基金鎖倉(cāng)步士蘭微后塵 蘇寧電器泡沫能撐多久

　　在上市以來(lái)短短的不足一年里，蘇寧股價(jià)從不到30元上漲到超過(guò)60元，靠基金捧起來(lái)的蘇寧股價(jià)能持續(xù)多久？

　　文｜崔萬(wàn)俊

　　美國(guó)有一只股票在1990年～2000年的10年間漲了100倍，它就是美國(guó)第一大電器連鎖銷 售商BestBuy。在中國(guó)，滬深第一高價(jià)股“蘇寧電器(資訊 行情 論壇)”，在上市不足一年的時(shí)間里漲幅超過(guò)了100%，而且繼續(xù)被基金看好，并“鎖倉(cāng)”護(hù)盤。

　　蘇寧電器(002024)會(huì)不會(huì)成為中國(guó)的BestBuy？將來(lái)也許會(huì)。但在記者采訪中，大部分研究部門和機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)為，短期看蘇寧電器股價(jià)被高估。

　　2005年4月11、12日，在蘇寧電器爬到69.35元的最高點(diǎn)后，出現(xiàn)戲劇性回調(diào)。市場(chǎng)猜測(cè)，是否持有蘇寧電器的基金開(kāi)始小幅減倉(cāng)？該股的高價(jià)泡沫要破？

　　基金“鎖倉(cāng)”

　　在長(zhǎng)盛基金2005年行業(yè)配置模型中，蘇寧電器是其中5%的商業(yè)股流通中唯一的一家電器連鎖。 2004年7月，在蘇寧電器上市兩三月后，易方達(dá)、景順長(zhǎng)城、鵬華、招商、長(zhǎng)盛等十只基金以30元～40元的價(jià)格大量買進(jìn)，成為蘇寧的前十大流通股股東；而蘇寧2004年的年報(bào)業(yè)績(jī)也有不俗表現(xiàn)：主營(yíng)收入增長(zhǎng)50.94%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)83.22%，每股收益1.95元；凈資產(chǎn)收益率21.81%。

　　之所以選擇蘇寧，基金看中的是它高于國(guó)美的成長(zhǎng)性。“因?yàn)樗�盤子小、股價(jià)也有基本面支持。” 華東某券商投資經(jīng)理說(shuō)。迄今，蘇寧電器只發(fā)行了2500萬(wàn)股，屬中小盤股。

　　根據(jù)蘇寧電器的2004年報(bào)顯示，截至2004年底，蘇寧電器的前十大流通股股東仍全部為基金，其中八只基金均未有大規(guī)模減倉(cāng)行為。尤其易方達(dá)基金管理公司，對(duì)蘇寧重倉(cāng)增持，旗下的四只基金持股量占到了4.96%，這在滬深兩市實(shí)為罕見(jiàn)。

　　有了基金的“護(hù)駕保航”，很快，蘇寧電器成了兩市中漲得最快的股票之一，業(yè)界給它戴上“基金莊股”、“滬深兩市第一高價(jià)股”的稱謂。2005年3月14日，當(dāng)蘇寧電器股價(jià)一舉突破60元時(shí)，對(duì)其股價(jià)是否有泡沫的爭(zhēng)議在坊間流傳，此時(shí)的股價(jià)已經(jīng)離半年前的上市日整整漲了100%。2005年4月8日，該股價(jià)逼近70元大關(guān)，隨后兩個(gè)交易日，開(kāi)始高位下跌到62.60。坊間猜測(cè)，是否基金調(diào)倉(cāng)？

　　追綜這兩日股票交易的歷史大單，在級(jí)別400手及以上的交易中，并未發(fā)現(xiàn)蘇寧電器的身影。這至少可以說(shuō)明，基金沒(méi)有集中調(diào)倉(cāng)行為。“這只是行情的正常回調(diào)，不能說(shuō)是基金減倉(cāng)。”東吳證券投資經(jīng)理戴亮強(qiáng)調(diào)。

　　信泰證券研發(fā)部副總費(fèi)良江持相同看法，“這是有人(重倉(cāng)股基金)鎖定了(蘇寧電器)護(hù)盤！否則蘇寧不會(huì)走得這么穩(wěn)，而且今天(4月13日)蘇寧已經(jīng)漲起來(lái)了，估計(jì)短期不會(huì)有大的波動(dòng)。”采取“鎖倉(cāng)”操作，業(yè)內(nèi)認(rèn)為，基金也有它的道理。基金接手蘇寧到現(xiàn)在已經(jīng)賺了三四十塊，該是出手的時(shí)候了；蘇寧電器這樣的高價(jià)位，誰(shuí)會(huì)下一個(gè)接盤呢？

