迄今為止，德隆系的垮塌所引起的震蕩還沒有停止。不過關于其后事的傳言已經是多種多樣。比較積極的說法是，政府會出手相助德隆系中的金融企業，畢竟有太多的公眾投資在其中；消極的說法是，德隆還遠沒有達到能讓政府不得不救的那種重量級。

　　　 對德隆的評價也是多種多樣，有人說它是賭徒，有人說它是害群之馬，但和君創業研究咨詢公司執行董事長、管理咨詢專家李肅對中國經濟時報記者說，“德隆注定是中國

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產業整合的悲劇性英雄”，而早在三年前他們在為德隆做咨詢時就有過這個預言了。

　　　 李肅口中的產業整合，其實正是當前中國眾多企業所熱衷的產融結合。而他之所以稱德隆為英雄，是指德隆開中國產融結合先河的勇氣，只是由于更多客觀原因導致今天的敗北，而給它添加了不少悲劇的色彩。

　　　 隨著德隆的倒下，人們對當前發生在中國眾多企業身上的金融化沖動，開始有了越來越多的反思。

　　　 國務院發展研究中心企業所副所長張文魁表示，他近期將致力于研究這個課題，他不無擔心地對中國經濟時報記者說，這是一個讓人不能不重視的現象，但現在政府的關注顯然不夠。

　　　 李肅則認為，中國經濟一些宏觀問題解決不了，具體的監管部門也無從管起。

　　　 來自學界的態度是有支持，有反對，而企業家們則在這些肯定與否定中摸索前行。

　　財務公司初試牛刀

　　　 中國的企業開始嘗試金融化，最初應該是從創辦企業內部的財務公司開始的。

　　　 在國外，大型企業集團創辦財務公司，早已司空見慣。比如GE(通用電氣)的金融業務，作為美國最大的金融財務公司，其業務涉及消費者服務、設備管理、中間市場融資、特殊融資、特種保險等五大門類。

　　　 而在中國，財務公司的出現只是近十幾年的事情，是大型國企改革的配套政策之一。由于大集團所屬成員企業眾多，各企業的生產周期不盡一致，資金的使用存在著時間差，往往有一部分資金暫時閑置起來，不能充分利用。因此就需要一個集團內部的融資機構，利用企業集團成員單位之間的地區、行業、生產環節等差別，將資金合理調配。最初，資金結算中心承擔這一角色，后來集團內部融資機構逐漸從集團總部分離，成為獨立核算、具有法人資格的企業集團財務公司。

　　　 別小看這些集團內部由一個小部門發展而來的財務公司，其資金實力可能并不啻于一些商業銀行。據中國財務公司協會統計，截至目前，大型國企創辦財務公司并獲得經營牌照的，已經有88家，擁有資產500億美元。

　　　 有資料顯示，到2002年時，中國石化財務有限公司、中國電力財務有限公司、中石油財務有限公司、中海石油財務有限公司、寶鋼集團財務公司和上海汽車集團財務有限公司等6家財務公司的注冊資本就已經分別超過10億元。雄厚的集團實力背景，讓這些財務公司頗有些財大氣粗。　　

　　按照中國人民銀行2000年頒布的《企業集團財務公司管理辦法》，財務公司被賦予了從事多種金融業務的職能，這使得產業資本有了初涉金融的機會。然而，事實上，財務公司的所謂金融業務，范圍幾乎全部被限定在企業集團之內。而且開展每一項業務基本上都要經過人民銀行的許可，比如財務公司只能吸收成員單位3個月以上的定期存款、辦理成員單位之間內部轉賬結算業務的，需另報人民銀行批準等。

　　　除了傳統的結算、存款業務，一些財務公司也試圖擴展到一些新的領域。如2002年上海汽車集團財務公司聯合工商銀行、太平洋保險公司，涉足汽車個人買方信貸業務。但是，財務公司做存貸、結算、票據業務做不過銀行，做租賃業務做不過金融租賃公司，做擔保業務也做不過擔保公司。如果盲目地向這些方向發展，業務做不大，也形成不了核心競爭力，還會有政策風險。

　　　 雖然有GE近30%的利潤是GE Capital通過向消費者提供買方信貸和融資租賃等金融服務獲得的例子，但國內的許多財務公司顯然忽視了GE Capital并不是為了開展信貸業務而開展信貸業務，它的主要目的是為了幫助GE集團推銷自己的產品。

