慎行金融自由化 建立良好的內(nèi)部監(jiān)管

　　北京報(bào)道 本報(bào)評論員 曹理達(dá)

　　升值不能平抑通脹

　　<21世紀(jì)>:中國目前面臨通脹與人民幣升值的雙重壓力,很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為人民幣升值是平抑通脹的有效方法,您是否同意這一觀點(diǎn)?

　　麥金農(nóng):經(jīng)濟(jì)學(xué)家所受到的專業(yè)教育使他們認(rèn)為,實(shí)際匯率是貿(mào)易平衡中一個重要的可控變量。一些非常優(yōu)秀的中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家也陷入了這樣的想法當(dāng)中。但是對于像中國這樣的對外貿(mào)易債權(quán)國,匯率提高之后對貿(mào)易順差的影響可能是微不足道的,或是不可預(yù)測的。這也就是為什么日本的經(jīng)驗(yàn)對于中國來說非常寶貴。因?yàn)楫?dāng)日元兌美元匯率從1971年的360,直升至1995年的80,日本的對外貿(mào)易順差繼續(xù)上升,占GDP的份額也沒有下降。

　　當(dāng)日元

匯率大幅升值,投資減少,美元資產(chǎn)的持有者就會損失,由此導(dǎo)致消費(fèi)下降,進(jìn)口減少。出口減少的同時進(jìn)口也減少,所以貿(mào)易順差的狀況沒有大的改變。很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都認(rèn)為控制了匯率,就控制了貿(mào)易雙方的宏觀經(jīng)濟(jì)。但是當(dāng)我們關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)情況時,發(fā)現(xiàn)借助貨幣政策來制定的匯率,對于宏觀經(jīng)濟(jì)的影響是非常復(fù)雜的。現(xiàn)在很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都在建議提高匯率,但是這里提高的是名義匯率而不是實(shí)際匯率,很難講對于宏觀經(jīng)濟(jì)會產(chǎn)生所預(yù)期的影響。

　　<21世紀(jì)>:比照日本,以現(xiàn)在的中國經(jīng)濟(jì)形勢來看,中國現(xiàn)在的通脹與

人民幣升值預(yù)期之間存在怎樣的關(guān)系?您認(rèn)為怎樣能夠緩解現(xiàn)在的通脹壓力?

　　麥金農(nóng):現(xiàn)在中國面臨的通脹,主要是由人民幣升值預(yù)期所導(dǎo)致的大量熱錢流入所造成的。日本當(dāng)時和中國一樣,都有很高的GDP增長率,也有很多的熱錢從境外流入(當(dāng)然在日元匯率穩(wěn)定的時候,沒有熱錢流入)。因?yàn)閷θ赵�的升值的預(yù)期一直存在,所以越來越多的熱錢流入。在中國,從1995年到2005年,人民幣的匯率非常穩(wěn)定,有著很高的GDP增長率和工資增長率。這和日本當(dāng)年也很相似,工資上漲體現(xiàn)的是勞動生產(chǎn)率的上漲。

　　盡管現(xiàn)在央行采取了很多的干預(yù)政策,包括增加外匯儲備,提高利率,減少流動性,這些對于通脹的調(diào)控都沒有起到很好的作用。如果人民幣的匯率升值保持在一個溫和的水平,同時根除對人民幣升值的進(jìn)一步預(yù)期,頂住美國方面對人民幣升值給予的壓力,那么就會迎來一個通貨緊縮的時期。這樣的話,境外的資金流入就會停止,流動性過剩就會得到緩解,央行能夠更好的抑制通脹。

　　<21世紀(jì)>:如果人民幣兌美元的匯率升值下去,會不會在十年后遭遇和日本相同的"失落的十年"?

