邁克爾·詹森是真正橫跨經濟學和公司財務與治理兩大領域的大師級學者，他的某些前沿研究甚至達到舉座皆驚的地步。除了在資本市場理論中確立舉足輕重地位外，他還在公司控制理論和資本結構理論方面做了開創性工作是代理經濟學的創始人之一。

　　□ 史晨昱

　　由于兼具專業化管理、長期理性投資、支持和穩定市場等功能作用，二十世紀六十年代以來證券投資基金在各國發展勢頭迅猛。隨著基金規模的不斷擴張，基金產業競爭加劇。如同一項持續、激烈的競賽，基金經理為排名而戰，其收益水平、未來升遷等都與定期績效排名高度相關。如何對基金績效作科學而準確的價值判斷就顯得尤為重要。經過時間和市場的檢驗，在各種排名方法中，邁克爾·詹森(Michael Jensen) 29歲時(1968年)在“1945-1964年間共同基金的業績”一文中提出的詹森指數，逐漸成為衡量基金績效最為常用的經典方法。

　　早期在評價基金業績時，用一段時期內資產凈值平均增長率所表示的基金收益是較簡單的指標，但它沒有將基金收益與獲得這種收益所承擔的風險綜合考慮。詹森指數的特點是綜合考慮收益和風險兩個因素，比單純考慮基金收益大小要更科學，也更具有可比性。

　　詹森指數法直接在

諾貝爾經濟學獎成果———資本資產定價理論(CAPM)的基礎之上，引入了市場基準指數，能直接告訴人們各基金表現優于基準組合的程度。依據CAPM，在均衡條件下，任何

證券或組合的期望收益完全由其系統風險的大小所決定。因此，由CAPM模型所給出的這種期望收益率就可以作為衡量基金組合表現的基準。具體而言，若實際取得的收益率扣除由資本資產定價模型所決定的期望(理論)收益率的差值為正，說明基金組合收益在經由資本資產定價模型進行的風險收益調整后的表現優異，基金績效超過了市場表現，基金經理具有超常的選股能力，跑贏大市，且差值越大，業績越好；如果差值為負，則說明基金組合風險調整后的表現較差，基金經理的選股能力欠佳，跑輸了指數。這個差值即為詹森指數。將詹森指數的概念運用于基金投資中，就是要通過主動管理的方式，追求詹森指數的最大化，來創造基金投資超額收益的最大化。

　　除了在

資本市場理論中確立舉足輕重地位外，1985年進入哈佛商學院任教的詹森，還有不少為他贏得了無數榮譽的理論成就。最突出的是在公司控制理論和資本結構理論方面的開創性工作。作為代理經濟學的創始人之一，詹森和麥克林1976年發表了“企業理論：經理行為、代理成本與所有權結構”，文章吸收了代理理論、產權理論和財務理論，提出了“代理成本”概念和企業所有權結構理論。該文也成為企業理論領域中引用度最高的經典論文之一。

　　在現代企業理論中，關于企業的性質，有兩種影響較大的觀點，表現為對企業的兩種不同定義，一是科斯的定義，二是詹森和麥克林的定義。詹森和麥克林認為，傳統新古典經濟學的企業理論，實際上是企業扮演重要角色的市場理論。企業作為一個“黑盒子”，按有關產出和投入的邊際條件運行，以實現利潤或現值最大化。傳統的企業理論不能解釋企業各參與者相互沖突的目標是怎樣達到均衡而實現利潤或現值最大化的，也不能解釋“所有權與控制權分離”的現象，以及大公司經理的行為。

　　在詹森和麥克林看來，企業的本質是契約關系。他們把企業定義為一種組織。這種組織和大多數其它組織一樣，是一種法律虛構，其職能是為個人之間的一組契約關系充當連接點；就企業而言，這“一組契約關系”就是勞動所有者、物質投入和資本投入的提供者、產出品的消費者三方之間的契約關系。這里的契約關系既包括我們通常理解的明確的書面或口頭契約，也包括不明確契約，即所謂“默契”。從這個觀點出發，把企業人格化，比如說，問企業的目標函數是什么，就是嚴重的誤導。企業不是個人，而是使許多個人沖突的目標在契約關系框架中實現均衡的復雜過程的焦點。因此，產權這個概念就有了決定成本和報酬如何在一個組織的參與者之間分配這個更寬一些的含義。由于權利通常都是由或明或暗的契約規定的，所以組織中個人，包括經理人員的行為，都取決于這些契約的性質。換言之，契約，尤其是企業所有者與經營者之間的契約所規定的產權，應當具有明確的行為含義。

