人民幣匯率形成市場化外匯供求失衡壓力有望改善

　　分析文章認為，人民幣對美元匯率十多年來首次破八，反映了匯改以來人民幣匯率波動不斷擴大的態勢，長期看人民幣匯率形成越來越市場化，外匯供求失衡壓力有望逐步改善。

　　據中國證券報5月18日報道，分析文章指出，15日中國外匯交易中心發布的人民幣對美元匯率中間價為7.9982比1。至此，人民幣匯率由1994年匯率并軌初期的8.70比1累計升值8.8%，其中2005年匯改一次性升值2%后累計升值1.4%。人民幣對美元匯率十多年來首次破八

，一時在國內外市場引起廣泛關注。

　　這是否標志著2005年7月匯改以后，

　　文章指出，2005年7月21日，中國人民銀行改進人民幣匯率形成機制，人民幣不再單一盯住美元，實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。2006年1月3日，人民銀行發布1號公告，再次調整人民幣匯率中間價的確定方式，由人民銀行按上日銀行間市場收盤價公布中間價，改為由中國外匯交易中心當日開市前向銀行間市場做市商詢價，去掉最高和最低價后加權平均得出的價格作為當日交易的中間價。

　　文章認為，根據匯率形成的新機制，中央銀行在外匯市場上的傳統角色發生轉變，從參與價格形成，轉為更為單一的市場流動性提供者的角色。根據現行匯率形成機制，央行干預最多只能影響當日匯率的波動區間，卻不能影響隔日匯率走勢，隔日的匯率中間價波動不受0.3%的限制。由于做市商并不知道央行所定籃子貨幣的構成，因此，由做市商向中國外匯交易中心報價形成的匯率也可能與參考籃子貨幣的匯率走勢背離。從這個意義上講，匯改初期，市場供求與籃子貨幣共同決定人民幣匯率形成，現在則更多體現了市場供求的決定性作用。

　　文章認為，人民幣匯率此刻破八，反映了2005年7月以來人民幣匯率波動性不斷擴大的發展態勢。匯改初期，每月各日人民幣對美元匯率中間價波動的標準差基本在0.30以下。2005年7－12月，僅有8月份該值大于0.30，7月和11月份均在0.20以下。而進入2006年以來，隨著匯率中間價確定方式的調整，人民幣匯率波幅明顯擴大。3月份各日人民幣對美元匯率中間價波動的標準差達到0.96，4、5月份維持0.50以上。因此，如果說人民幣匯率周一破八有何政策含義，恐怕解釋為人民幣匯率波動區間正在逐漸加大的信號更為準確。

　　文章認為，人民幣匯率中間價破八，本身也可以從市場供求因素中找到解釋。一是近期海關公布的4月份外貿數據依然表現強勁。盡管出口增長速度同比有所下滑，但出口增長仍快于進口，當月貿易順差104.6億美元，同比增加1.4倍。二是美聯儲5月例會再度加息25個基點，但同時表示加息可能暫停，引起國際市場美元對世界主要貨幣全面下跌。這對

　　但如前所述，在新機制下，中國人民銀行并不參與匯率形成，而主要是提供流動性。人民幣匯率破八既可能反映了市場供過于求的失衡狀況，也可能反映了市場升值預期，這與人民銀行是否默許人民幣加速升值并無關系。在目前形勢下，作為做市商的銀行間市場會員銀行本身也有防止人民幣匯率大起大落的動力。因為作為國內主要外匯指定銀行，某些做市商現今持有大量外匯資產，如果人民幣升值過快，必會影響其財務狀況。

　　文章指出，綜上所述，人民幣匯率破八并不具有任何標志性意義，市場應該以一種平常心看待這一現象。

　　文章認為，外匯供求失衡壓力有望逐步改善。當前市場上流行一種看法，認為伴隨著經濟的高速成長，人民幣長期升值不可避免。然而，決定匯率的因素很多，長期看人民幣匯率形成越來越市場化不可避免，至于是升還是貶則有較大的不確定性。即便長期看升，期間也不排除會出現大的起伏，日元和德國馬克匯率走勢都曾經歷了這一過程。

　　文章指出，從短期看，驅使人民幣匯率走強的因素居多，隨著人民幣匯率彈性的增加，市場供求對匯率形成的決定性作用加大，這種壓力正在逐漸釋放過程中。但與此同時，一些對外匯市場供求產生反向影響的短期因素同樣不可忽視。

　　首先，國際市場進入加息周期，有可能影響資本流入中國的勢頭。國家外匯管理局公布的2005年國際收支數據顯示，當年中國雖然繼續保持了經常項目與資本項目“雙順差”，但資本項目順差下降了43%，其中證券投資和其他投資項下均由上年的順差轉為逆差。據外匯局分析，國際市場利率持續走高是造成這一變化的重要原因。2006年一季度，中國外匯儲備多增70億美元，與同期外貿順差多增68億美元的規模基本持平，繼續表明國際套利資金流入的勢頭減緩。

　　其次，中國資本賬戶開放步伐加快，有可能分流部分外匯。長期以來，中國實行鼓勵流入、限制流出的跨境資本流動管理政策。但日前允許銀行、證券和保險機構對外金融投資，意味著中國資本流出的渠道進一步拓寬。來自商業銀行的數據顯示，隨著5月1日起該項政策正式實施，居民個人購匯踴躍，其中有相當部分購匯不是對外支付而是買了銀行的

　　再次，新一輪緊縮政策的出臺也可能影響外匯流入。當前，中國經濟保持了持續、平穩、較快的發展態勢，但也存在固定資產投資反彈壓力加大、貨幣信貸投放增長較快等問題。前不久，人民銀行提高人民幣貸款利率0.27個百分點，揭開了我國新一輪宏觀調控的序幕。宏觀緊縮，一方面可能會加劇外資對內資的替代，另一方面也會抑制固定資產投資增長和資產價格上升，進而影響到外匯流入的趨勢。

　　另外，盡管外貿順差擴大是當前人民幣升值壓力的重要來源，2006年前4個月外貿順差338億美元，同比增加58.5%，但外貿出口的發展態勢仍不容樂觀。2006年前4個月，外貿出口增長25.8%，增幅同比下降8.2個百分點，處于2004年以來的較低水平。考慮到企業有可能出于貿易壁壘增加和人民幣升值的擔心在年初突擊集中出口，2006年全年外貿出口不排除仍會出現2005年那種“前高后低”的走勢。

　　(吳耀明 實習編輯)