歐洲經(jīng)濟(jì)面臨主權(quán)債務(wù)等多重多機(jī)困擾，但其深層根源與超主權(quán)貨幣內(nèi)在機(jī)制局限有關(guān)。危機(jī)國(guó)外部債務(wù)相對(duì)規(guī)模過(guò)高是導(dǎo)致歐債危機(jī)的特征條件，由于積累過(guò)高外債需要一段時(shí)期國(guó)際收支持續(xù)逆差失衡，因而歐債危機(jī)本質(zhì)上是一個(gè)巨大規(guī)模的實(shí)際匯率錯(cuò)配與國(guó)際收支失衡產(chǎn)物。歐元體制現(xiàn)存形式的內(nèi)在局限，一方面在一段時(shí)期為部分歐元成員國(guó)不可持續(xù)外部失衡提供誘致和實(shí)現(xiàn)機(jī)制，另一方面使歐元區(qū)整體失去治理失衡舊機(jī)制后又未能獲得新手段。

　　基本事實(shí)表明，把部分歐元國(guó)拖入危機(jī)泥潭的不僅是通常債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重，更為關(guān)鍵的是在債務(wù)結(jié)構(gòu)方面外債比例過(guò)高以及“國(guó)際投資凈頭寸(NIIP)”負(fù)值過(guò)大。觀察多國(guó)債務(wù)率數(shù)據(jù)可以看到，歐元區(qū)總體和歐元危機(jī)國(guó)債務(wù)率確實(shí)很高，但與其他發(fā)達(dá)國(guó)家比較并非高得離譜。但是歐元區(qū)危機(jī)國(guó)通常外債較高。以2009公共部門外債占GDP比例為觀察指標(biāo)，葡萄牙、希臘、愛爾蘭都在70%以上，較低者意大利與西班牙也分別在50%和30%上下。另外除意大利之外，2010年其他四個(gè)危機(jī)國(guó)國(guó)際投資凈頭寸負(fù)值表示的即國(guó)際凈債務(wù)GDP占比高達(dá)90%-108%。

　　依據(jù)開放宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)常識(shí)，一國(guó)特定時(shí)點(diǎn)過(guò)高外部債務(wù)存量，必由早先時(shí)期過(guò)高國(guó)際收支逆差流量累積轉(zhuǎn)化而來(lái)，也必以本國(guó)實(shí)際匯率持續(xù)高估作為必要條件。因而要解釋歐債危機(jī)真實(shí)根源，需要提出一個(gè)符合歐元區(qū)基本情況的國(guó)際收支失衡和實(shí)際匯率錯(cuò)配假說(shuō)�？梢杂脙删湓捀爬ㄟ@個(gè)失衡發(fā)生機(jī)制。第一，歐元成員國(guó)“競(jìng)爭(zhēng)力差離傾向”，通過(guò)經(jīng)常賬戶持續(xù)赤字派生外部舉借債需求。第二，單一貨幣體制下資本市場(chǎng)“收益率扭曲效應(yīng)”，在一段時(shí)期為成員國(guó)低成本外部舉債提供現(xiàn)實(shí)條件。兩重效應(yīng)配合作用下，持續(xù)外部失衡伴隨持續(xù)外債累積，通過(guò)內(nèi)外部環(huán)境演變，終于在華爾街金融危機(jī)沖擊下歷史性達(dá)致“完美風(fēng)暴”條件，并通過(guò)希臘這個(gè)南歐國(guó)家特殊而夸張的政治運(yùn)作方式引爆歐債危機(jī)。

　　先看歐元制度下成員國(guó)“競(jìng)爭(zhēng)力差離傾向”導(dǎo)致實(shí)際匯率與國(guó)際收支失衡情況。單一貨幣體制設(shè)計(jì)暗含一個(gè)前提假設(shè)：成員國(guó)勞動(dòng)市場(chǎng)和其他實(shí)體經(jīng)濟(jì)參數(shù)會(huì)快速收斂，從而保證匯率與貨幣政策工具不復(fù)存在時(shí)，各成員國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)仍能大致平順有序運(yùn)行。然而歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)實(shí)際運(yùn)行情況與上述理論假設(shè)大相徑庭。引入歐元后其成員國(guó)之間工資變動(dòng)差異顯著。以2000-2008年德國(guó)工資變動(dòng)為基準(zhǔn)，同期希臘工資相對(duì)上升16.5%，愛爾蘭上升12%，葡萄牙、西班牙分別上升7%和8%，意大利升幅3%�？紤]各國(guó)德國(guó)勞動(dòng)生產(chǎn)率變動(dòng)差異，同期五國(guó)單位勞動(dòng)成本相對(duì)德國(guó)上升幅度在25%到47%之間。

