過剩資金推動人民幣破8 一年內可能升值4%到5%

　　提要：人民幣或許將正式進入升值通道。但是升值的預期幅度可能并不會很高，大多數專家認為，一年內升值4%到5%的可能性比較高。

　　文 本刊記者/馮慶匯

　　在8.00關口徘徊許久之后，美元兌人民幣匯率在5月15日首次突破了這一心理阻力位，

在撮合交易市場最后以7.9976元報收，盤中曾經達到7.9965元的記錄低點。這是自2005年7月21日人民幣匯率機制改革以來，美元兌人民幣匯率首次破8。在過去的10個月中，人民幣匯率的累計升值幅度已經超過3.36%。

　　雖然5月16日，人民幣匯率又再次回到8.00以上，但是停滯之后，近階段人民幣開始小幅升值是不爭的事實。這一點引發了人們對人民幣未來走勢的猜測。資本經濟(Capital Economics)在星期一發布的報告中認為，人民幣近期的小幅升值既與全球美元走弱有關，同時也與中國有意識決定讓人民幣走強有關。

　　人民幣匯率左右為難

　　去年7月份，人民幣正式與美元脫鉤，從而盯住一籃子貨幣。自那以后，人民幣匯率問題就成為國際經濟舞臺上的熱門話題。對于美國政府要求人民幣加快升值的壓力，以及國際貨幣基金組織(IMF)的升值建議，中國政府卻一再表示必須謹慎對待匯率問題。

　　我們現在面臨一個巨大的尷尬，如果促使人民幣繼續升值，可能會導致失業率的上升，引起民生問題，但人民幣匯率如果不調整，則有可能淤塞宏觀經濟的正常運行，未來所能帶來的危害不亞于人民幣升值。

　　對中國來說，人民幣匯率早已經成為敏感的社會問題。法國巴黎百富勤總經濟師陳興動認為，隨著中國經濟的增長，整個市場的就業水平日益依賴出口，換句話說，即使現在人民幣匯率出現任何微小的變動，都有可能導致失業率水平的升高，這對中國來說是個政治性、社會性的問題。因而，如果人民幣順應國際壓力，一次性大幅度的升值，可能會將勞動力市場置于死地。這可能是中國政府最擔心的問題。

　　但是，如果中國政府作出承諾，未來將允許人民幣逐漸的、緩慢的升值，風險依舊很高。陳興動認為，這樣的承諾等同于鼓勵國際投機者參與人民幣匯率的賭博，增加涌入中國的熱錢，這樣可能會不斷推高人民幣匯率，造成更大的危害。

　　然而另一方面，如果不允許人民幣繼續升值，問題同樣嚴重。高盛亞洲首席經濟學家梁紅認為，人民幣被低估，使得中國的產品和資產太便宜，由此導致了外國對中國產品的需求過高，這是導致這兩年來經濟過熱的根本原因。盡管我們過去已經出臺加息的政策試圖調控投資過熱，但是一年多以后，中國的儲蓄還是變得更多，國內消費依舊(包括投資消費)變得更少。

　　她認為，處理中國宏觀經濟難題的最好政策，就是對人民幣重新估價，并且隨后采取更加彈性的貨幣政策。如果人民幣匯率不進行進一步調整，那么國內的利率水平還需要大幅度的提升，才能達到控制經濟過熱的目的。這種方法對于國內脆弱的金融體系來說，將會由于成本太高而難以承受。

　　我們還必須考慮到，目前中國經濟對國外市場的依存度過高，美國經濟增速一旦減緩，或者是某些貿易保護主義措施出臺，最終會導致國外市場需求的減少。那么，人民幣匯率如果不變，帶來的另一個問題就是，中國經濟暴露在更多的外部風險之中。

　　梁紅認為，問題現在正變得越來越復雜。中國現在的貿易盈余和外匯儲備，每上升一個基點，都會導致更多的針對人民幣的投機行為，中國政府也將因此為維持匯率付出更高的成本。

　　匯率已成“主要矛盾”

　　由于就業問題的牽絆，人民幣匯率在過去一年多以來變動甚微。但其他政策，比如貨幣政策，以及行政調控，卻未能有效緩解中國經濟出現的失衡和過熱問題。走到這一步，人民幣匯率問題已成為當前的“主要矛盾”，過去累積的矛盾都堆積在“匯率”問題上。由此我們可以預期，在未來一段時間內，人民幣升值的可能性在增加。

