隨著美國聯(lián)邦儲備委員會6月30日宣布小幅度提高短期利率，國人對中國是否會升息的討論再次升溫。究竟央行是會相機(jī)而動，進(jìn)行加息，還是會按兵不動，保持現(xiàn)有利率？

　　劉旭

　　宏觀調(diào)控效果初步顯現(xiàn)

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　　2003年，中國全年居民消費(fèi)價(jià)格總水平上漲了1.2%，而GDP的增長率高達(dá)9.1%，可謂真正的高增長、低通脹。但受2003年底的物價(jià)翹尾等多種因素影響，2004年1月以來居民消費(fèi)價(jià)格總水平加速上漲，一季度達(dá)到2.8%，4月份達(dá)到3.8%，為1997年以來最高值，因此目前實(shí)際的一年期存款利率已經(jīng)在-2%左右。以此計(jì)算，每年有大約400多億元的財(cái)富從存款者手中蒸發(fā)。升息成為人們關(guān)注的焦點(diǎn)。“五一”前夕，商業(yè)銀行間甚至傳出“五一”后升息的“實(shí)質(zhì)”消息，商業(yè)銀行被要求“五一”之前尚未出賬的貸款一律不得出賬，并嚴(yán)格控制各類授信業(yè)務(wù)。這個消息多被市場演繹成央行升息的前兆。“黃金周”后，人們對升息的預(yù)期反而更熱。“央行最快將于今年上半年上調(diào)利率，幅度會在0.5%至1%”，類似的消息不脛而走。利率牽動著眾多國人的心，而目前的種種跡象表明，央行升息，也許是一場虛驚！

　　2003年以來，國民經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了增長加速的態(tài)勢，而在經(jīng)濟(jì)增長的背后，過度投資效應(yīng)十分明顯。為了解決中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在的突出問題，央行采取了除升息以外幾乎所有的貨幣政策工具。從目前情況看，前一段中央的各項(xiàng)調(diào)控手段正在見效，整個局面在趨于好轉(zhuǎn)，加息的壓力正在釋放。

　　在6月27日結(jié)束的“中國宏觀經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀探討與分析”高層論壇上，國家統(tǒng)計(jì)局總經(jīng)濟(jì)師兼新聞發(fā)言人姚景源表示，國家統(tǒng)計(jì)局1～5月的最新數(shù)據(jù)支持中國政府宏觀調(diào)控取得明顯成效的結(jié)論，幾大重要宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)均表明，此輪宏觀調(diào)控已逐步接近調(diào)控目標(biāo)。他指出，去年下半年特別是今年3月份以來采取的調(diào)控措施，目前已取得成效并正在發(fā)揮作用。而宏觀調(diào)控政策發(fā)揮作用有一個傳導(dǎo)過程，調(diào)控措施的效應(yīng)會在今年下半年更明顯地顯現(xiàn)出來。種種跡象表明，下半年經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)回落，實(shí)現(xiàn)“軟著陸”。

　　物價(jià)上漲似成強(qiáng)弩之末

　　居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)的增長狀況是央行決定是否提高利率的一個重要因素，而目前的種種狀況均表明我國發(fā)生長期通脹的趨勢正在減弱，過度投資的現(xiàn)象正得到控制。為預(yù)防通貨膨脹，國家發(fā)改委發(fā)布新規(guī)定：當(dāng)某省物價(jià)漲幅月環(huán)比超過1%或同比連續(xù)3個月超過4%時，該省應(yīng)暫停出臺提價(jià)項(xiàng)目3個月。

　　央行貨幣政策委員會委員、中國社科院金融研究所所長李揚(yáng)在中國社科院金融研究所舉辦的金融論壇上指出，從我國目前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢，尤其是我國的物價(jià)水平來看，加息是有必要的，但是物價(jià)上漲的趨勢很可能發(fā)生逆轉(zhuǎn)。他說：“雖然目前物價(jià)上漲的趨勢比較明顯，但是這種狀況是否能夠繼續(xù)還是需要認(rèn)真考慮的。”目前的跡象表明，物價(jià)上漲已經(jīng)是強(qiáng)弩之末，他預(yù)計(jì)今年下半年，遲則明年上半年物價(jià)上漲的趨勢就會出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。

　　《經(jīng)濟(jì)日報(bào)》分析，2004年既有推動價(jià)格上升的壓力，也存在平穩(wěn)價(jià)格的條件。首先，物價(jià)上漲受到市場供求關(guān)系的約束。目前，超購的產(chǎn)品主要集中在生產(chǎn)資料領(lǐng)域，而工業(yè)消費(fèi)品市場還是供大于求。雖然原材料和上游產(chǎn)品價(jià)格漲得很快，但要傳遞到最終消費(fèi)品價(jià)格上來，難度很大；其次，物價(jià)上漲缺乏內(nèi)生性。目前還看不到消費(fèi)需求回升對物價(jià)上漲的支撐作用。今年一季度全社會消費(fèi)品零售總額實(shí)際增長9.2%，與去年和前年同期大體持平。近年來城鄉(xiāng)居民的平均消費(fèi)傾向和消費(fèi)率不斷下降，目前也沒有根本改善；第三，物價(jià)上漲缺乏可持續(xù)性。按照市場規(guī)律，糧價(jià)上漲必然刺激糧食供給，預(yù)計(jì)今年夏收以后，糧食和食品價(jià)格漲勢將趨緩。城市交通、煤氣水電、醫(yī)療、教育價(jià)格將繼續(xù)有所上漲，但漲價(jià)力度將逐步減緩。最重要的是，中央出臺的一系列宏觀調(diào)控措施效果逐漸顯現(xiàn)，目前固定資產(chǎn)投資增幅回落，鋼材價(jià)格下跌。以此推斷，近期內(nèi)物價(jià)總水平即便上漲，幅度也將逐步減小。