　　雖然單一貨幣定義性排除貨幣區(qū)內(nèi)名義匯率變動(dòng)，但是特定成員國(guó)單位勞動(dòng)成本大幅增長(zhǎng)，必然該國(guó)內(nèi)部實(shí)際匯率大幅升值和外部失衡。數(shù)據(jù)顯示，2000-2008年間，愛爾蘭相對(duì)德國(guó)實(shí)際匯率升值約50%，希臘、西班牙、意大利和葡萄牙分別升值27%，31%、34%和24%。與此相適應(yīng)，2000年引入歐元后五國(guó)經(jīng)常賬戶無(wú)一例外都是逆差：希臘和葡萄牙年均經(jīng)常賬戶逆差占GDP比例高達(dá)9%-10%，西班牙在6%以上。并且這些國(guó)家逆差在2005年到危機(jī)爆發(fā)前呈現(xiàn)擴(kuò)大態(tài)勢(shì)。

　　再看歐元體制下“收益率扭曲效應(yīng)”如何為持續(xù)外部失衡提供融資便利。經(jīng)常賬戶逆差需要私人資本賬戶盈余或(和)政府外債融資保證平衡。通常情況下，一國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)常項(xiàng)失衡難以在國(guó)際資本市場(chǎng)持續(xù)得到低成本融資，因而融資困難對(duì)外部失衡和過(guò)度負(fù)債構(gòu)成有效約束。歐元體制不對(duì)稱改變成員國(guó)發(fā)債融資成本與能力：對(duì)德國(guó)這樣競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)國(guó)家影響較小，然而大大提升希臘等競(jìng)爭(zhēng)力弱國(guó)舉債能力。例如1993年希臘十年期國(guó)債相對(duì)德國(guó)利差高達(dá)十幾個(gè)百分點(diǎn)，葡、西、意等國(guó)利差也在3-5個(gè)百分點(diǎn)上下，反應(yīng)資本市場(chǎng)對(duì)國(guó)別經(jīng)濟(jì)基本面與風(fēng)險(xiǎn)差異的評(píng)估預(yù)期。引入歐元至危機(jī)前，各國(guó)利差普遍降至0.5個(gè)百分點(diǎn)以下極低水平，為這些國(guó)家過(guò)度債務(wù)融資大開方便之門。

　　以德國(guó)為代表的歐元區(qū)中心國(guó)也一度分享到自己的那份利益。希臘等國(guó)負(fù)債增長(zhǎng)給德國(guó)等國(guó)順差增長(zhǎng)提供需求條件，德國(guó)凈出口占GDP比例從2000年不到1%增長(zhǎng)到危機(jī)前6%-7%。類似于區(qū)域性排他性自由貿(mào)易區(qū)具有“貿(mào)易轉(zhuǎn)移效應(yīng)”，歐元體制對(duì)區(qū)域內(nèi)金融市場(chǎng)投資引入“歐元偏向效應(yīng)”，加之歐元在區(qū)域外作為國(guó)際貨幣影響力加大，歐元中心國(guó)金融機(jī)構(gòu)得以快速擴(kuò)張。

　　由于歐元體制客觀上給部分成員國(guó)家同時(shí)提供了外部債務(wù)融資的必要性和便利性，因而實(shí)施超主權(quán)單一貨幣后歐元區(qū)整體新發(fā)債券規(guī)模快速膨脹。數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)新發(fā)債總額趨勢(shì)值在上世紀(jì)90年代十年間增長(zhǎng)不到一倍，但是2000年歐元問(wèn)世到危機(jī)前不足十年間增長(zhǎng)4-5倍。如果說(shuō)華爾街投行金融家用次貸-次債這類負(fù)債金融衍生工具為美國(guó)經(jīng)濟(jì)挖掘陷阱，歐盟精英則以歐元體制宏大設(shè)計(jì)把歐洲經(jīng)濟(jì)引入過(guò)高杠桿化的危險(xiǎn)境地。

　　歐元體制一段時(shí)期為成員國(guó)帶來(lái)皆大歡喜的擴(kuò)張盛宴，深層隱憂是各國(guó)財(cái)政獨(dú)立基礎(chǔ)上貨幣聯(lián)盟成員國(guó)具有吃大鍋飯和搭便車沖動(dòng)，由此可能造成赤字和債務(wù)過(guò)高的危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)。歐元戰(zhàn)略家意識(shí)到這一點(diǎn)，并試圖通過(guò)引入事先與事后規(guī)則加以防范。然而事實(shí)表明這些規(guī)則都不能達(dá)到設(shè)計(jì)效果。

