每當世界上什么地方爆發金融風暴，馬上有些人出來預測金融風暴襲擊的下一個目標就是中國。有人說一九九七年七月在亞洲爆發了世界性金融風暴的第一波，在一九九八年七月，俄國和巴西先后遭遇到嚴重的金融危機，這是第二波。在一九九九年第三波災難就會降臨中國。人民幣會象泰銖、韓元、印尼盾一樣劇烈貶值。中國領導人越是聲明要維持人民幣匯率穩定，越是有人猜測人民幣的匯率就快垮臺了。

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　　到底人民幣匯率有多大的壓力？人民幣會不會崩潰式貶值？在什么時候人民幣會貶值？

　　一、兩種不同的貶值

　　匯率貶值無非兩種：被動式與主動式。

　　被動式貶值在表面上往往是由國際投機集團引爆的，但在實質上是民眾對該國貨幣的信心危機的結果。在被動式貶值過程中大量資金外逃，最終搞垮了匯率體系，貨幣劇烈地大幅度貶值，進出口嚴重衰減，導致一場嚴重的災難。

　　主動式貶值是為了增強出口競爭能力，擴大出口的市場份額，增加利潤而采取進攻式的策略。

　　被動式貶值的結果是金融體系崩潰，國民經濟衰退。主動貶值的結果往往是出口增加，國民經濟繁榮。

　　被動式貶值往往是突然爆發，幅度很大。在1997年韓國貶值最大幅度54%，泰國53%，印尼84%。主動式貶值的幅度最大也不過是10%到15%。

　　二、　被動式貶值

　　從金融風暴的傳遞軌跡來看，由東南亞到東北亞，中間跳過了中國大陸和香港。于是很合乎情理地產生了這樣一個問題：金融風暴的下一個目標是中國嗎？能不能從外部搞垮中國的匯率體系？

　　(1)要從外部來顛覆人民幣匯率，說到底，要看能夠在短期內拋出多少人民幣。當金融投機集團拋售人民幣時，為了維持匯率穩定，中方必然要用美元吃進人民幣。如果要和中國較量的話，金融投機者必須要估計一下，為了拖垮人民幣的匯率，他們要拋多少人民幣才能耗盡中國的外匯儲備。勝負的關鍵在于雙方能夠投入多少資金。

　　中國大陸的金融體系沒有完全開放。外資銀行在大陸銀行中沒有股份，也不能直接經營人民幣業務，更不能買賣遠期人民幣。因此，外資集團既沒有股份可賣，也不能在銀行間大量拆借人民幣，在這種情況下，就是拿出自己的血本，也沒有多少錢。想大量拋售人民幣無異于白日做夢。雖說大陸的金融監督管理體系也很不健全，但是在目前的狀況下，監督有限的幾家有業務往來的外資金融機構在華活動還是比較容易的。

　　到一九九八年九月底中國外匯的官方儲備為一千四百一十二億美元。中國的外債總額僅僅一千一百八十六億美元，相當于GDP的5%，在一九九八年需要還債的總額一百三十億美元，只不過總出口額的9%。這使得中國在和國際金融投機集團的較量中游刃有余，處于有利態勢。

　　(2)雖然國際金融投機集團在金融風暴中起到很惡劣的作用，但是最終拖垮匯率體系的卻是持有該國貨幣的民眾。在民眾對該貨幣的信心動搖的時候，金融投機商拋售本幣的動作會產生一個羊群效應，一涌而上，導致一個非常明顯的放大作用。從泰國和馬來西亞的例子來看，這個放大作用可以達到十至二十倍。

　　目前人民幣還不能完全自由兌換。即使投機集團拋售人民幣也不可能在中國國內導發任何放大效應。中國的老百姓不會跑到銀行去，要求把他們手中的人民幣換成美元。沒有這個放大作用，金融投機集團的威力就打了一個很大的折扣。

　　(3)中國的銀行體制內有很嚴重的問題，由于國有企業的虧損造成了銀行內的壞賬高達24%左右。但是壞賬并不一定就意味著銀行不能正常運行，也不象某些人所謂的"技術性破產"。判斷風險程度要從動態角度來觀察，是不是還有大量的儲蓄資金投入銀行，是不是會有儲戶大量提款的傾向。在一九九七年大陸國民儲蓄率為38%。由于中國尚且沒有一個很發達的證券市場和房地產市場，廣大居民缺乏投資的選擇，只能把大部分積蓄的資金存入銀行。中國銀行存款余額逐年上升。在一九九八年九月末，全部金融機構存款余額為91，881億元，比去年同期增加了17.3%，銀行的資金周轉完全沒有問題。另外，假若通貨膨脹率很高，居民存款的實際購買力會逐漸下降，勢必會刺激提款意愿。中國在一九九八年前九個月的通貨膨脹率為-0.4%，存款的實際利率是正的。在這種情況下，沒有理由可以判斷廣大居民會涌向銀行提出存款。只要銀行能夠正常運行，就不存在嚴重的被動貶值的壓力。