　　同產權理論相關或互補的是代理理論。詹森和麥克林把代理關系定義為這樣一種關系：委托人授予代理人某些決策權，要求代理人提供有利于委托人利益的服務；并且認為，假定雙方都追求效用最大化，那么就有理由相信，代理人不會總是根據委托人的利益采取行動。為解決這個問題，首先，委托人可以激勵和監控代理人，以使后者為自己的利益盡力；其次，代理人可以用一定的財產擔保不損害委托人的利益，或者即使損害也一定給予補償。顯然，這樣就發生了正的委托人監控成本和代理人擔保成本。此外，即便如此，代理人的決策與使委托人效用最大化的決策仍會有差異，由此造成的委托人利益的損失，叫做“剩余損失”，也是一種代理成本。

　　公司股東和經營者的關系，完全符合代理關系的定義。所以，在所有權分散的現代公司中與所有權與控制權分離相關的問題，最終都和代理問題有關。代理問題的通則是促使代理人采取使委托人福利最大化的行為，它存在于所有的組織和合作努力中。說明公司形式為何以及如何產生代理成本，就能引伸出企業的所有權(或資本)結構理論。詹森和麥克林對資本結構概念做出了有效的拓寬。長期以來，資本結構被簡單地認為是權益資本和債務資本的比重，詹森則認為，資本結構不僅包括兩者之間的比重，還應包括公司經理和外部人持有這兩種資產的比重，以及這兩種資產的構成。研究資本結構就必須研究債務內部的構成(如長期債務、短期債務、公開發行的債券、私募債券、可轉換債券所占的比重)和股權資本內部的構成(如普通股、優先股等比重)。在諸多因素中，“代理成本”是企業所有權結構的決定因素。他們認為，代理成本的產生是由于經理人不是公司的完全所有者。不同的資本結構與不同的代理成本相聯系，資本結構的選擇是為了使代理成本最小化，最優的資本結構實際上也就是企業代理成本最低時的融資結構。讓經營者成為完全剩余權益的擁有者，可以降低甚至消除代理成本。

　　1990年入選《財富》雜志“年度25位最杰出的商界人士”的詹森，某些前沿研究有時甚至達到舉座皆驚的地步。如1989年他在其撰寫的一篇頗具爭議的文章中提出，上市公司在經濟領域中的作用正在逐漸弱化并開始失勢。當時多數學者對他的預測表示出極大懷疑，報紙評論也認為他過度夸張。而十幾年后，股市和私有市場之間的相互作用，促進了凱雷集團(Carlyle Group)、黑石集團(Blackstone Group)等私人股權投資收購基金的興起。寬松的信貸市場、越來越繁復的上市公司制度體系以及股東對短期收益的偏好，使得收購基金對企業的吸引力越來越大，企業融資不再僅僅依賴股市。

　　這位真正橫跨經濟學和公司財務與治理兩大領域的大師級學者生于1939年，早年獲麥考利斯特大學學士學位，后獲芝加哥大學金融學MBA和經濟學、金融學、會計學博士學位。1967年起執教于羅切斯特大學，1984年起任該校金融和商務管理專業IsClare榮譽教授。并且，曾當選為美國藝術與科學研究院院士，擔任美國金融學會會長等公職。多年來，他積極參與社會實踐活動。1973年，他創建《金融經濟學》期刊，如今這份雜志已成為金融經濟學領域最有影響力的刊物之一。1994年，他與人合作創建了社會科學電子出版公司，致力于社會科學著作的電子出版事業，公司旗下的SSRN網站，包括會計、經濟、金融經濟學、法律、管理、信息系統、市場營銷、談判等8個專業研究網，已成為社會科學研究的重要平臺。2000年，他加盟摩立特集團(Monitor Group)，擔任負責組織戰略的執行董事。