　　從2004年底以來，中國的進口增長就已經顯著的落后于出口增長。梁紅認為，最主要的原因之一是，政府的宏觀緊縮政策導致國內需求疲軟。由于國內需求疲軟，而過去幾年內生產能力又得到了極大擴充，所以中國的生產商轉而向全球市場銷售他們過剩的產品。2004年，生產過剩最明顯的行業是鋼鐵、水泥和汽車業。

　　但問題在于，出口的過熱，很容易通過收入乘數，擴散到其他經濟部門。2004年初，鋼鐵、水泥和電解鋁別列為政策緊縮的目標。后來緊縮行業擴大為9個。到2005年，黑名單上的大部分行業已不再過熱。但我們的宏觀經濟仍然是以投資拉動的，2005年的投資依然以強勁的速度增長，而增長的動力大部分是其他行業。可以發現，行政力量對宏觀經濟的控制力正在減弱，因而未來可能必須依賴宏觀措施進行調控。

　　在目前可以選擇的宏觀措施中，無非是貨幣政策工具，還有匯率手段。過去的一年中，央行一直試圖用貨幣政策調控經濟過熱，上調了兩次利息，增加了存款準備金率，發行票據等等。但是正如梁紅所言，經濟過熱的根源在于出口過熱，在于人民幣被低估。貨幣政策顯然在控制經濟過熱方面，沒能起到“統攬全局”的作用，而同時涌入中國的熱錢卻在不斷增加。

　　在其他調控手段“黔驢技窮”之后，匯率調整很可能會在不久的將來正式啟動。人民幣或許將正式進入升值通道。但是升值的預期幅度可能并不會很高，大多數專家認為，一年內升值4%到5%的可能性比較大。

　　升值對股市是利好

　　從國際經驗來看，貨幣升值通常會導致股票市場和房地產市場的繁榮。在人民幣有強烈升值預期的前提下，股市將從中受益。

　　記者采訪了兩位分析師，他們均認為，人民幣升值，首先能提高A股估值的相對吸引力，從而產生明顯的資金推動效應。原因很容易理解，人民幣如果升值，A股就會比以前更值錢。近一段時期以來，國際投行和投資基金已進一步提高中國在全球資金配置中的權重，部分資金通過正規(比如QFII、持有3年以上的戰略投資等)和非正規渠道大規模直接進入內地資本市場。進入國內市場的資金規模正在大幅擴大。

　　另外還存在所謂的“并購重估效應”。由于升值提高了人民幣資產的相對吸引力，圍繞相關上市公司的外資并購活動有望大量展開，從而極大地拓展了上市公司的估值想像空間，帶來資產重估效應。

　　如果具體到各個行業，首先受益的可能是外匯負債較高的行業。比如航空、通信運營、貿易等行業，本身的外匯負債較高，很可能從人民幣升值中明顯受益。一部分原材料或部件進口型行業也能從中受益，包括造紙(紙漿進口)、鋼鐵(鐵礦石進口)、轎車(部分重要零部件進口)、石化(原油進口)、化纖及塑料(原料進口)、航空(航空器材進口)、服裝(高檔面料進口)等行業。由于這些行業每年均需要進口大量的原材料及部件，因此人民幣升值將使得這些行業的成本有一定程度的下降。如中國造紙行業中的紙漿成本占70%，而紙漿中的38%是進口的，因此人民幣升值將使得造紙行業的成本有較為明顯的下降，從而明顯提升造紙行業的盈利水平。

　　另外，投資品行業也能一定程度的從中受益，主要包括具有土地價值的房地產、園區開發等行業，具有資源價值的煤炭、有色金屬等行業。境外資金有可能通過投資這些行業中的公司所擁有的土地或房產來獲得升值收益，從而加大對這些投資品行業的投資，引發價格的上漲。

　　如果人民幣繼續升值，房地產市場也將成為受益者。來自世邦魏理仕的報告顯示，由于預期人民幣將持續升值，至少已經有5億美元在今年第一季度投入了中國內地房地產市場，特別是投在具備收租價值的物業中。不過相關人士認為，由于絕大多數外國機構對中國國情了解不深，為了規避市場風險，他們通常會選擇現成的并帶有穩定現金回報的整盤物業作為投資對象，理性的選擇次序一般為甲級辦公樓、優質服務式公寓、五星級酒店、高檔商場，最后才會考慮產權分散的住宅。

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