巴曙松 中國證券業協會發展戰略委員會主任、中山大學嶺南學院金融學教授

　　(文中觀點僅僅代表作者個人觀點，不代表任何機構的看法)

　　傘型結構基金作為一種十分重要的基金產品的創新，在中國基金市場上引起了積極的反響。不過，傘型結構基金也提出了一些值得關注的利益沖突方面的問題，特別集中在同

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一傘型結構之下的不同子基金之間的相互關系問題。

　　一 傘型結構基金只是一種基金的結構而已

　　如何看待傘型結構基金(或者稱為系列基金)，是把握不同子基金相互關系的基礎。而考察這一點，需要從基金結構的三個要素：基金持有人、基金管理人和基金托管人的相互關系來著手。

　　通常來說，傘型基金不是一只具體的基金,而是同一基金發起人對由其發起、管理的多只基金的一種經營管理方式,因此通常認為“傘型結構”(Umbrella Structure)基金的提法可能更為恰當。換言之，傘型基金本身并不構成獨立的法律主體，而只是作為一種結構，體現子基金之間的共同特征和相互轉換、相互依存的關系。以此為出發點，那么，在傘型結構的層面，一個傘型結構基金本身并不發生投資業務，沒有獨立的帳戶，也沒有單獨的資產，不以傘型基金的名義承擔法律責任。

　　既然傘型結構基金不是獨立的法律主體，這么，傘型結構下的子基金則成為獨立的法律主體，擁有獨立的資產、獨立的投資目標、投資策略、帳戶和單位資產凈值，同一傘型結構之下的不同子基金的資產分開管理，不同子基金以其資產獨立承擔其法律責任，這些子基金就成為獨立存在的符合法規要求的獨立基金，監管機構的法規的要求主要應落實在子基金層面，例如對基金的成立條件、投資目標、投資策略、投資比例限制、單獨帳戶、獨立資產、獨立估值、單獨的凈值發布、獨立的分紅政策等的要求。

　　作為一種強調規模經濟的結構形式，傘型基金所具有的統一品牌的銷售能力、方便的轉換導致的特有的保持流動性的能力、以及規模經濟帶來的低成本，都對基金公司有相當大的吸引力。

　　二 傘型結構基金與子基金的利益關系

　　既然將傘型結構基金明確為基金的一種組織形式和結構形式，那么，傘型基金的總體利益與不同子基金的獨立利益之間，必然存在一致性，也可能存在一定的沖突之處。

　　傘型結構之下的不同子基金擁有共同的基金發起人、基金管理人和基金托管人，并共有一份基金契約、招募說明書，這就是不同子基金利益一致的出發點所在；在此基礎上，子基金之間可以相互轉換，并且基于發揮規模經濟的作用，不同子基金聘請共同的代銷機構、會計師事務所、律師事務所等中介機構，以及共同公告等其他可以一起完成的事項。因此，在傘型結構基金中，各個子基金是完全獨立的基金，以保證各子基金資產的獨立性；同時，各個子基金又是存續于傘型基金之中，通過子基金之間的具有規模經濟的安排，提高整個基金的運營效率。通常來說，除非基金契約或者法律法規另有規定，任一子基金的終止和清算并不必然導致傘型基金和其他子基金的終止和清算