　　(4)從下列指標可見，中國的金融結構明顯地趨于保守。

　　①外匯儲備與短期債務的比例，國際警戒線為80%，雖然馬來西亞(186%)，韓國(147%)，泰國(109%)的這個指標都高于國際警戒線，但是高得不多。截止一九九七年六月底，中國外匯儲備是短期債務的617%。在中國的外債中，長期外債占88.5%，短期外債僅為11.5%。無論如何，短期債務不可能耗盡中國的外匯儲備。

　　②外匯儲備與支持進口時間，國際通行標準是三至四個月，一九九六年中國的外匯儲備可以支持進口七個月。

　　③外債與GDP(國內生產總值)的比例，國際警戒線是50%，中國的實際情況是15.5%。外債占國內生產總值的比例很低。

　　④經常項目逆差與GDP的比例，發展中國家經常項目逆差應當控制在0-5%之間，墨西哥金融危機時這個比例為7.8%，馬來西亞是9.7%，泰國是7.7%。中國根本就沒有經常項目逆差，這個指標為-2.5%。也就是說中國在近年內一直有外貿順差，外匯儲備量在持續上升。

　　⑤外匯儲備增長率與GDP增長率之比，墨西哥一九九零至一九九五年期間為-28%，印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓、韓國、泰國在30%到120%之間。中國在一九九四年到一九九七年期間外匯儲備增長比GDP增長率高二倍以上。

　　⑥外國直接投資加經常項目逆差與GDP的比例。這個比例越高，接受投資的國家越不容易因資本突然外流而受到損害。該指標的國際警戒線為-2.5%。墨西哥該指標為-5.6%，中國的這項指標為＋5.7%。

　　另外，中國的外部環境并不支持中國貨幣貶值。美國在一九九七年對華貿易中出現了巨大的逆差，從美國的利益上來說，希望人民幣升值，減輕貿易逆差壓力。因此，如果金融風暴沖擊中國，起碼美國不會推波助瀾。

　　國際金融投機集團的目標是牟取暴利，只要有機會，他們絕不會憐憫任何人。中國巨大的市場規模以及高額外匯存底早已使投機者垂涎三尺。如果投機者能夠在中國和香港得手，好處要比泰國、馬來西亞等國大得多。之所以他們越過了中國和香港，從東南亞直撲東北亞，其原因很簡單，中國大陸的金融結構、外貿結構以及經濟規模讓國際金融投機集團很難下手。目前不存在從外部來搞垮中國大陸金融體制的可能性。

　　三、主動式貶值

　　主動式貶值是在國際商業競爭中經常采用的手段。是否貶值完全取決于在國際市場上競爭態勢。

　　人們常常說，主動式貶值能夠提高國際競爭力。必須注意：這個結論有兩個基本假設：

　　①貶值之后能夠擴大出口數量。

　　②貶值之后仍然有利潤。

　　主動貶值的目的是通過貶值來贏得更多的市場份額，薄利多銷，爭取更高的利潤。如果貶值之后，單位產品的利潤下降了，又沒有能力出口更多，那豈不是賠了夫人又折兵？

　　有人認為東南亞各國的匯率大幅度下降之后，要維持或擴大出口產品市場份額，大陸早晚要讓人民幣貶值。從理論上來講，也許有些道理。實際上，這種推測只能適用于主動式貶值，也就是說，只能適用于市場競爭中的策略。這種說法錯在混淆了主動與被動式貶值的根本區別。　　在金融風暴的襲擊之下，中國出口產品的主要競爭對手--印尼、馬來西亞、泰國等國并不是主動貶值，而是被動式貶值，處境非常悲慘。

　　①匯率大幅度下降以后，已經根本沒有利潤可談。特別是象馬來西亞、泰國以進口加工為主，在貨幣貶值之后，進口原材料，零部件的成本迅速上升，進口零件組裝之后再出口完全無利可圖。

