貝爾斯登首席經濟學家Malpass指出，目前全球金融市場的動蕩反映出了地緣政治的緊張局勢和美國的通貨膨脹問題，但對日本加息可能導致“全球貨幣緊縮”的擔憂則純屬空穴來風。

　　綜合外電7月20日報道，貝爾斯登首席經濟學家Malpass撰文指出，7月14日，日本將利率上調至0.25%。這開啟了一個無疑將會是緩慢持久的加息過程，在經歷了1991年至2004年嚴重的通貨緊縮周期后，日本經濟和利率結構正在恢復到更加正常的平衡狀態。即使上調了利率，日本的貨幣政策仍可能在多個季度中繼續保持寬松，同美國2004年至2005年通貨緊縮結束后的寬松狀況一致。

　　幾個指標顯示出日本的貨幣政策仍相當寬松。折合成年率0.25%的隔夜拆款利率低于0.6%的年度通貨膨脹率水平，使實際利率仍呈負值，這是貨幣政策寬松的明顯信號。這一利率水平也大大低于2006年3%的預期名義GDP增長率，使借款有利可圖。由于黃金的日圓價格已比10年平均價高出了90%，日本央行(Bank of Japan)目前的貨幣融通性是上世紀70年代以來最有力的。

　　所有這些指標都將證明日本已經的確成功改變了90年代通貨緊縮時的貨幣政策，并促使日本扭轉此前的貨幣立場。當時的政策特點是實際利率較高、名義利率高于名義增長率、異常強勁的日圓推動了通貨緊縮。隨著貨幣政策的徹底改變，盡管勞動力人數下降，但實際和名義GDP增長率均達到了3%，失業率在5月份降至4%，為1998年以來的最低值。

　　由于通貨膨脹滯后于貨幣政策，日本今后兩年的風險──就像美國聯邦儲備委員會(Fed) 2004年和2005年的反通貨緊縮趨向一樣──在于它可能會提供過多的刺激。如果是這樣的話，將使日本經濟向

　　在7月14日的聲明中，日本央行的語氣有點類似Fed在2004年6月從1%的利率水平開始加息時的情況。日本央行稱，將隨著經濟和物價的變化來逐步調整政策利率水平──這同Fed“有節制”加息的承諾類似。日本央行還表示：將在今后一段時期內繼續保持貨幣環境的適應性。Fed在2003年采用了“將在相當長的時間里保持政策適用性”的語句，并在2005年11月前一直明確表示追求“適用性”的貨幣政策。日本央行還表示，將通過認真評價經濟和物價來執行貨幣政策，這有點類似Fed目前“依靠數據”的立場。

　　部分分析師將日本的舉措稱為收緊貨幣政策，并表達了他們對全球經濟減速的擔憂。他們不是關注實際利率水平，而是強調日本名義利率的上升──上調就是上調。這個理論──不管實際利率多少，上調利率就將導致經濟減速──導致了對2004年、2005年和2006年美國經濟將減速的錯誤預測。即使在17次加息后，美國經濟依然強勁增長。美國第二季度工業產值折合成年率增長了6.8%，高于第一季度的5%，為1999年以來的最高季度增幅。實際GDP繼第一季度增長5.6%后，第二季度還有望達到3.5%，呈現出2003年以來的最快兩季度增幅。

　　因此，日本從低位上調利率的做法不見得會導致經濟減速，而是可能同美國的經歷一樣。隨著美國從2004年開始加息，增長率高于預期，多余流動性帶來的失真非常嚴重，通貨膨脹率也居高不下：從2004年10月至2005年9月，美國消費物價指數上升了4.7%，目前的增幅仍達到了4%。

　　同美國一樣，日本家庭是大債權人，而企業則在減債，說明其經濟也將相對不易受到長期加息的影響。日本的利潤增長相當強勁，但人們對通貨緊縮依然銘記在心，這就產生了企業文化的謹慎一面。同美國一樣，日本大公司的招聘和投資也非常謹慎，將庫存保持在非常低的水平，為較小的渴望現金的公司創造了空間。

　　隨著利率上調，教條的貨幣主義者將日本的貨幣基礎減少視為擔憂日本及全球經濟增長前景的理由。2006年初，日本央行宣布并在隨后減少了銀行的準備金。這看起來不是一個好兆頭。6月份的貨幣基礎從1月份的9，690億美元降至8，070億美元。但與此同時，日圓的周轉率卻在加快。2005年，每1日圓平均被使用4.5次，而每1美元平均被使用16.2次。到2006年第二季度，日圓的周轉率升至5.5次，由于加息導致持有閑置日圓的成本升高，周轉率有望進一步上升。

　　重新審視日本提高貨幣供應速度帶來的寬松信號就會發現，在最近縮減規模后，日本的貨幣基礎仍然很大。日本6月份8，070億美元的貨幣基礎同美國8，050億美元的貨幣基礎基本一致，但美國的經濟規模卻是日本的近三倍。

　　日本提高貨幣供應速度的威力可能要大于規模減少的影響。由于日本央行有大量閑置資金，貨幣基礎在2005年1月達到1.07萬億美元的高點，比Fed的貨幣基礎高出40%。由于以前日本的利率基本為零，商業銀行保持額外的銀行準備金沒有任何損失。而面對加息的前景，銀行貸款將出現10年來的首次增長。

　　除日本之外，許多國家的名義利率都在走高，引發了有關美國和日本經濟預想中的減速可能波及全球的討論。但同這種看法恰恰相反的是，實際利率水平仍然普遍偏低，貨幣基礎相對于GDP仍保持在較高水平。盡管世界各國接二連三地加息，但這四年來的全球實際增長率仍是70年代初以來最強勁的。中國第二季度經濟增長11.3%，這主要是受貨幣穩定、農村的發展、農村減稅和價格放開所推動。中國的農村收入增幅首次超過了城鎮，為

　　西歐2006年的經濟增長率應超過2%，由于高失業率和勞動力的僵化，西歐的增長率一般不到美國的一半。在2005年陷入停滯后，英國的房屋價格再度上漲，6月份通貨膨脹率上升至2.5%。強勁的增長、商品價格居高不下和美國、中國、日本及歐洲通貨膨脹率的提高都反映出適應性的提高，而不是全球貨幣的緊縮。

　　對日本而言，美國通貨再膨脹的教訓一目了然。實際利率水平是比名義利率的變化更好的指標。核心通貨膨脹率比貨幣政策要滯后幾年。當貨幣價值退出通貨緊縮領域時（美國和日本分別在2003年和2004年實現了這點），通貨緊縮就明顯結束了。

　　美國可能會在今后幾個月中轉向遏制通貨膨脹的立場，使日本有機會評估在通貨緊縮之后阻止通貨膨脹率上升的困難性。美國如何應對這一挑戰將給日本貨幣政策提供重要的借鑒。