王建

　　由于中國在世界分工體系中的特殊地位，使利率變動對宏觀需求的影響力在中國發生了逆轉。從未來趨勢看，由于利率政策將越來越難以達到宏觀調控的目的，所以在中國特定歷史階段的宏觀調控手段使用中，作用會越來越不明顯

　　宏觀調控將要進入一個轉軌期。一方面，宏觀調控必須堅持，另一方面，我們必須用新的眼光和思維進行宏觀調控。為什么宏觀調控思維要轉軌？因為宏觀調控的外部環境發生了變化。

　　高度開放條件與貨幣政策

　　1978年，中國進出口總額占GDP的比重還不到10%，到今年上半年已經超過70%了，中國經濟在30年改革開放中，已深深地融入世界經濟體系之中，這使得我們的宏觀調控不可能關起門來進行，而是必須考慮到世界經濟對中國的影響，以及中國經濟對世界的影響。

　　宏觀調控必須在高度開放條件下轉軌，因為直到目前我們似乎還沒有真正意識到宏觀調控中的許多變量和工具。比如，貨幣供給量一向是貨幣當局根據本國經濟增長需要安排的，但在新的全球化時代，由于中國取得了巨大的貿易優勢，出口增長長期超過進口增長，在2000年以來這種情況特別明顯，但也引來了貿易順差和國際熱錢所形成的外儲不斷增加，從而導致在外匯占款項下基礎貨幣的被動式投放。2003年外匯占款項下所形成的貨幣投放，第一次與經濟增長所需要的貨幣供給量相等，到去年則已相當于經濟增長所需要的貨幣供給量的3倍了。

　　從這點來說，中國在享受到全球化帶來的好處的同時，貨幣政策卻在某種程度上失去了獨立性，即基礎貨幣的增長不是依據經濟增長所需要的數量安排的，而是被動地由外匯流入量所決定的。

　　央行雖然依據中國經濟增長對貨幣供給的實際需要，頻繁使用對沖操作收回多余的貨幣投放，但由于外匯流入量不可控，對沖操作往往只能滯后于被動的貨幣投放，由此形成了目前的貨幣流動性過剩的格局。

　　加息效果為什么不明顯

　　我們的貨幣政策失去獨立性，更集中地表現在利率政策上。由于巨大的貿易順差引來了巨額國際熱錢投機于人民幣升值，但熱錢也有成本，就是熱錢所屬幣種的貸款利率水平，所以熱錢的收益等于人民幣升值幅度加人民幣存款利率，再減掉熱錢所屬幣種利率后的差額。所以，人民幣的利率水平越高，國際熱錢的投機成本就越低，收益就越大。

　　加息本來是為了抑制貨幣需求，但是人民幣利率越高，熱錢的投機風險就越小，流入量就越多，相應導致中國央行從外匯占款項下投放的基礎貨幣增加，因此加息的結果反而變成了造成貨幣供給增多的因素。

　　今年以來，央行已經進行了5次加息行動，目標是對準資產價格上漲和投資的高速增長，以及日漸明顯的通脹勢頭，希望通過收緊銀根來達到抑制貨幣需求的目標。但是加息的效果是也許引來更多的國際熱錢流入。2003～2006年，包括貿易順差與FDI在內的正常外匯流入平均占同期外匯儲備增加額的73.7%，但是今年上半年卻大幅度下落到只有54.2%，下降了十幾個百分點，這里面雖然有中國企業境外上市外匯收入流入的短期影響因素，但也不能排除是由于加息引來了更多國際熱錢的情況。

　　順便指出，目前的消費物價上漲是因為食品供給不足所形成的“結構型通脹”，而不是總需求膨脹造成的，因為加息并不能增加食品供給，所以加息就不可能抑制消費物價的上漲。而從2003年發端的本輪投資周期目前已進入到后期階段，沒有人會為了僅一兩個百分點的貸款利率變化就廢棄已經完成了70%～80%的投資項目，所以加息也不可能抑制投資的繼續增長。而前面已經說過，對股市和房地產來說，投資的人也不是賭利率高低，而是流動性過剩，由于加息反而使流動性過剩更加嚴重，所以加息就在以上三個方面難以收到預期效果。

