我國(guó)5000億美元左右的外匯儲(chǔ)備規(guī)模，足以應(yīng)付外匯可能遭遇的內(nèi)外部擠壓沖擊

　　-馮科

　　從仿生經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度看，外匯儲(chǔ)備與糖等營(yíng)養(yǎng)成分一樣，并非越多越好，過(guò)多的儲(chǔ)備與營(yíng)養(yǎng)過(guò)剩所產(chǎn)生的代謝綜合征類似，會(huì)使經(jīng)濟(jì)處于失衡狀態(tài)。當(dāng)前外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)過(guò)快形成的流動(dòng)性過(guò)剩成為推動(dòng)通貨膨脹的原動(dòng)力。因此，什么樣的外匯儲(chǔ)備規(guī)模才是最佳的，這個(gè)問(wèn)題值得深思。

　　2000年以來(lái)，我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)迅猛，由2000年的1655.74億美元外匯儲(chǔ)備余額，增長(zhǎng)到2006年的10663.44億美元。僅僅半年時(shí)間，2007年上半年，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額達(dá)到了13326.25億元，比2006年末增加了2662.81億美元。深入分析可知，人民幣升值以及國(guó)際收支順差是造成中國(guó)外匯儲(chǔ)備迅猛增長(zhǎng)的主要原因。

　　考慮到我國(guó)外匯儲(chǔ)備80%配置的是美元資產(chǎn)，以及人民幣長(zhǎng)期升值預(yù)期，因此，積極的外匯儲(chǔ)備管理對(duì)于我國(guó)國(guó)民財(cái)富而言非常重要。否則，在美國(guó)推行的美元貶值策略中，中國(guó)將失去大筆財(cái)富。

　　最初，持有外匯儲(chǔ)備主要是為了滿足政府進(jìn)口貨物(如先進(jìn)機(jī)器設(shè)備)的需要，在改革開(kāi)放初期，提出積極創(chuàng)匯、藏匯于國(guó)的政策可以理解。而1997年爆發(fā)的亞洲金融危機(jī)，讓許多國(guó)家認(rèn)識(shí)到外匯儲(chǔ)備還具備這種抵御突發(fā)性的金融危機(jī)或者是巨額投機(jī)資金的沖擊作用。但過(guò)多的外匯儲(chǔ)備又會(huì)造成經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外失衡。

　　那么，什么樣的外匯儲(chǔ)備規(guī)模才是合適的呢？

　　一般而言，充足的外匯儲(chǔ)備需要同時(shí)考慮外匯的外部擠壓以及內(nèi)部擠壓這兩種因素。外部擠壓通過(guò)短期內(nèi)到期的外債來(lái)衡量；內(nèi)部擠壓用M2的一個(gè)可能比率來(lái)衡量，因?yàn)樵诿媾R沖擊的時(shí)候，在不采取換匯限制的情況下，本國(guó)居民也會(huì)拿存款兌換外幣。通常用WK指標(biāo)衡量外匯儲(chǔ)備充足性，即“短期外債水平+M2×k/e”,表示穩(wěn)定長(zhǎng)期對(duì)外清償能力所需要的外匯儲(chǔ)備水平。(這里k是預(yù)計(jì)的M2換成外匯的比率，e是

人民幣匯率)

　　2007年上半年，M2為37.8萬(wàn)億元人民幣，人民幣匯率中間價(jià)7.6155。而截至2007年3月末，我國(guó)外債余額為3315.62億美元(未包括香港特區(qū)、澳門特區(qū)和臺(tái)灣地區(qū)對(duì)外負(fù)債，下同)，比上年末增加85.74億美元，增長(zhǎng)2.65%。其中，短期外債(剩余期限)余額為1906.33億美元，比上年末增加70.05億美元，增長(zhǎng)3.81%。按照慣例，對(duì)于固定匯率制國(guó)家，k這個(gè)值通常選擇10%～20%。因此，當(dāng)k取10%時(shí)，我國(guó)外匯儲(chǔ)備需要的規(guī)模為6869.9億美元。但是，考慮我國(guó)長(zhǎng)期的

人民幣升值趨勢(shì)以及我國(guó)資本與金融賬戶沒(méi)有完全對(duì)外開(kāi)放，本國(guó)居民匯兌比率應(yīng)該小于10%這一水平，我國(guó)應(yīng)對(duì)外匯的外部擠壓的風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)較小，因此，預(yù)計(jì)目前我國(guó)5000億美元左右的外匯儲(chǔ)備規(guī)模足以應(yīng)付外匯可能遭遇的內(nèi)外部擠壓的沖擊。

　　此外，根據(jù)香港的外匯管理經(jīng)驗(yàn)，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備也可以分為兩部分，一是“貨幣資產(chǎn)”，另一個(gè)是“投資資產(chǎn)”。“貨幣資產(chǎn)”主要配置美元、歐元、日元、澳元、港元以及一些新興國(guó)家和地區(qū)的貨幣，其資產(chǎn)規(guī)模大約相當(dāng)于5000億美元左右的外匯儲(chǔ)備。無(wú)疑，“充足性”、“流動(dòng)性”、“安全性”是“貨幣資產(chǎn)”的首要目標(biāo)。而“投資資產(chǎn)”則注重外匯儲(chǔ)備的“收益性”。2007年上半年，我國(guó)外匯儲(chǔ)備13326.25億美元，因此，大約有8000多億美元的外匯儲(chǔ)備可以作為“投資資產(chǎn)”由國(guó)家外匯投資公司進(jìn)行管理。

　　目前，國(guó)家外匯管理公司管理的首筆外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)為2000億美元左右。可以預(yù)期，在獲得進(jìn)一步的管理經(jīng)驗(yàn)以后，國(guó)家外匯管理公司將加快步伐增加“投資資產(chǎn)”的比重。因此，視乎通貨膨脹的表現(xiàn)以及資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)情況，持續(xù)的特別國(guó)債發(fā)行可以預(yù)期，緊縮性的貨幣政策在近年內(nèi)將得到持續(xù)。

　　(作者為北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)所

房地產(chǎn)金融研究中心主任)