人民幣升值壓力并不如貿易數據反映出那么大

　　渣打銀行資深經濟師王志浩稱，渣打銀行認為中國05年的貿易順差遠遠低于1020 億美元，相信虛報貨值和轉移定價正幫助巨額外匯資本流入中國，人民幣升值的“實際”壓力并不如貿易數據反映出的那么大。中國的進口額遠遠超過他國對中國的出口額，而出口額卻大大低于鄰國從中國的進口額。

　　渣打銀行方面4月20日消息，渣打銀行資深經濟師王志浩稱，渣打銀行認為中國05年的

貿易順差遠遠低于1020 億美元，相信虛報貨值和轉移定價正幫助巨額外匯資本流入中國，人民幣升值的“實際”壓力并不如貿易數據反映出的那么大。

　　在中國各大港口之外，似乎存在著一個

　　中國出口時，貨物似乎會消失，而中國進口時，貨物又重新出現。有鑒于此，我們不清楚百慕大三角洲的理論是否真能站得住腳（當然如果說這是一個帶有不對稱效應的百慕大三角洲，可能還說得過去）。第二個解釋更加直接一些，就是各國的貿易計算方法不同。當你比較任何一個國家的出口額與其貿易伙伴從該國的進口額，你都會發現，由于各國采取不同的貿易計算方法，數值也不相吻合。出口通常根據“免費運上船”（f.o.b.）(注：也叫“離岸價格”) 來計算，即通過海關時的價值；而進口數值則還包括其它內容，它是根據“成本、保險加運費”（c.i.f.）（注：也叫“到岸價格”）來計算的。貿易專家估計“到岸價格”和“離岸價格”的差額相當于出口價值的10％至15％，但是中國與其貿易伙伴的數據差額卻遠遠超過了這個區間，相當于出口價值的25％，而十年前這一數據為80％。那么還有什么因素導致了差額的出現呢？

　　第三個解釋是不同國家的貿易數據衡量不同的東西。美國計算對華貿易的方式與中國迥然不同。美國稱，2005 年雙邊貿易赤字高達2020 億美元，而中方的數字則只有1140 億美元。正確的數字應該介于兩者之間。中國并沒有將通過香港出口到美國的貨物完全計算在內，故中方的數字可能太小；美國對所有來自香港的進口追本溯源，發現很多只是途經香港的大陸出口，其數字便有所攀升。這種做法本身無可厚非，可美國將在香港產生的附加值也計算在內（約占中國產品總量的20％－30％），故美方的數字是言過其實的。諸如日本和英國等其它國家也通過香港進口中國的產品，所以也存在同樣的問題。一種粗略的估計是假設2005 年美中貿易赤字是兩國官方數字的中間值，約1580 億美元。造成貿易數據差異的其它原因包括發貨和交易申報中的時間和

　　那么，問題是否迎刃而解了呢？不，我們認為問題并不那么簡單。即使我們把通過香港再出口的貿易額計算在內，依舊存在一個巨大的缺口。

　　更重要的是，缺口的大小近年來發生了顯著的變化。我們認為缺口及其變化是由非貿易外匯流動所驅動的。

　　我們認為這說明貿易項目正在推動非貿易外匯流動，原因如下：過去若要在中國將人民幣兌換成硬通貨，須證明此前曾有過兌換入人民幣的交易，或證明有出國留學的需求等。但是除此之外，兌換是相當困難的。進口企業是得到許可將人民幣兌換成硬通貨來支付進口費用的，可以想到，他們在申報進口時能通過高報貨物價值來兌換比所需更多的貨幣，從而與他人“分享＂這一兌換權。自2003 年起，隨著人民幣的升值預期與日俱增，高報進口的做法自然而然地減少了。中國進口與其貿易伙伴出口的數據差異呈下降之勢，這是因為進口商的虛報現象日益減少。反觀前幾年，在亞洲金融危機過后，由于這種人民幣外逃的手段使用較多，故差額進一步擴大。

　　目前資本項目上對于將美元兌換為人民幣的限制有所放寬。個人客戶可以在銀行自由將美元兌換為人民幣，但是在沒有任何貿易或投資證明的情況下，每天不能超過10，000美元現金，每月不能超過50，000美元。對于超過200，000美元的兌換，客戶必須對款項的用途做出說明，并且必須事先得到銀行批準。自2003年起，隨著無本金交割遠期外匯交易（NDF）曲線開始體現出對升值的預期，將美元兌換成人民幣的動力明顯增加。