　　但是，傘型結構之下，整個傘型結構基金與不同子基金之間依然可能出現利益沖突的地方。

　　首先，這表現在傘型結構基金之下基金持有人大會的運作形式，因為基金持有人大會及其運作是體現對基金持有人利益的保護的核心所在。這有兩種可能的方式，一是不同子基金分別有自己的基金持有人大會，對是否終止子基金、更換子基金管理人、子基金托管人等涉及子基金持有人利益的重大事項進行表決。這種方式體現了子基金才是獨立的法律主體的涵義，但是忽視了不同子基金在傘型結構之下可能出現的互動關系、特別是利益沖突之處。另外一種模式，則是同一傘型結構基金之下只有一個統一的基金持有人大會，但是這自然涉及到整個傘型結構基金與子基金的利益關系問題，例如，在區分這個統一的基金持有人大會召集事由時，有的事由可能涉及到所有基金持有人的利益，如更換基金管理人、基金托管人、基金的終止、轉型或與其他基金合并；有的事由則可能僅僅涉及部分子基金的持有人的利益，如決定終止某子基金等。究竟應當如何區分這兩種不同的事由、在同一的基金持有人大會之下更好地保護所有基金持有人的利益，同時又能夠體現不同子基金的利益差異，是當前值得關注的利益沖突問題。

　　其次，基于統一的傘型結構之下的不同子基金的獨立利益，基金的費用分擔也應當進行嚴格的區分，否則會直接影響到不同子基金的利益。原則上來說，應當根據費用究竟是用于整個傘型結構基金還是單獨的子基金，應當將傘型結構基金的費用進一步劃分為為整個傘型結構基金所支付的共同費用和為單個子基金支付的單獨費用，至于共同費用，則應當按照比率共同承擔，單獨費用則由不同的子基金單獨承擔。費用的分擔不當，會直接影響到不同子基金之間的利益平衡。

　　第三，傘型結構基金還有一個重要的優勢，就是其在增加子基金方面的開放性。不過，增加子基金對整個傘型結構基金的影響并不完全是積極的，例如，在現有的傘型結構基金中增加子基金，當然可以為現有的基金持有人提供更多的基金轉換的選擇，但是也潛在存在的一個可能性就是，基金管理人可能不顧自身的管理能力盲目增加子基金的數量和規模，因此，在增加子基金方面，整個傘型結構基金與單獨的子基金之間存在利益沖突的可能性。

　　三 傘型結構基金之下的不同子基金之間的利益關系

　　基于傘型結構基金的特性，同一傘型結構基金之下的不同子基金獨立運作，單獨適用國家相關法律法規，分別進行估值、申購和贖回，子基金的收益也是分別予以計算的。統一傘型結構之下子基金利益的獨立性，決定了傘型結構之下必須高度關注不同子基金之間的利益關系。

　　首先，應當關注不同子基金之間可能出現的利益輸送問題。不過，需要指出的是，這不是傘型結構基金所存在的獨有問題，在傘型結構的框架之下，除了強調不同子基金成立獨立的基金經理組等舉措外，同樣需要強調內部的制約和外部的監管。

　　其次，有的傘型結構基金在子基金的設立方面，可能會出現不同子基金之間在投資范圍和投資對象上的重合，這就為潛在的利益沖突和利益輸送產生了可能。此時應當強調的，是在傘型結構之下的子基金的設立，應當有清晰的產品設計理念，以及在可能出現的子基金之間的投資范圍重合時采取必要的防范措施。

　　第三，在同一傘型結構之下，在不同的市場環境下，不同子基金的規模可能存在較大差異，此時如何在基金持有人大會等多個層面保護規模較小的子基金的持有人的利益，就成為一個值得關注的問題，特別是在所有子基金共同擁有一個基金持有人大會時，這個問題更為突出。

　　第四，傘型結構基金為不同的子基金提供的一個積極收益，就是方便的子基金之間的轉換。不過，這種轉換從正面看可能方便子基金持有人的投資決策，但是，同樣值得注意的是，不同子基金之間的轉換應當如何進行處理才能不對不同子基金的持有人利益形成沖擊？轉換費率應當如何確定，才能既能夠方便投資者的轉換，又能夠防止有效投資者利用不同子基金申購費率之間的差異少交申購費用？ 這些也是子基金轉換方面值得注意的操作性的問題。

　　傘型結構基金在當前基金市場引入后，引起了積極的反響，但是只有在更好地處理上述傘型結構基金與不同子基金、以及子基金之間的利益關系問題的基礎上，傘型基金才能走的更好。