　　按照事先規(guī)則要求，申請(qǐng)加入歐元國(guó)家必須在赤字和通脹等宏觀指標(biāo)上達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)才會(huì)被批準(zhǔn)成為成員國(guó)。認(rèn)為加入歐元有利可圖國(guó)家總能通過(guò)各種方式努力達(dá)標(biāo)，使得事先限制條件難以真正把潛在“問(wèn)題成員國(guó)”擋在單一貨幣外。例如據(jù)后來(lái)報(bào)道，希臘當(dāng)年加入歐元，就多虧某個(gè)國(guó)際大投行指點(diǎn)，采用涉嫌造假手段方獲成功。事后規(guī)制包括1997年通過(guò)歐盟“穩(wěn)定與增長(zhǎng)公約”設(shè)定財(cái)政赤字和債務(wù)閾值。財(cái)政赤字超標(biāo)需在一年內(nèi)糾正，連續(xù)三年超標(biāo)則需按程序上繳不超過(guò)相當(dāng)于本國(guó)半個(gè)百分點(diǎn)GDP的罰金。然而令人遺憾的是，2002-2004年德法兩國(guó)率先觸犯紅線，卻以自身特殊影響力繞過(guò)規(guī)制免受責(zé)罰。昭告世人規(guī)制形同虛設(shè)，“穩(wěn)定公約不穩(wěn)定”。

　　歐元體制在內(nèi)部埋下可能引爆危機(jī)地雷的同時(shí)，還取消了采用常規(guī)手段應(yīng)對(duì)炸雷事故的可能性。擁有主權(quán)貨幣國(guó)家萬(wàn)一因?yàn)楹暧^管理不善或其他沖擊出現(xiàn)雙赤字困難，至少還可以通過(guò)匯率、利率和財(cái)政等多方面手段加以應(yīng)對(duì)。超主權(quán)貨幣一勞永逸地取消了成員國(guó)通過(guò)匯率利率等相對(duì)價(jià)格工具調(diào)節(jié)失衡與應(yīng)對(duì)危機(jī)的可能。

　　特定共同體應(yīng)對(duì)債務(wù)危機(jī)另一邏輯可能性，是成員國(guó)減記甚至取消債務(wù)存量。就歐債危機(jī)而言，高債務(wù)國(guó)主要是對(duì)其它歐元“兄弟”成員國(guó)欠債，歐元區(qū)整體外部負(fù)債不多。如果德國(guó)等主要?dú)W元區(qū)內(nèi)債權(quán)國(guó)真的愿意施以援手，歐元區(qū)應(yīng)能自行解決主權(quán)債務(wù)危機(jī)，甚至歐債危機(jī)本身就不會(huì)發(fā)生。但在現(xiàn)行歐元模式下，這條路也崎嶇難行。歐元貨幣一體化孤軍深入造成一個(gè)跛足體制：貨幣同盟這條腿已大步邁出，財(cái)政集中這條腿卻未能跟進(jìn)。歐盟目前預(yù)算盤子僅相當(dāng)于區(qū)內(nèi)GDP百分之一。幾年前“歐盟憲法條約”在法國(guó)、荷蘭“公投闖關(guān)”失利，意味著在稅收財(cái)政和轉(zhuǎn)移支付方面進(jìn)行實(shí)質(zhì)性改革將遙遙無(wú)期。通過(guò)財(cái)政手段調(diào)整存量應(yīng)對(duì)危機(jī)，也因缺乏相應(yīng)制度安排和政治意愿難以實(shí)施。

　　歐洲債務(wù)危機(jī)與美國(guó)金融危機(jī)一樣，都是具有劃時(shí)代意義的經(jīng)濟(jì)史事件。觀察歐債危機(jī)后三年來(lái)若干“歐豬國(guó)家(PIIGS)”國(guó)債利差演變情況，可見歐債危機(jī)在波動(dòng)起伏中總體呈現(xiàn)深化趨勢(shì)，也說(shuō)明在現(xiàn)行歐元體制架構(gòu)沒有大刀闊斧改革前提下“救助換緊縮”應(yīng)對(duì)方針難以奏效。歐債危機(jī)根植于歐元目前機(jī)制局限，人們寄希望于再造歐元以根治危機(jī)，但又知易行難并阻礙重重。即便在一組不壞假設(shè)條件下，歐洲經(jīng)濟(jì)未來(lái)一段時(shí)期可能難以擺脫低速增長(zhǎng)和瀕臨衰退狀態(tài)。如果發(fā)生個(gè)別歐元區(qū)國(guó)家退出甚至更為劇烈的歐元重組情形，則難免劇烈震動(dòng)和嚴(yán)重衰退。