，基金2005年半年報上周以低姿態登場。150只股票型基金在二季度凈收益為虧損20億，其中只有6只基金實現盈利。而去年股市雖然跌聲不斷，股票型基金全年仍有63.39億元的凈收益。

　　在基金經理們的道歉和自責聲的背后，“宏觀調控”和“股改試點”儼然成了替罪羊。他們要擺脫困境的途徑，竟然都是“增持防御型股票”。如此一致的觀點，是不是又一個

讓基金掉入陷阱的流行偏見，就像他們去年此時在“價值投資”大旗下倒下一樣？

　　周期性股票老是賣不完

　　在2004年的半年報中，基金紛紛表示，宏觀調控超出預期，要減持周期性股票。可是，誰能想到，一年時間過去了，基金們的投資策略依然唱的是老調。

　　翻開今年二季度基金減持上市公司最多名單，如果以退出家數和進入家數相比，武鋼股份(資訊 行情 論壇)為21：2,中集集團(資訊 行情 論壇)為34：2；西山煤電(資訊 行情 論壇)為有19：2,鞍山鋼鐵為16：0,振華港機(資訊 行情 論壇)為14：3,中海發展(資訊 行情 論壇)為10：0。奇怪的是，這些基金在二季度減持最多的公司，卻是他們在一季度增持最多的。

　　是什么讓基金如此倉促地進出呢？答案是基金的貪婪遠遠超過他們的智慧。

　　炒作周期性股票實際上是預期游戲。正如投資大師林奇所言，“最大的危險是買得太早，然后又懶得去賣。”

　　可是，當看到中集集團等公司業績繼續大增，基金瘋狂建倉，將其捧作股價創新高的明星股。當出現風吹草動之后，又倉皇出逃。這種追漲殺跌的從眾行為，似乎成為基金目前的主流投資策略。“價值投資”的大旗如今已是少人問及。

　　現在的問題是，在基金瘋狂斬倉出局后，周期性股票中的龍頭股，往往是投資價值倍增。武鋼股份、中集集團、西山煤電、中海發展的市盈率分別約為8.2倍、9.48倍、12.1倍和11.3倍。即使和香港股市比，其市盈率高估的程度較低。如果加上股權分置改革帶來的溢價，投資價值明顯。

　　防御還是博傻？

　　在對周期性股票的恐懼中，基金似乎找到了第三季度投資策略，新的“抱團取暖”的對象是防御型股票，如食品飲料、高速公路、機場、零售和中藥等非周期性行業。但是，它們過高的市盈率，真的能給基金帶來溫暖嗎？

　　以這些防御性股票中的明星股為例：貴州茅臺(資訊 行情 論壇)、現代投資、上海機場(資訊 行情 論壇)、大商股份、片仔癀的市盈率分別約為24.9倍、42.2倍、24.8倍、24.7倍、54.2倍，遠高于滬市A股15.52倍的平均市盈率。過高的股價拖累了公司股息率的表現，像上海機場股息率僅為0.6%。

　　通常來說，市盈率是投機心態的晴雨表，市盈率越高，表明越受到大眾的追捧。這種人氣往往建立在良好的預期之上。

　　二季度基金虧損累累，原因在于高估了武鋼股份等明星股的成長潛力。這種厄運會不會在防御性股票上重演呢？況且，利率和匯率以及宏觀調控政策的變化，隨時可能導致所謂防御性股票的“防御性溢價”大降。上周匯率改革政策出臺，已讓基金忙于調倉換股。

　　最關鍵的是，第二季度末，基金在公路運輸、食品飲料行業的持倉比例分別高達14.14%和5.63%。基金已在非周期性股票上出現超額配置，誰會成為新的抬轎者呢？

　　基金紛紛在半年報中宣稱建倉防御性股票，如果付諸實施，很可能導致這些股票價格在短期內被嚴重高估。不過，更大的可能是，基金利用半年報披露耍花槍，通過輿論來達到造市目的。

　　對防御性股票是否被高估，基金不會不在意，但更關注的卻是有沒有更傻的傻瓜以更高的價錢來接盤。這種典型的“博傻”式投資，與基金原來建立在價值投資基礎上進行的價值博弈策略大相徑庭，意圖僅僅追求短線盈利。一季度，他們已在周期性股票上實現了拉高出貨，現在會不會在防御型股票上重施故伎呢？

　　你以為我傻？

　　“避開熱門行業里的熱門股票。最好的公司也會有不景氣的時候，增長停滯的行業里有大贏家。”這是林奇投資策略的黃金法則之一。

　　在深滬股市跌幅超過四成之時，是選擇明星股期待他們創新高以后的收益，還是在超跌股中尋找未來的明星股？這實際上代表了兩種投資觀：成長投機和價值投資。

　　華爾街超級價值投資者巴菲特從不追漲熱門股，總是在市場恐慌的時候買進公司。“因為當你的操作成本是最佳競爭者的一半時，時間將會是你最好的朋友。只要你繼續保持這個優勢，絕對沒有人能夠擊敗你。”

　　最主要的是，一旦股市由熊轉牛，跑在最前面的，通常都不是股價高估的防御型股票。海富通收益增長便以股價暴跌和人民幣升值預期的理由，在二季度增倉房地產股和航空股。

　　事實上，一些敏銳的基金經理已開始減持估值過高的防御性股票，重新建倉周期性股票。湘財合豐穩定和景宏基金表示，積極關注部分股價過度反應的周期類股票。寶康消費品基金更是直言，“宏觀經濟回落會使我們不斷聽到放緩、回落、下滑、跌價、甚至虧損等字眼，但是周期類公司估值已經部分提前反應，若進一步下跌存在階段性反彈機會。”

　　上述三家基金是在二季度賺錢的基金，他們已開始運用人棄我取的策略，關注周期性股票。總是被明星股套牢的投資者，如今是不是也該說一聲，“你以為我傻？”

　　作者：熊元俊