　　　 自身競爭力的薄弱，以及政策的限制，使得企業財務公司更多地只能在集團內部活動，而這顯然與產業向金融的大規模進軍相去甚遠。

　　產融結合：產業資本的涅槃

　　　 產融結合，顧名思義，就是企業資本與金融資本結合。

　　　 新疆德隆集團建立保險公司，可以說是國內最早的產業資本與金融資本結合的經營行為，但由于聲勢小，當時遠沒能引起業界像現在一樣的關注。

　　　 直到2001年初，以飼料起家的四川新希望集團董事長劉永好，將產融聯姻的浪潮掀起來，他通過連續增持和受讓發起人法入股，以持股7.98%成為民生銀行的大股東，不到幾個月工夫，就賺了幾個億。此后，他又以6000萬元的資金入主民生保險。

　　　 看到新希望聯姻金融所帶來的豐厚利潤，東方集團股份有限公司、中國有色金屬建設股份有限公司等諸多傳統產業巨頭也紛紛仿效，與民生銀行等中小金融企業聯姻。

　　　 當然這其中最引人注目的當屬海爾集團。

　　　 這家發端于冰箱的著名企業，在廣泛進入家電業的各細分行業，包括洗衣機、空調、手機、電腦、電視、微波爐等子行業以后，開始大手筆地進入金融行業，到目前已經先后投入十幾億元的資金。其基本步驟是：2001年7月，青島海爾投資5個億控股青島商業銀行，占60%股份；2001年12月，投資4億成為長江證券并列第一大股東；2002年12月，海爾保險代理有限公司開業；2002年12月，海爾投資1億與紐約人壽組建合資保險公司。一系列出擊使得海爾產業版圖的金融板塊輪廓日漸清晰。

　　　 據有關部門的不完全統計，2001年以來，全國共有近20個大型傳統企業涉足金融保險業，涉及的金額達上百億元人民幣。

　　綜觀近年來我國產融結合的實踐經驗探索，有學者將其概括為以下三種模式。

　　　 一是產業資本單純注資商業銀行模式。典型的有山東省高速公路公司注資威海市商業銀行的產融合作案例，將一家不良資產一度高達90%的金融機構成功盤活。

　　　 二是產業資本與金融資本結合，但尚不具備金融控股公司架構的模式。青島海爾集團通過一系列投資和購并，形成了集實業、銀行、證券、保險和信托業務于一身的集團公司，擁有了青島市商業銀行60%的股份，控股了長江證券，成立了保險代理公司和財務公司等等。

　　　 三是產業資本與金融資本結合，且已初步具備了金融控股公司架構的模式。如山東電力集團在集團化發展、多元化經營構想下，形成了包含旅游商貿、信息資源、高新技術、銀行、信托、證券、期貨、保險等多元化的架構，先后直接或間接參股交通銀行、期貨經紀公司、保險代理公司等等。

　　而在張文魁看來，產融結合應該有著更嚴格的定義，他認為應該是指工商業入股并控制金融業，以及金融業入股并控制工商業。他強調必須是入股控制，光入股不行，光控制也不行。比如說，雖然入股了，但是低于5%，甚至沒有投票權，沒有董事席位，這就不能稱之為控制。那么如何認定什么是控制呢？

　　　 張文魁解釋說，比如德隆，它的股份可能并不多，但它下面有很多一致行動人，就是它的子子孫孫公司。在東方人壽德隆可能只有3%的股份，但其他的股東有可能是德隆的子公司、孫公司、關系公司，這些股份加起來就體現了控制力。

　　　 第二，如果董事會有這個公司派去的人，也能體現控制。比如說入股15%，但要求董事會的9個席位有3個是我的人，這就可以認定為控制了。再比如說，總經理我派，副總經理我派或是財務經理、管投資的負責人我派，都可以認定是控制。

　　　 第三，在業務當中可以認定。東方人壽的保費，就委托給德隆下面的一個德恒證券去作風險投資，這就肯定是控制了。要不然，東方人壽的保費干嘛委托給德隆系而不是別人呢？或者德隆控股某一投資銀行，該銀行不斷為其提供大額貸款，這種廣泛的關聯交易也可以被認定。