　　出口企業可能采用了發票高報的手段來將更多的美元兌換為人民幣，從而使得中國與貿易伙伴在出口數字上的差距從70％猛跌到35％。這一變動比進口這一邊的要大得多。其它的研究也進一步證實了這個結論。經濟學者Frank Gunter在研究了20世紀90年代的數據后發現，中國在出口上虛報貨值的數量比進口虛報大3.5倍，這很可能是由于稅務稽查的原因，使得進口企業比出口企業更愿意準確申報數字。

　　第五個可能的因素是轉移定價。當企業與一個離岸的關聯方進行買/賣交易時，他們可以隨心所欲地定價??通常的原則是確保利潤計入稅收較低的地區，有時也為了將資金轉換為其需要的幣種。相似地，為了從

　　那么，目前中國的貿易中，有多少水分呢？我們假設2003年是從對人民幣看淡到看好的轉捩點。我們把2003年的差距值看作是正常水平，在假設該差距水平不變的情況下，來推算2005年貿易的情況。2005年中國的出口數字與貿易伙伴的進口數字之間的平均差距是中國出口的34％，在2003年是42％。進口的差距從2003年的30％下跌到了2005年的26％。通過計算，我們得出的結論是2005年中國的出口從7620億美元減少到了7150億美元，而進口從6600億美元增加到了6810億美元。這樣一來，2005年中國的貿易順差從1020億美元減少到了350億美元。換言之，在貿易中隱藏了約670億美元的非貿易資金流入。

　　這是個巨大的數字，有必要強調非貿易的資金流入可能對貿易項目產生巨大的影響。但是有一點要明確：我們不是說我們認為2005年的“實際”貿易順差就是350億美元。我們在數據和采用的方法上存在著若干個問題，所以不能保證其準確性。首先，我們用作基準的2003年是隨意選取的。我們所考慮的是人民幣流入和流出中國的凈效應，而要將這兩者區分開來是很難的。其次，2004-05年貨運成本的上升也使得差距縮小。第三，如果中國與其貿易伙伴更多地直接進行貿易，而不是借道香港，那么香港再出口的影響就會減少，貿易數字之間的差距也會縮小。第四，新興的進出口企業可能比舊有的更守規矩，不太愿意參與虛報貨值的行為。如果有虛報貨值行為的企業數量不變，貿易數字上的差距自然就縮小了。

　　不過，一個重要的因素說明我們確實發現了一些不同尋常的現象：2005年中國儲蓄和投資的動向。在一個經濟體中，貿易順差代表儲蓄超過投資的相當數量。所以，如果根據中國官方的數據，貿易順差占GDP修正值的比重從2004年的1.7％飆升至2005年的4.5％，那么國內經濟中要么儲蓄（占GDP的比重）有了顯著增長，要么投資（占GDP的比重）有所減少，或兩種情況都出現了，這樣才能解釋這一2.8個百分點的差值。但是2005年中國的投資增長了1個百分點，占GDP的比重達到了40％左右。而要說儲蓄占GDP的比重猛增了3.8個百分點也近似天方夜譚??畢竟這一年是消費強勁增長的一年。這樣看來，貿易項目實際可能并沒有如此大規模的膨脹。我們還可以補充一點，2005年第1季度貿易順差出現了罕見的大幅攀升，而當時正是對人民幣升值的預期到達頂峰的階段。

　　假設我們是對的??那么這說明什么問題呢？首先，我們在估算“熱錢流入”時通常采用的方法是從外匯儲備的增長中減去貿易和外商直接投資。但是如果相當數量的熱錢是從貿易項目進入中國的話，這一方法就不可靠了。

　　其次，貿易順差的激增并不一定意味著對于人民幣的升值有著新的、實質性的壓力。升值預期對于貿易順差的推動作用并不亞于實際貨物流動所起的作用。如果我們順著這個思路下去，那么2003年之前貿易項目中會有相當多的虛報貨值和轉移定價行為，這使得貿易順差比實際數字要小得多。

　　第三，中央已經發話說，要努力在2006 年減少貿易順差。有呼聲要求增加對外企（主要集中在出口業中）的稅率，或者減少出口企業享有的增值稅出口退稅優惠。但是如果我們是對的，那么實施此類政策的理由就不那么充分了。隨著人民幣的升值，貿易順差自然會回落，這部分是因為人民幣實際升值，部分是因為虛報貨值的動力減少了。

　　第四，我們的結論也證明了人民幣相對美元的升值過程應謹慎進行，因為一旦人民幣升值到了升值預期消失的那一點（由于漸進式的升值政策，這一天可能在相當長的時間后才會當來），中國的貿易順差可能會驟然減少。