　　利率政策一向被認為是政府進行宏觀管理的最重要手段，但是在新的全球化時代，由于中國在世界分工體系中的特殊地位，使利率變動對宏觀需求的影響力在中國發生了逆轉。從未來趨勢看，由于利率政策將越來越難以達到宏觀調控的目的，所以在中國特定歷史階段的宏觀調控手段使用中，作用會越來越不明顯。

　　使用正回購手段對沖，由于央行手里的債券等對沖工具數量終究有限，有很大局限性，用“央票”對沖由于央行必須有借有還，必然導致央票越發越多，也不是長久之計，那么是否在中國會出現世界各國前所未有的高存款準備金率呢？如果是這樣又會有什么問題？還有沒有其他好辦法？這些問題都需要立足于外部條件的長期變化，從現在起就開始認真研究，尋找到新的宏觀調控辦法，而不能走到哪算哪。

　　更大的產業轉移浪潮將來臨

　　有許多人認為，中國的貨幣流動性過剩與貨幣政策在某種程度上不能獨立，只會是短期的事情，這種判斷仍然是對中國經濟外部條件的變化缺乏清醒認識。

　　在過去的30年中，中國主要是承接了發達國家消費類產業的轉移，由于發展中國家至今仍具有相比于發達國家低幾十倍的生產要素價格差，而以目前年均10%以內的相對要素價格增長率，拉平這個差距恐怕還要20～30年，所以發達國家向包括中國在內的發展中國家的產業轉移，也還會持續相當長的時間，這就是新全球化的基本動力所在。

　　而在發達國家的制造業結構中，消費類產業只占1/3~1/4，也就是說，發達國家制造業中的主體到目前還基本沒有向發展中國家移動。

　　但是，在本輪經濟增長高潮中，中國的制造業裝備水平通過引進和自主創新，已經開始迎頭趕了上來。以制造業的核心數控機床為例，2000年中國數控機床產量剛剛突破1萬臺，今年則將邁過10萬臺的高峰，而且長期被發達國家封鎖的五軸聯動數控機床也取得了重大技術突破，可以成批量生產了。加上每年進口的20萬臺數控機床，中國機床的數控化率正以每年5個百分點左右的速度提升，今年將超過40%，到2010年就可以達到發達國家60%的平均水平了。所以用不了太長時間，我們就會看到一個發達國家向中國轉移重化工產業的高潮，中國也將逐步成為向世界提供汽車、飛機、成套高端工業技術裝備和化工產品等重工業產品的大國。所以，隨著新全球化過程的深入，更大的國際產業轉移浪潮還在后面，而隨著這個浪潮的興起，中國的貿易順差會增長得比目前更迅速。

　　除非中國不愿意像已經過去的30年那樣，接受這個新全球化所帶來的利益，否則由貿易順差與國際直接投資引來的相關熱錢的增加，就會在未來長期內使貨幣流動性過剩成為常態，這就是中國為了獲得新全球化利益所必須支付的成本或代價。

　　利用優勢 主動影響國際經濟

　　宏觀調控思維根據變化了的外部環境而改變，也包括如何利用中國在新全球化中所取得的新優勢，去主動影響國際經濟波動，以形成有利于中國的短期與長期態勢。中國目前已經是世界資源消費大國，一般而言，在某種國際初級產品交易中占有了10%的份額，就可以對這個產品產生定價權，但我們目前在有色金屬、鋼鐵和石油等產品的國際貿易中已經開始接近甚至大大超過了10%的比重，定價權卻仍然操縱在別人手里。去年全球最大的IPO是在中國香港上市的中國工商銀行，到今年7月中國股市規模已經超過了東京股市，年初以來，中國股市的漲跌也開始對國際股市行情產生了重大影響，而我們應怎樣利用這些新優勢來通過中國的短期宏觀調控和長期戰略選擇，在國際經濟中謀取中國的利益，也似乎還沒有破題。當然，中國作為一個在當代世界經濟中新出現的大國，形成美國那樣的全球經濟思維模式還需要一段時間，這也就顯出了宏觀調控思維轉軌的必要性。

　　以上看法不見得正確，說出來愿為引玉之磚。(作者為中國宏觀經濟學會秘書長、招商證券顧問)