　　　 張文魁說，從美國來看，越來越多的工商業企業進入金融業，但是對工商業企業進入商業銀行一直是有很嚴格的控制。到1999年，它的《金融服務業法》也一樣規定對于商業銀行入股工商業企業是有限制的。但是，對于票據、拆借、信用卡業務、支票業務放得越來越寬，包括保險和證券。而他持否定態度的就是狹義的產融結合，就是工商業企業與商業銀行的結合。但是在中國，德隆、海爾都控制了商業銀行，民生銀行本身就多是私營企業入股的。

　　沖動因何來

　　留法經濟學博士朱乃肖現在是深圳格瑞普電池有限公司副總經理，她把產業資本與金融資本的結合比喻成 “冬蟲夏草”的關系，冬蟲先生，夏草后長，但兩者相依為命，互不分開。在她新近將出版的書《謀變》中，她回顧了中國民營企業發展過程中逐漸積累的金融化沖動過程：

　　　 第一個階段在1978年-1984年。在此期間，各種各樣的中小企業像雨后春筍般地出現。但是能堅持到今天的企業已經為數不多了。而大凡能堅持到今天并且經營尚且不錯的企業，都是在其發展過程中得到了金融資本的及時支持。

　　第二個階段在1985年到1995年期間。許多民營企業家們走出管理的盲區，主動尋找金融資本的支持。最典型的例子是中山市的樂百氏公司，不僅花巨資聘請國外著名咨詢公司麥肯錫作管理咨詢，而且還引進戰略投資者達能公司，使本土的產業資本與國際金融資本、國際高新技術相結合。

　　第三個階段，從1995年至今，幾乎所有成長較快的民營企業都認識到�� 走產融結合之路是一條迅速致富之路。在這個時期，不僅企業家們在積極尋找金融資本，謀求共同發展的機會。而且許多金融資本家們也在積極尋找合適的企業加以介入。

　　　 朱乃肖分析說，當產業資本發展到一定階段時，由于對資本需求的不斷擴大，就會開始不斷向金融資本滲透；而金融資本發展到一定階段時，也必須要尋找產業資本支持。

　　　 世界500強企業中，有80%以上都成功地進行了產業資本與金融資本結合的經營行為，而中國的產業資本和金融資本的結合才剛剛開始，還處于相當初級的階段。例如，產融結合的形式多數以上市公司的股權抵押貸款，或者用金融機構的資金補充自己的流動資金，或者以對證券公司的投資為名，借錢給證券公司炒股票等方式。

　　　 一位金融專家也曾經說過，從表面上看，我們企業的產業資本已經與金融市場“緊密”地結合在一起，但實際上，金融資本與產業鏈條并沒有實現真正意義上的互動，有的甚至是完全割裂的。所以，不少金融專家對傳統行業的企業巨頭涉足金融圈，均持審慎態度。

　　　 而產業資本對金融業趨之若鶩，中信控股某負責人認為，“誰都知道金融業擁有天然的超乎實業運作的高額利潤，更何況在目前的中國，金融行業還是一個牌照和權力統治的行業，資源的稀缺造就了這個行業必然的超額利潤。”金融控股公司并不是一種金融創新，而是為規避政策監管而出現的。在多元化金融業務的組織模式中，金融控股公司的模式是取其中，介于全能銀行模式和分業經營模式之間。在這種模式下，子公司仍然是分業的，或者說是專業化的，而母公司則是全能的、混業的。在目前國內執行的嚴格分業政策下，金融控股公司一開始就是為了企業的現實運營問題而在法規的空隙中誕生的。

　　　 張文魁則認為，許多企業敢于冒險搞產融結合，正在于它所蘊含的道德風險。金融有傳染性，一個出問題會影響一大片，而且它涉及到儲戶、保戶、證券持有者這些廣泛的民眾，因此金融機構出了問題，政府往往會施以援手，而純粹的工商業企業出了問題是沒有人救的。這就是道德風險。也就是說，因為我是產融結合，所以我可以去冒險，最后國家會救我。

　　而除了道德風險，便利的資金支持，也是任何一個產業公司都有的愿望。張文魁說，這在國外叫運鈔車，就是說產業公司持有并控制金融公司，就有資金源源不斷地運過來。但也有人認為這就是一種不公平的競爭。而且企業的產融結合沖動與我國的融資環境不好有關系。中國的產融結合沖動是很大的，在于我國，特別是民營企業，融資困難。所以民營企業積極性比國有企業還高，因為在當前的金融格局下，它們太缺乏融資渠道了。

　　(實習生吳雪林對本文亦有貢獻。)