人民幣并未顯著低估

　　中國在多個場合表明將增加人民幣匯率的浮動彈性。從人民幣貿易加權匯率來看，人民幣提高了至少10%，人民幣現有匯率格局并未顯著低估。人民幣自由浮動的過程必須是漸進的，外國人不應在此問題上施加過多的壓力

　　□余華莘

　　在今年“兩會”記者招待會上，央行行長周小川說中國要逐步增強人民幣匯率的靈活性。他認為無論從目前人民幣匯率改革所處的階段還是國際市場上匯率波動的情況來講，現在人民幣對美元匯率中間價，每日允許浮動0.3%是夠用的。

　　但他也同時表示，從發展的方向來看，這個0.3%的匯率浮動區間也是可以擴大的，但要看國際國內的形勢。后來，溫家寶總理也進一步重申，中國將增加人民幣匯率的浮動彈性，但不會像2005年7月那樣再次對人民幣的幣值做出一次性調整。

　　“破8”已經不遠

　　國際外匯市場因中國政經高層喊話而受到鼓舞，分別在3月17日和22日創下了1：8.0316元和1：8.0241元的自去年人民幣匯率重估以來的最低收盤價。接著在4月6日，受國際市場美元走弱影響，當天美元兌人民幣匯率市場成交價收于1：8.008，再度創下匯改以來新低。一些外匯交易員預測美元兌人民幣匯率“破8”已經不遠。 長期以來人們總是將注意力集中在人民幣兌美元匯率上，實際上，人民幣貿易加權匯率對中國和世界的經濟和貿易有著更大的影響力。在過去的一年里，雖然人民幣兌美元匯率并沒有升高多少，但人民幣貿易加權匯率卻提高了至少10%.但也應看到，如果人民幣幣值確實如7月21日匯改所說的那樣掛鉤于一攬子貨幣的話，人民幣兌美元匯率實際應該下跌，而不是上升，這說明中國政府面對國際的政治壓力，在人民幣匯率問題上已經作出一定程度上的妥協和讓步。

　　如果從更長的時間上來分析貿易加權匯率，人民幣實際上并沒有貶值。在1994到2001年的八年內，經過調整通貨膨脹因素后的人民幣實際貿易加權匯率增長了30%，而且這個數字遠遠高于過去十年來的實際貿易加權匯率平均水平。

　　應該提醒那些口口聲聲指責中國推行弱勢人民幣政策的人們，在亞洲金融風暴席卷各國的時候，人民幣并沒有像亞洲周邊國家和地區的貨幣那樣紛紛大幅貶值，而是頂住了人民幣貶值的沉重壓力，保持了匯率的穩定，因此被國際社會認可為英雄行動。

　　2006年已經見證了中國在促進人民幣匯率自由浮動方面所付出的努力和幾項重要的進展。首先是在剛剛發布的貨幣政策執行報告中，中國提出將盡快健全和完善利率的市場形成機制，從而讓利率根據市場供求關系而浮動。

　　在過去幾年利率市場化過程中，我們看到中國貨幣市場利率、銀行間拆借市場利率和大額協議存款利率等，基本上由市場利率來決定，可以說中國離真正的利率市場化不太遠了。與此相應的是，在2月9日人民銀行宣布已開展人民幣利率互換交易試點之后，國家開發銀行與中國光大銀行當日就完成了首筆人民幣利率互換(Interest Rate Swap)交易。

　　由于利率掉期主要是基于對遠期利率的預期實施價格發現和規避風險等功能，而較高的遠期利率又直接影響著人民幣匯率的看漲。因此，利率互換市場形成也是人民幣匯率改革的一個重要環節。在前面的分析之中，我們也已經看到國際外匯交易市場上的人民幣正在逐漸升值，并朝著8.0的整數盤口邁近。

　　今年不會有大動作

　　近來，中國的高級官員多次重申，2006年中國將更好地利用目前人民幣匯率的浮動區間來促進人民幣匯率的浮動彈性，而不是采用一次性浮動方式來對人民幣幣值進行調整。

　　因此，基于目前美元仍然處于看漲的勢頭，外匯交易員們今年幾乎肯定盼不到那種中國一次性調高人民幣幣值的局面了，最根本的原因是中國必須保護外貿出口行業的比較競爭優勢，特別是在今年的貿易順差可能縮小的大背景下。

　　根據UBS分析師喬納森(Jonathan Anderson)測算，2005年第四季度中國進口實際增長了25%，而出口僅增長5%.另外，過去3個月的海關統計數據也證實了這種進口增長而出口萎縮的趨勢，因此，可以期待2006年中國的貿易順差將保持在去年的水平。

　　當然，由于市場預期美聯儲加息可能已接近尾聲，利率這一推動美元走高的重大利好已逐漸式微，美元則可能在今年下半年出現頹勢。如果出現這種美元主動走跌的局面，中國則應該愿意讓

　　2006年流入中國的國外投機性資金將明顯減少，這是另一個緩和中美關于“利率操縱”爭議的因素。在過去的幾年里，基于人民幣的升值潛力，通過各種渠道大量涌進中國的“熱錢”，給人民幣極大的升值壓力。為此，中國人民銀行不得不通過購買美元來干預人民幣的市場匯率。

　　隨著美聯儲自2004年來的十五次持續加息的市場基調，中國的隔夜利率始終保持在1.6%，流入中國境內等待人民幣再次升值的“熱錢”由于機會成本和借貸成本的提高正在減少，而這將必然減低中國人民銀行管理和維持人民幣浮動匯率的壓力，并減少市場干預力度，從而堵上部分美國政客的嘴。

　　今年以來，中國已經明確在未來的一段時間內，將允許人民幣匯率在更大范圍內的自由浮動。自去年夏天以來，中國官方已經實施了數項針對外匯市場的改革措施，這其中包括這兩年建立起來的銀行間人民幣遠期和人民幣利率互換市場、央行牽頭創建的銀行間獨立的外匯交易市場，以及允許企業參與人民幣離岸市場等政策。 公平地講，中美兩國就人民幣匯率還是達成了許多共識。周小川行長在最近的一次演講中談到，他很理解人民幣匯率的自由浮動機制對

　　上個月的華爾街日報也認為，中國的

　　可是，接下來我最想問的問題是：那些位居華盛頓國會山上，為選舉而生存的議員們能夠聽到或者看到上述這兩則報道嗎？

　　(作者為債券分析師，現工作于加拿大，僅代表作者個人觀點)