　　②金融風暴破壞了宏觀經濟環境，大量的壞賬拖垮了銀行，銀行業務的停頓和破產又拖垮了企業，破產成風，失業率打破了歷史記錄。在金融風暴之后，銀行利率迅速上升，印尼的利率高達60%以上，嚴重抑制了投資和生產活動。在一片混亂之中，出口能力也大幅度下降。盡管亞洲國家匯率跌得一塌糊涂，但是并沒有能夠增加出口量。

　　③在金融風暴之后隨著而來的通貨膨脹將迅速地抵消貨幣貶值所取得的比較優勢。

　　受到金融風暴襲擊的國家在短期內都遭遇到嚴重的困難，除了把庫存商品廉價出售以外，基本上喪失了競爭能力。要恢復競爭能力首先要重建這些國家的金融體系。讓銀行恢復正常運作。眾所皆知，這不僅需要大量資金，也絕非一朝一夕能辦到的事情。

　　四、　金融風暴增強了中國出口商品的競爭能力

　　由于國際上商業競爭是在不同檔次上進行的，國際競爭力的比較也要按照不同的商品組來進行。根據一九九八年十月國際市場的競爭態勢，基本上可以作出如下判斷：由于大部分中國商品的競爭對手在金融風暴中陷于困境之中，中國出口產品競爭力不僅沒有被削弱，反而變得更加強勢了。

　　中國出口商品按照勞動力密集程度可以分為三檔。勞動力密集程度最高的三分之一產品在國際市場上具有絕對優勢，例如，中國出口的鞋類商品是亞洲國家總和的二十二倍，美國在一九九七年進口的圣誕節裝飾品中有85%來自于中國。泰國、馬來西亞等國的工資水平已經大大超過了中國，盡管印度、巴基斯坦的勞動力工資比中國還低，但是勞動生產率卻遠遠趕不上中國沿海地區的鄉鎮企業和合資企業。要提高他們的勞動生產率尚且需要一個投資和訓練工人的時期。當印尼、馬來西亞失去競爭力之后，中國的勞動力密集型產品幾乎是歐美商人的唯一選擇。中國勞動力密集產品的市場銷路甚好，完全沒有貶值、降價的必要。

　　中國出口的另外三分之一產品勞動力密集程度比較高，在世界市場上的競爭壓力也不大。在這個檔次上中國出口產品的主要競爭對手是印尼、馬來西亞、泰國以及有些東歐和拉丁美洲國家。當他們先后遭遇到嚴重的經濟危機之后，出口能力衰退，為中國向西方國家擴大出口提供機遇。

　　只有三分之一的出口產品，例如輕工業產品、鋼鐵、化工和造船業等，在金融風暴之后受到來自韓國、臺灣、新加坡等地的比較嚴重的壓力。例如，韓元貶值之后，韓國造船業取得了大量訂單，使得中國大連和上海的造船廠日子很不好過。在一九九八年一至四月間，大陸進口的韓國鋼鐵制品上升了40%，平均價格比大陸同等產品便宜20%。使得許多鋼鐵公司由盈利變為虧損。

　　根據目前競爭態勢，如果人民幣貶值，雖然在第三類產品上有些好處，但是前兩類商品的損失更大，得不償失。

　　另外，中國進口的50%是使用于出口加工的原材料和零部件。降低匯率必然增加進口商品的成本。總的來看，目前貨幣貶值的好處并不多。

　　在沒有外來壓力的情況下，人民幣是否貶值取決于貶值能夠帶來多少好處。如果好處不大，或者根本就沒有好處，為什么要貶值？

　　由于金融風暴的影響，亞洲各國經濟困難，勢必縮減進口，中國外部市場的萎縮是客觀事實。從目前的狀況來看就是降低人民幣匯率也不能恢復出口量。按照一九九六年的統計數據，中國向日本出口占總出口的19.14%，韓國3.52%，印尼0.96%，泰國1.3%，馬來西亞1.06%。鄰居家里遭了災，凄風苦雨，就是人民幣貶值，他們一時半會也沒錢來買東西。無可奈何。亞洲市場的萎縮必然嚴重打擊中國的出口企業。一九九八年中國出口增速逐月下降，在一九九七年五月對日本出口比前一年增加10.6%，但是在一九九八年五月對日出口比前一年減少5.7%。中國對亞洲(泰國、菲律賓、印尼、新加坡、韓國)貿易在一九九七年五月比前一年增加39.4%，可是到了一九九八年五月這個數字減少了19%。