　　根據(jù)國際通用標(biāo)準(zhǔn)，如果CPI(即居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)，它是衡量通貨膨脹的一個主要指標(biāo))上漲達(dá)到3%，說明有很高的通脹風(fēng)險(xiǎn)；如果CPI上漲達(dá)到5%，一般認(rèn)為通脹已經(jīng)到來。按照這個標(biāo)準(zhǔn)，我國通脹的跡象已經(jīng)比較明顯，現(xiàn)在關(guān)鍵是看下半年物價(jià)的走勢，如果漲幅控制在5%以內(nèi)，那么我們就可能不采取升息這劑“猛藥”。如果物價(jià)指數(shù)仍不斷上升，貸款實(shí)際利率為負(fù)的話，那么加息恐怕在所難免。

　　國家信息中心經(jīng)濟(jì)預(yù)測部的張永軍測算，我國2004年CPI大約上漲3.4%左右，屬于比較溫和的上漲幅度。張永軍認(rèn)為，價(jià)格上漲幅度的高峰期很可能在第三季度出現(xiàn)。但他同時強(qiáng)調(diào)，不能因此作為采取進(jìn)一步緊縮政策的依據(jù)。決定價(jià)格走勢的關(guān)鍵時期在第四季度，如果到時CPI指數(shù)漲幅不出現(xiàn)下滑甚至繼續(xù)提高，進(jìn)一步的緊縮政策才有必要出臺。

　　還需要指出的是，盡管目前物價(jià)漲幅較大，但居民仍然可以承受，我國已進(jìn)入負(fù)利率時代，負(fù)利率會引起大量居民儲蓄流出銀行，進(jìn)入消費(fèi)市場，引起CPI進(jìn)一步上漲。現(xiàn)在的情況是，從去年底至今已連續(xù)幾個月出現(xiàn)負(fù)利率，但并未能阻擋儲蓄高增長的腳步，目前我國居民儲蓄余額已達(dá)12萬億元。資金供給較充裕依然是主要趨勢，這種趨勢也不支持利率的上漲。

　　世界低利率格局未改變

　　近幾年來，為克服不利的外部影響，刺激經(jīng)濟(jì)增長，世界各主要經(jīng)濟(jì)體紛紛采取了連續(xù)降息等寬松的貨幣政策。美聯(lián)儲在2003年6月將聯(lián)邦基金利率從1.25%下調(diào)到1%，達(dá)到45年來最低點(diǎn)。日本銀行也曾多次采取措施放松銀根，增加基礎(chǔ)貨幣投入以維持零利率水平。歐洲中央銀行理事會則兩次下調(diào)利率，達(dá)到2%的水平。事實(shí)上，歐洲央行仍然存在著下調(diào)利率的空間。盡管高利率貨幣國家，如英國、澳洲等采取了加息措施，但并不足以引領(lǐng)全球利率周期根本轉(zhuǎn)向，即使美聯(lián)儲小幅度加息，但也不意味著全球利率將就此進(jìn)入一個持續(xù)上升的通道。

　　有人把央行會否加息的決定因素歸納為物價(jià)、美聯(lián)儲動向、投資三大要素。人民幣存款利率與美元存款利率的差額已經(jīng)成為人民幣幣值變動，以及利率調(diào)整的重要依據(jù)。在中國存在巨額外匯儲備、外匯占款越來越多的時候，人民幣利率的調(diào)整越來越需要考慮美元利率的變動。今年6月30日，美聯(lián)儲宣布4年來的首次升息，將利率調(diào)高25個基點(diǎn)，恢復(fù)到了2003年6月以前1.25%的利率水平，采取的是小幅升息，而非大幅升息，這一情況表明，世界低利率格局并未發(fā)生根本改變。在這種情況下，上調(diào)人民幣利率雖然會有利于減輕中國國內(nèi)通貨膨脹壓力，抑制信貸增長，但也將使已經(jīng)有所縮小的與美元利差再度加大。

　　我國本外幣利差較大，以美元為例，目前國內(nèi)美元一年期存款利率為0.5625%，人民幣一年期存款利率為1.98%。而美國美元一年期大額CD(大額可轉(zhuǎn)讓存單)存款利率為1.06%，境內(nèi)外本外幣利差為0.92個百分點(diǎn)。如果加息的話，套利空間會進(jìn)一步加大，吸引大量國際投機(jī)游資進(jìn)入中國進(jìn)行無風(fēng)險(xiǎn)套利，從而增加人民幣升值的壓力，從這一點(diǎn)上說，加息不是明智之舉。

　　此外，適度的通脹還可以緩解人民幣對外升值壓力，假如通脹率為5%，則人民幣對內(nèi)貶值5%，對外的潛在價(jià)值就下降5%，人民幣對美元潛在價(jià)值就貼水5%，原有的升值壓力自然相應(yīng)下降；下半年，需視國內(nèi)物價(jià)走勢狀況，和國際上，特別是美國的利率動向而定。如果國內(nèi)CPI接近或超過5%，而國際上，特別是美國也出現(xiàn)大幅加息，則中國也會相機(jī)而動，進(jìn)行加息。

　　截止6月初，央行票據(jù)已經(jīng)連續(xù)3周獲得了足額發(fā)行，最近一次公開市場操作正回購資金50億元，正回購成交金額僅為上周的1/4。這反映商業(yè)銀行的多余流動性資金正在逐步得到控制。業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，這從一個側(cè)面反映了市場對于央行加息的預(yù)期正在逐漸退去。在這樣的形勢下，央行對是否再動用“加息”這一最后可供使用的調(diào)控工具，估計(jì)要表現(xiàn)出更大的耐心。