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作者：郭崢嶸
5月3日美聯儲宣布加息，將聯儲基金利率提升了25個基點，利率基準從2.75%提高到3%，這是美國連續第八次提升利率。這使得美元近期又成為人們關注的焦點，雖然這個結果和市場人士的預計大致相同，但是仍然在外匯投資者和期貨投資者的心里留下了不平靜的漣漪。加息25個基點這一消息大有老調重彈的味道，但美聯儲此次利率決策是在經濟增長速度放慢和通貨膨脹壓力加大的雙重壓力下作出的。未來一段時間美聯儲將強烈關注物價相關的統計數據，也是未來兩次美聯儲會議可能調升加息步伐的依據。
聯儲是否加息只是一個公開的秘密，繼續加息到什么時候才是市場參與者們最關注的問題。經濟學界普遍認為“中性”的聯邦基金利率應當為3%～4%，此次加息后的聯邦基金利率為3%，已經相當接近中性利率。在5月3日的加息公告中，美聯儲對市場的看法如下：“委員會相信，即使在此次加息之后，貨幣政策仍然是刺激性的，并與強勁的潛在生產率增長共同支持著經濟活動。”但這也許只能成為美聯儲對市場趨勢預期的一廂情愿的看法。
西方主要的發達國家的經濟數據越來越疲弱，前景堪憂。德國和法國是歐盟中的大國，在2002年至2004年期間，德法兩國為了刺激其經濟增長，都加大了財政刺激手段，結果，上述兩國的財政赤字連續兩年(德國為3年)均突破了歐盟“穩定與增長公約”規定不超過3%的上限。鑒于德國和法國等國的財政赤字日益增加，2005年3月21日，歐盟委員會不得不對1997年通過的《穩定與增長公約》進行改革，規定在今后5年內，準許德國和法國等財政赤字占GDP比率可以繼續突破3%，但是，德法等國必須從第5年開始，逐步削減其赤字，以使其財政赤字占GDP的比重不得超過3%上限。同時，法國4月27日公布的4月制造業信心指數，該指數下滑至18個月來最低點。而周一公布的德國商業信心指數也在4月下降到19個月來最低，消費者信心指數出現8個月來首次下降。調查顯示，意大利4月商業信心指數也可能下滑到近兩年來最低點。疲軟的數據令歐洲經濟增長前景顯得更加黯淡。
美國的經濟狀況并不會使人感到放心，雖然非農就業人數4月份大增27萬4千人，但是從歷史的數據看存在著大幅波動的可能，并不能就此說明未來明朗的前景。去年美國經常帳赤字累計高達6659億美元，創歷史新紀錄，超過2003年的5307億美元的25%，目前各種經濟數據顯示美國今年一季度的經常帳赤字還看不到縮減的可能。美國1-3月份的貿易赤字分別為557.4億美元、585億美元、610.4億美元，有不斷擴大之勢，要想在短期內扭轉這種局面是很困難的，只有通過美元貶值、減少資本流入、增加國民儲蓄等方法來調整，但是這些方法都是長期性的。據美聯邦財政部統計，截至2004年10月，美國于9月30日結束的財政年度里財政赤字已達4122.8億美元，比歷史最高年代1992年的2904億美元尚高出1300多億美元。美國白宮于25日公布，2005年美國政府的財政赤字將達到4270億美元。這意味著美國政府的財政赤字將連續4年持續上升，并將再次創下美國政府財政赤字的最高紀錄。美國今年第一季度GDP增長率折合為3.1%，低于上一季度的3.8%和經濟學家們預計的3.5%，是2003年同期以來的最低增速。3月份供應管理協會制造業指數為55.2，繼續小幅下滑，4月份非制造業指數雖然達到61.7，超過市場預期，但卻較3月有所下滑。3月份耐用品訂貨下降2.8%，為連續第3個月下降。個人消費開支第一季度增長3.5%，增幅環比降低0.7個百分點，是去年第二季度以來的最低增幅；個人耐用消費品支出與上季度持平，而上季度增幅為3.9%；非耐用品支出增長4.9%，增幅環比降低1個百分點。與此同時，美國通貨膨脹壓力明顯放大，3月份消費者物價指數急轉直上，月增0.6%。