　　另外，從國際收支的角度來看，在一九九四到一九九六年期間盡管中國的通貨膨脹率高于美國，但是由于大量外資流入，使得中國外匯市場上美元的供給大于需求，對人民幣形成了升值壓力。在一九九七年中國通貨膨脹率明顯下降，增加了人民幣升值的壓力。由于存在著升降兩方面的影響，所以并不存在著需要立即調整的壓力。

　　金融風暴對東南亞各國的打擊甚為慘重，要恢復元氣，整頓金融、外貿和生產系統尚需一段時間。待東南亞各國基本恢復出口競爭能力之后，必然對中國前兩類產品形成挑戰，到那個時候再適當調整匯率不遲。由于大陸目前掌握有調整匯率的主動權，因此可以參考大宗債務和訂單的時限，適當選擇調整匯率的時機。

　　五、該貶值的時候就貶值

　　最近有家報紙說，人民幣敗局已定，遲早都得貶值。這話說得實在莫名其妙。世界上有哪個國家的匯率是永遠固定不變的？如果貶值就是失敗，美國、日本、德國、加拿大的匯率經常上下波動，豈不"常敗之國"？人民幣在一九八一年時對美元的匯率是一比一點七零五，在十五年內大貶六次(超過10%)，小貶6次，到一九九七年變為一比八點四。恰恰就在這段時間內中國經濟增長速度高居世界前列。匯率調整是市場行為，潮起潮落，談不上什么貶值就是失敗。

　　有人說，如果人民幣貶值就會損害中國的國家形像，更是莫名其妙。在計劃經濟體制下，中國的匯率在60年代非常穩定，一點波動都沒有，難道那個時候中國的形像就很好嗎？

　　還有人說，保持人民幣匯率穩定說明中國在國際事務中說話算數，是負責任的。在亞洲金融風暴猖獗之際，如果中國頂不住，毫無疑問，馬上就會出現再一輪大貶值的風暴。中國匯率穩定，對穩定亞洲金融局勢起到了非常關鍵的作用。世人皆知，中國在這次金融風暴中的表現要比日本強得多了。世界各國都一致贊賞中國在亞洲金融風暴中的貢獻。但是，這并不意味著，中國在金融風暴過去之后，也不能按照市場競爭規律來調整匯率。只要不是落井下石，調整匯率與是否對國際事務負責毫不相關。

　　某位經濟學家預測中國人民幣將在2000年貶值。當前世界金融市場上風云變幻，瞬息萬千，比任何體育運動都要復雜得多。在勢均力敵的比賽中，沒有一個教練會告訴別人下半場比賽要怎么打。誰也說不上再過半年、一年在國際上會發生什么變化。任何國家的決策都必須要適應當時的搏奕格局。兵來將擋，水來土淹。如果能夠把當前的情況說清楚就很了不起了。我們不是算命先生，搞長期預測沒有什么意思。

　　總而言之，我們不要學春秋時代的宋襄公，搞什么蠢豬式的仁義。也不要沽虛名而棄實利，把自己的戰略預先告訴對手。更不要在商場上把自己的手腳捆住。一句話，該貶值的時候就貶值。

　　六、人民幣貶值的基本條件

　　人民幣貶值取決于以下幾個條件：

　　①國際市場競爭對手的態勢，

　　②擴大國際市場的可能性，

　　③貶值不至于對自身的金融體制造成信用危機。

　　最近從亞洲傳來一些好消息，馬來西亞和泰國的股市上揚30%，香港股市上揚25%左右。泰國的利率從22%下降為9.2%，韓國利率從16.6%下降為8.5%。泰國在一九九六年對外貿易逆差占國內生產總值的8%，在一九九八年劇烈上升為順差11%。韓國外貿也迅速扭虧為盈。如果能夠控制住通貨膨脹，近期內出口必然繼續上升。日本政府向銀行系統注資5000億美元，緩解了金融系統的困境。雖然目前還不能說亞洲經濟已經開始走出谷底，但是，當競爭對手逐漸恢復元氣之后，就到了準備下一輪競爭的時候了。君子之爭，勿謂言之不預。把話說清楚，提高信息的透明度，只會提高中國在國際事務中的信用。

　　和所有的金融政策一樣，貶值行動只有采取突然行動才能避免套匯、套利行為。特別是在國際金融投機集團虎視眈眈的情況下，如果要調整匯率，一定?quot;迅雷不及掩耳"，說變就變。從世界金融、貿易動向來分析，由于目前中國大陸非常重視穩定國內外的信心，可以比較有把握地判斷，在1999年春節之前，中國人民幣不可能貶值，大陸的匯率不會有重大的變動。其他的話，過了年再說。