　　麥金農(nóng):這個很難預(yù)測,到現(xiàn)在為止,人民幣的升值幅度在10%左右,跟當(dāng)年日元的大幅升值不可同日而語。所以中國距離"失落的十年"還有很大的一段距離。我所擔(dān)心的是潛在的可能性。

　　當(dāng)很多人認(rèn)為人民幣升值是減少貿(mào)易順差的有效手段時,我就會想到經(jīng)濟(jì)學(xué)家這一職業(yè)有可能會導(dǎo)致群體性的瘋狂。

　　"貨幣戰(zhàn)爭"是不可能的

　　<21世紀(jì)>:您曾表示中國

證券業(yè)的發(fā)展還不成熟,您怎么分析中國現(xiàn)在的股市泡沫?

　　麥金農(nóng):因?yàn)榫惩馔顿Y者對人民幣升值有很強(qiáng)的預(yù)期,所以很多的熱錢流入了資本市場,造成了現(xiàn)在的股市泡沫。同時由于境外投資者對人民幣升值的預(yù)期,投資都是向內(nèi)流動,而境內(nèi)的投資者本該對自己的資產(chǎn)組合進(jìn)行多元化投資,可以把資本流向日本、美國、歐洲等地,但是人民幣升值導(dǎo)致了國內(nèi)股市的回報(bào)預(yù)期的提高,加上沒有投資境外的選擇,國內(nèi)的股市成了唯一的投資目標(biāo),這就加劇了國內(nèi)的資產(chǎn)泡沫的形成。

　　<21世紀(jì)>:有的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為中美、美日之間存在著"貨幣戰(zhàn)爭",您是否同意這樣的觀點(diǎn)?

　　麥金農(nóng):我不這么認(rèn)為。美國會指責(zé)其他國家的貨幣政策的問題,但是美國中央銀行卻不太干預(yù)美元貨幣市場。

　　這個格局形成的歷史原因要追溯到上世紀(jì)五六十年代,布雷頓森林體系的建立是基于"N-1"原則的。假設(shè)有N個國家,那么只有當(dāng)一個國家的貨幣作為兌換的基準(zhǔn)匯率,其他的N-1個國家才能制定自己的變動匯率。否則就會出現(xiàn)混亂和沖突。假設(shè)我們現(xiàn)在的世界只有美國和加拿大兩個國家,那么就存在著美元和加元的兌換。當(dāng)加拿大政府想要對加元采取一些政策的時候,美國的美元必須是被動的,這樣加元的政策才能執(zhí)行。兩國不能夠同時采取貨幣政策,只有其中的一方可以,不然的話就會有沖突。

　　假定世界上有N個國家,必須有一個主要的國家以自己的貨幣作為基準(zhǔn)貨幣,在外幣政策上保持被動,讓其他的N-1個國家在市場上自由貿(mào)易,自由設(shè)立外匯政策。這才使得美元中心的貨幣體系得以實(shí)行。所以美國對美元就不可能干預(yù)太多,其他國家的銀行對本國貨幣有很多的干預(yù)。

　　"中投"不是"中國淡馬錫"

　　<21世紀(jì)>:您怎樣評價即將成立的"中投"公司,您贊成它采用類似新加坡的淡馬錫(Temasek)等公司的模式嗎?

　　麥金農(nóng):我認(rèn)為很難,新加坡的情況是唯一的,它的模式很難復(fù)制。

　　新加坡是世界上經(jīng)常賬戶盈余率最高的國家,這當(dāng)然和新加坡的GDP有關(guān)。新加坡的經(jīng)常賬戶盈余率達(dá)到了20%,比中國要高出很多。但是,美國卻不指責(zé)新加坡的外匯政策。新加坡是個很小的經(jīng)濟(jì)體,盡管這樣,新加坡的經(jīng)常賬戶盈余額還是很大。

　　新加坡卻沒有建立起巨額的外匯儲備,而是建立了國有的政府投資公司,如淡馬錫,還有更大規(guī)模的GIC,在中國也有投資。新加坡的操作模式是,政府控制儲蓄,將儲蓄國有化。他們有中央儲備金,在新加坡工作的人必須向政府交納工資的30%,存入中央儲備金。這看上去是政府強(qiáng)制執(zhí)行的過度儲蓄。然后政府就掌握了由新加坡幣構(gòu)成的中央儲備金,每個存款人每個月會得到一份月結(jié)單,上面會給出以坡幣計(jì)算的利息收益,這也就作為存款人的退休儲備金。