　　中國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易信托投資公司的投資總監(jiān)馬宏表示不會(huì)選擇這種類型的股票進(jìn)行投資。“這是個(gè)資本推動(dòng)的市場(chǎng)，股票投資容易扎堆，所以才會(huì)有蘇寧電器的這個(gè)高價(jià)位。” 除了高成本，蘇寧電器的贏利模式也很容易被對(duì)手復(fù)制，這使它缺乏競(jìng)爭(zhēng)力。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，沒(méi)有了證券、保險(xiǎn)、信托等資金進(jìn)場(chǎng)接盤，基金不如將蘇寧電器握在自己手里，防止股價(jià)大落，資金被套。

　　中金“狠砸”蘇寧

　　2005年3月24日，針對(duì)蘇寧電器，中金公司與華泰證券上演了一場(chǎng)對(duì)決賽。

　　這一天，中金做空蘇寧，賣出金額達(dá)489萬(wàn)元，空方力量還有廣發(fā)證券珠海鳳凰北路證券營(yíng)業(yè)部的199萬(wàn)，北京中興信托投資公司的177萬(wàn)，以及長(zhǎng)城證券海口龍昆北路證券營(yíng)業(yè)部的一小部分拋盤。有趣的是，華泰證券，這個(gè)與蘇寧電器一樣來(lái)自南京的新興券商，則動(dòng)用了950萬(wàn)元買去當(dāng)日整整30%的拋盤，并且無(wú)一賣出。在二級(jí)市場(chǎng)上，蘇寧電器當(dāng)天的股價(jià)最低跌到56.25元，頭一個(gè)交易日最低價(jià)為60.61元。早有傳聞，中金想把大盤砸到1000點(diǎn)。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，選擇中集、蘇寧這類中小盤股砸，更易操作。

　　先不論中金做空蘇寧電器是否為博千點(diǎn)大關(guān)。業(yè)內(nèi)人士透露中金已經(jīng)將蘇寧電器的評(píng)級(jí)由“推薦”下調(diào)到“謹(jǐn)慎推薦”，理由是蘇寧電器規(guī)模擴(kuò)張中存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

　　據(jù)上海一家證券公司的報(bào)告顯示，蘇寧這樣的模式運(yùn)作，一年新開(kāi)40家到50家比較合適，再多就存在融資壓力。但蘇寧電器目前正處于高速擴(kuò)張階段，每年約新增加100個(gè)連鎖店。該報(bào)告認(rèn)為，按此計(jì)劃，蘇寧2005年的每股收益做不到3元。該公司給出的評(píng)級(jí)也只是“中性”，低于“謹(jǐn)慎推薦”。

　　2004年7月，蘇寧電器上市的發(fā)行價(jià)被定奪為16.33元。雖然在當(dāng)時(shí)看來(lái)，這個(gè)價(jià)格過(guò)低，容易引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)。但當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)研究機(jī)構(gòu)對(duì)蘇寧的估價(jià)均沒(méi)有超過(guò)30元。

　　如今，蘇寧的股價(jià)已經(jīng)翻了一番。但多數(shù)研究機(jī)構(gòu)的評(píng)價(jià)表明，蘇寧目前的市場(chǎng)價(jià)格被高估了。“蘇寧的風(fēng)險(xiǎn)比較大，目前市贏率已經(jīng)高達(dá)32倍了；而中小板的市贏率基本在30倍以下。”南京證券分析師張凝認(rèn)為。按蘇寧目前的盈利水平，它的市場(chǎng)價(jià)在50元左右比較合理。

　　蘇寧電器股價(jià)的壓力，同時(shí)來(lái)自在香港上市的國(guó)美電器(行情 論壇)(0493.HK)。國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)多以此作為國(guó)內(nèi)電器類股票的價(jià)值參考。目前，國(guó)美電器的價(jià)格基本徘徊在9.00港元左右。2005年3月15日美林調(diào)高其目標(biāo)價(jià)由8.73至10.21港元，評(píng)級(jí)繼續(xù)為“買入”。