面對全球脆弱的經濟數據，美聯儲還會有多大的魄力繼續加息。由于目前利率水平已進入所謂的“中性區域”，美聯儲很可能從今年晚些時候開始改變加息政策。根據彭博社最近對59位分析師進行的調查統計，他們對美國短期利率在今年年底和明年第三季度的平均預測值分別為4%和4.25%。摩根斯坦利首席經濟學家斯蒂芬·羅奇認為，美聯儲未來將把聯邦基金利率調升至5.5%，以此遏制美國國內的房地產“泡沫”以及持續擴大的經常項目赤字。從目前情況看，美聯儲在制定利率政策時還是以“防患于未然”為指導思想，甚至不惜以犧牲經濟增速為代價，來抑制通貨膨脹的苗頭。這種追求對經濟增長既不刺激也不抑制的中性利率的靜態平衡觀念是否能與經濟發展的節奏和周期相吻合？市場本身是否會給美聯儲的貨幣調控留有足夠的回旋余地？這些方面的問題還值得加以討論和觀察。
隨著美聯儲穩步有序的階段性加息，美元會因此而中期走強嗎？
首先，美聯儲的加息步伐并非無止盡的。在達到3-4%的中性區域后，加息的決定將會變得更加地謹慎。美聯儲要考慮的不僅是抑制通貨膨脹，還要考慮美國經濟的增長是否能承受升息的壓力。在經濟處于向上反彈的過程中，通貨膨脹的苗頭就會得到重視，但是當經濟面臨滑坡和衰退危險境地時，“犧牲經濟增速為代價”的話說起來就沒那么輕松了。因而，加息對美元的支撐力度從中期來講是有限的。
其次，美國龐大的雙赤字問題就像兩把利劍高懸在美元之上，使美元漲而卻步，同時雙赤字問題也像美國經濟中的一顆定時炸彈，受到人們的關注和擔憂。就像希拉克總統在八國峰會上接受采訪時說的：“對于美國執行強勁赤字政策可能帶來的結果，尤其是對利率和匯率的影響，我感到非常擔憂。而持有這種擔憂的并不只有我一個人，在這里很多人與我有同感。”在雙赤字問題沒有得到有效解決的前提下，美元的上漲無疑會受到壓制。即使未來會出現一段時間持續的上漲，也是在美元過度貶值的情況下的修正性的反彈行情。
再者，美國股市和債市的投資吸引力同樣會影響到全球資本對美元的追逐。2002年以來，伴隨美國經濟的強勁反彈，美國債市和股市出現了皆大歡喜的繁榮景象。這一現象能否持久取決于美國經常項目的巨額赤字是否能夠長期維持下去。從長期看，美國不可能維持源源不斷的國際資本的注入，一旦這一態勢發生變化，美元再次大幅度的貶值就可能出現，美國經濟和資本市場的衰退和蕭條也就為期不遠了。
在《巨額赤字政策：美國資本市場回暖的真正動力？》一文中對此作了精彩的描述，現選取其中的精髓與大家分享。
據美國財政部資料顯示，2004年12月外國資金購買美國公司債的凈額高達408億美元，比前一個月增長60%。美國公司債之所以備受國際投資者青睞，其原因有二：一是雖然各主要發達國家的經濟從2003年就開始強勁反彈，但是全球各主要貨幣的利率依然處于低位，而國債的收益率大多和主要貨幣的利率同步變動。因此，私人國際投資者轉而增持收益率更高的公司債；二是伴隨全球經濟的回暖以及企業利潤的增長，人們對于公司債券違約風險的擔憂大大降低，紛紛擴大公司債在自己資產組合中所占比率。
與此同時，雖然美國長期國債的收益率在不斷下降，美國長期國債仍然成為亞洲央行的主力購買對象。瑞銀華寶的資料顯示，截至2004年12月底，亞洲國家共持有1.2萬億美元的美國國債，其中包括大約1萬億美元的長期國債和票據。此外，美國財政部資料顯示，在過去3年時間里，來自亞洲的資本流入占到美國外資凈流入的40%，這一比率在2004年接近50%。
由于亞洲國家大多實施出口導向的發展戰略，而美國又是亞洲國家的主要市場，這使得亞洲國家通過出口賺回了大量的美元。加之亞洲國家大多實施盯住美元的匯率政策，中央銀行積累了大量的美元儲備，而這些央行持有外匯儲備的主要形式就是購買美國長期國債。規模龐大的資金構成了對美國長期國債的巨大需求。加上美國政府在發行長期國債方面實施了某些限制性政策(例如美國從3年前就不再發行30年國債)，這種供不應求的態勢就抬高了美國長期國債的市場價格，同時壓低了長期國債的收益率。但亞洲國家持有外匯儲備的首要目的是保持國際支付能力的流動性，因此他們對于美國國債的收益率并不敏感。出于交易成本和匯率政策的考慮，亞洲國家不會在近期內明顯減持美國國債。因此，美國長期國債市場的賣方性質決定了長期國債這一產品的“高價”(即低收益率)特征。
盡管美國國內出現了通脹壓力抬頭的現象，美聯儲也多次小幅加息進行應對，但伴隨美國債券市場繁榮，全球股市開始回暖。歐洲各股票市場不是創出32個月高點，就是在32個月高點附近波動。加拿大、新加坡和澳大利亞的股市也紛紛上漲，華爾街也收復了今年年初時候的大部分跌幅。