　　中國的政府海外投資公司不能復(fù)制新加坡的模式。中國不具備新加坡那樣的中央儲備金。中央儲備金是養(yǎng)老金的一種形式,強(qiáng)制繳納的比例很高。這樣的一種形式降低了外匯市場的風(fēng)險,由政府掌握了大量的現(xiàn)金儲備。不然的話,當(dāng)外匯市場出現(xiàn)波動的時候,很多美元的持有者會去兌換。在新加坡就不會出現(xiàn)這種情況,因?yàn)檎�府掌握了�?jīng)濟(jì)中的絕對量的儲蓄額。中國不具備這樣的機(jī)制。

　　"金融自由化"應(yīng)慎行

　　<21世紀(jì)>:怎么樣從政策上避免日本金融危機(jī)在中國重演?

　　麥金農(nóng):很難回答。如果大多數(shù)人都認(rèn)為應(yīng)用人民幣升值來解決通脹,政府很難制定出穩(wěn)定可靠的匯率政策,專業(yè)人士要在這方面努力,讓政策制定者更加明智。

　　我認(rèn)為保持人民幣兌美元匯率不變需要中美雙方政府的合作,這個在日元是有過經(jīng)驗(yàn)的,但是殘留的問題是,他們沒有把日元固定在一個比較窄的波動區(qū)間內(nèi),日元的大幅波動使得持有大量美元的機(jī)構(gòu)可以從波動中套利。盡管不是完美的,這次改革也對日本的金融有了很大的改進(jìn)。我們希望美國再出現(xiàn)一個羅伯特·魯賓來幫助中國。

　　<21世紀(jì)>:您對中國的金融改革有著什么樣的建議?怎樣建構(gòu)健康的、功能運(yùn)行良好的金融體制?

　　麥金農(nóng):把外資銀行都趕出去,這樣你們就不會有次級債危機(jī)了(笑)。

　　我認(rèn)為最應(yīng)該注意的是一定要慎重對待金融自由化。在這一點(diǎn)上我和美國財(cái)政部的觀點(diǎn)截然相反。他們總是在敦促中國開放金融市場給美國的投資銀行、證券公司和保險公司。我覺得這個進(jìn)程太快了。什么時候是合適的時機(jī),要建立什么樣的制度保證,這些都夠?qū)ｉT寫一篇文章的了。

　　我的想法是,中國不希望有次級債那樣的危機(jī)發(fā)生,那就應(yīng)該建立起良好的內(nèi)部監(jiān)管體制。美國在上世紀(jì)二三十年代經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后,制定了<格拉斯-斯蒂格爾法>,分離了投資銀行和商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)。這是為了人們可以把存款安全的存在商業(yè)銀行里,對商業(yè)銀行還實(shí)行了存款保險。對于商業(yè)銀行的金融安全還制定了很多的法規(guī),但是對于投資銀行卻沒有這方面的限制,因?yàn)橥顿Y銀行的業(yè)務(wù)風(fēng)險很大。商業(yè)銀行投資在開放市場的存款比例是有限制的,他們的存款利率也是有限制的。他們只有靠利率來吸引人們存款,而不能靠在開放市場的大量投資。

　　以我這個年齡的經(jīng)驗(yàn)來說,我覺得中國在金融自由化上應(yīng)該三思而后行。現(xiàn)在中國的銀行業(yè)有自己的一些業(yè)務(wù)分離的規(guī)定,我認(rèn)為應(yīng)該繼續(xù)加強(qiáng)監(jiān)管,慎重的規(guī)范金融業(yè)務(wù)。

    注：羅納德·麥金農(nóng)為美國斯坦福大學(xué)教授、當(dāng)代金融發(fā)展理論奠基人