　　南京一投資人士表示不看好蘇寧電器；蘇寧電器的資產(chǎn)，是從集團(tuán)公司剝離出來(lái)的，質(zhì)量還比較好，但集團(tuán)公司負(fù)債情況不容樂(lè)觀。此人擔(dān)心，如果集團(tuán)公司問(wèn)題解決不好，蘇寧早晚會(huì)被集團(tuán)公司拖累。

　　蘇寧上市之初，曾因其價(jià)格優(yōu)勢(shì)、節(jié)約銷售資源、服務(wù)周到而受到追捧。但“成也蕭何，敗也蕭何”。一年后，矛頭對(duì)準(zhǔn)這種贏利模式。批評(píng)者認(rèn)為，大規(guī)模開(kāi)設(shè)店面，雖然可以拓寬知名度和銷售收入，但由此將帶來(lái)融資壓力，導(dǎo)致資金出現(xiàn)緊張。投資者同時(shí)擔(dān)心蘇寧電器靠差價(jià)收入的贏利模式，一旦生產(chǎn)商聯(lián)合抵制，蘇寧將不再具有價(jià)格談判的主動(dòng)權(quán)，價(jià)格優(yōu)勢(shì)也隨之失去。

　　泡沫能撐多久？

　　包括基金在內(nèi)的股票投資“短視”，是中國(guó)股市最特立獨(dú)行的現(xiàn)象。國(guó)內(nèi)基金投資，也沾染了這個(gè)習(xí)氣，炒短線、做波段。“沉淀在蘇寧電器中的基金，早晚要套現(xiàn)。”信泰證券費(fèi)良江說(shuō)。套現(xiàn)，意味著蘇寧電器的股價(jià)泡沫可能被捅破。

　　浙江利捷高級(jí)分析師周國(guó)飛判斷，在沒(méi)有接盤資金的情況下，這些基金很可能走“士蘭微(資訊 行情 論壇)”的老路子。2003年初，部分資金集中做莊，士蘭微(600460)在三個(gè)月內(nèi)從18元漲到48元多，之后采取“抽絲剝繭”術(shù)，每次只少量資金套現(xiàn)，這個(gè)過(guò)程也是股價(jià)逐漸回落的過(guò)程，最終跌至15元～18元左右。這個(gè)泡沫破碎的過(guò)程用了一年多。只有時(shí)間能夠證明，蘇寧電器會(huì)否成為第二個(gè)“士蘭微”。

　　不同基金公司對(duì)市場(chǎng)、個(gè)股的判斷也會(huì)有所不同。“不能排除某些基金公司仍看好蘇寧，認(rèn)為還有上漲空間，繼續(xù)增持它也不一定！” 戴亮說(shuō)。

　　無(wú)論強(qiáng)大的基金護(hù)盤、還是拋盤，充其量只是影響股價(jià)的推動(dòng)力。代表了公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、盈利能力、競(jìng)爭(zhēng)能力、治理結(jié)構(gòu)等的基本面才是支持股價(jià)的關(guān)鍵。基本面情況越好，實(shí)際價(jià)值與目前的市場(chǎng)價(jià)越接近，泡沫就越少；反之，泡沫就越多，就越早破滅。

　　蘇寧電器2005年過(guò)大規(guī)模的擴(kuò)張，讓市場(chǎng)擔(dān)心這將拖累今年的贏利增長(zhǎng)，南京證券的分析師張凝預(yù)計(jì)今年增長(zhǎng)不會(huì)超過(guò)2004年。

　　蘇寧電器所處的行業(yè)，進(jìn)入門檻較低，不屬于資源壟斷行業(yè)，贏利模式很易被模仿，相應(yīng)的競(jìng)爭(zhēng)力也被削弱。2004年零售業(yè)的開(kāi)放，也讓蘇寧的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手從國(guó)內(nèi)擴(kuò)大到國(guó)際。

　　各大國(guó)際投行推薦蘇寧的老對(duì)手國(guó)美之余，唯一擔(dān)憂的就是它的公司治理，這家公司就是別在黃光裕一個(gè)人的腰帶上的。蘇寧雖屬集體持股，但仍擺脫不了治理結(jié)構(gòu)薄弱的“致命傷”。一條董事長(zhǎng)被捕的流言，就足以讓蘇寧電器跌去4.55%。正如蘇寧電器董事長(zhǎng)張近東所說(shuō)，“蘇寧還只是個(gè)小企業(yè)。”