由于企業通過發行債券融得了大量的資金，這使企業擴大了投資能力和償債能力，加之經濟反彈和需求回暖擴大了企業的盈利率，導致投資者對企業基本面的看好，從而股票價格的上漲顯得順理成章。
不容忽視的是，美國債市和股市的這一系列動向之間存在必然的內在聯系。由于美國通過經常項目赤字輸出了大量的美元，這些美元首先變化為亞洲國家中央銀行手里的外匯儲備，然后亞洲國家央行利用這些美元來購買美元長期國債，從而壓低了長期國債的收益率，使得長期國債對于私人投資者的吸引力下降，私人國際投資者開始減持國債，轉為追捧美國公司債，造成美國公司債市場的繁榮。由于美國公司通過發行債券融得了大量的資金，改善了自己的基本面，進而導致公司股價上升，引發股市的繁榮。由此可見，美國國債、公司債和股票市場共同繁榮的皆大歡喜場面，實則是美國的經常項目赤字所引致的。
當然，在上述的論點中，在承認經常帳赤字與債市和股市上漲的相互聯系的同時，還要考慮到財政赤字的影響，以及經濟周期的作用導致股市和債市的漲跌，資金在其中扮演了追逐周期運動的角色。
關于美國的經濟周期以及資本市場的運行周期，可以參照本人的另一篇文章《美元下跌何時了？》，在此僅將結論加以闡述。
美國自2000年以來的經濟調整是屬于中期的結構性調整，在短時期內是難以結束的，在未來的兩三年內仍然要面臨更為沉重的經濟衰退。如果根據二十世紀六七十年代的情形推算，經濟的衰退將會持續到2008年左右，此后出現恢復性的增長，經濟恢復期通常也會持續相當長的時間，大約需要6-8年的時間經濟才會進入新的上升通道。
2000年以來股市調整的幅度超過了40%，從最高點11750點下跌到最低的7197點，這樣的調整幅度通常不是短暫的，而是屬于中期的調整。2002年以來的行情已經持續了兩年多的時間，收復了大部分的失地，又逼進了11000點以上極限位置。美國股市的投資價值正在枯竭，股票的投資吸引力正在下降，巴菲特再一次感嘆難以找到被低估的股票，美國股市將面臨重大的調整。如果這種情況發生，那么資本項目下的資金往來將會出現大量資本流出美國。同時，由于美元進入了加息周期，其穩步有序的加息使得美國國債的吸引力減小，并出現中長期的下跌趨勢。
總之，經濟周期所引發的經濟衰退將會到來，美國將會面臨兩年左右的經濟衰退，這對美元的打擊是很大的。經濟周期與經常帳赤字不可持續所引發的結果是一致的，最根本的原因還是來源于經濟結構周期的變化，資金的運動只是其中的一部分。
從中期的波浪形態看，美元指數自從2001年7月以來，美元經歷了將近4年的下跌，從121點跌至80點。如果美元指數在去年年底的80點已經完成了整個波段的下跌，現在的反彈行情應該是較大級別的。第一目標位按0.382算是95點的位置，這種可能性存在；第二目標位按0.5算是100點的位置，根據目前美元的基本面的狀況這種可能性較小。
再看看美元指數周線形態的K線形態，近期K線的組合是與均線系統糾纏在一起，均線系統是呈空頭排列的。美元指數的K線在沒有向下突破下降通道的下軌之前，是很難有能量向上突破均線系統向下的壓制。如果能夠再一次向下探底，反彈的力度將會更強。
如果沒有出現再次跌破80點的走勢，美元指數只有通過緩慢橫盤整理的方式使均線系統逐漸走平，并掉頭向上，這種走勢需要花費更長的時間。
黃金的走勢通常是與美元走勢呈負相關性，因而具有很高的參考價值。從黃金的月線圖看，顯然沒有頂部的特征，而更像在進行較大跨度的橫向整理，接下來將有機會挑戰前期的新高。由于市場對美元的擔憂，使得黃金成為投資者追捧的保值對象，不管是個人投資者還是一國的央行，黃金投資的吸引力并沒有消失。
綜上所述，可以發現美元指數在近期將走出底部并中期走強的預期存在著不確定性，如果從當前的85點的位置直接進入反彈，那也是在過度貶值的前提下出現的修正性的反彈，反彈的高度是比較有限的。
2005年的下半年，美國股市和債市上漲的勢頭將會衰竭，從而進入新的一輪下跌，此輪下跌持續的時間較長，屆時美元將會再次遭到拋棄，美元指數將會再次創出新低。
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