中國(guó)證監(jiān)會(huì) 研究員、博士生導(dǎo)師 聶慶平

　　當(dāng)前中國(guó)金融面臨對(duì)外開(kāi)放的壓力。人民幣匯率如何自由化，如何評(píng)估中國(guó)經(jīng)濟(jì)崛起后人民幣在國(guó)際金融格局中的地位與作用，如何放松國(guó)際資本流動(dòng)的管制，使中國(guó)經(jīng)濟(jì)既不會(huì)受到國(guó)際資本流動(dòng)的沖擊發(fā)生金融危機(jī)；又可以逐步實(shí)現(xiàn)人民幣自由兌換，如何積極穩(wěn)妥地開(kāi)放我國(guó)的銀行業(yè)、證券業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)，既不能因過(guò)度過(guò)早開(kāi)放威脅到國(guó)家金融安全；也不能因緩慢開(kāi)放，失去在經(jīng)濟(jì)全球化和開(kāi)放過(guò)程中獲得的經(jīng)濟(jì)與金融發(fā)展機(jī)遇。因此，中國(guó)的金融開(kāi)放問(wèn)題實(shí)質(zhì)上面臨關(guān)鍵的戰(zhàn)略選擇。

　　防止泡沫經(jīng)濟(jì)危機(jī)關(guān)鍵在于健康的GDP增長(zhǎng)

　　從新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的經(jīng)驗(yàn)看，金融開(kāi)放存在相互關(guān)聯(lián)的理論模式。它包括GDP增長(zhǎng)、國(guó)內(nèi)信貸投放、匯率和國(guó)際資本流動(dòng)、金融市場(chǎng)開(kāi)放四個(gè)方面的開(kāi)放關(guān)系。金融開(kāi)放還可細(xì)分為銀行業(yè)的開(kāi)放、資本市場(chǎng)的開(kāi)放和保險(xiǎn)業(yè)的開(kāi)放。在這一模式中經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是根本的，任何一個(gè)新興經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)體由于勞動(dòng)力價(jià)格低廉，本幣價(jià)格相對(duì)偏低，以出口貿(mào)易為導(dǎo)向型的經(jīng)濟(jì)都會(huì)出現(xiàn)一個(gè)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)期。隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)加快，貿(mào)易程度的提高，金融國(guó)際化的需求自然產(chǎn)生，要求放松金融管制，開(kāi)放本國(guó)銀行和資本市場(chǎng)，改革匯率制度和允許國(guó)際資本自由流動(dòng)的金融開(kāi)放進(jìn)程加快。金融開(kāi)放進(jìn)程加快，必然要求實(shí)施金融自由化的改革，當(dāng)金融體系存在脆弱性時(shí)，就會(huì)發(fā)生金融危機(jī)。亞洲金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)表明，在經(jīng)濟(jì)全球化和國(guó)際化的進(jìn)程中，金融領(lǐng)域的開(kāi)放會(huì)出現(xiàn)失衡現(xiàn)象，光有金融開(kāi)放是不夠的，還必須注意防范金融開(kāi)放的風(fēng)險(xiǎn)，但防范金融風(fēng)險(xiǎn)不是不開(kāi)放，關(guān)鍵是在開(kāi)放的過(guò)程中如何搞好金融調(diào)整。

　　印尼經(jīng)濟(jì)在上世紀(jì)90年代迅速增長(zhǎng)，年平均增長(zhǎng)率為7.7%。80年代開(kāi)始金融和銀行改革，金融領(lǐng)域快速擴(kuò)張，允許成立私人銀行與國(guó)家銀行競(jìng)爭(zhēng)；給予銀行貸款決策自主權(quán)；發(fā)展

股票市場(chǎng)。金融開(kāi)放的好處是減少了融資的中間成本，提供了多樣化的儲(chǔ)蓄產(chǎn)品，降低了國(guó)家在信貸直接分配當(dāng)中的作用。但印尼政府在金融開(kāi)放的過(guò)程中，沒(méi)有提高金融監(jiān)管與監(jiān)測(cè)能力；沒(méi)有實(shí)施審慎的銀行標(biāo)準(zhǔn)；金融違法違規(guī)得不到處罰；很快一些大財(cái)團(tuán)發(fā)展起來(lái)開(kāi)始控制銀行，給關(guān)聯(lián)公司提供貸款。所以，到90年代不良貸款快速增加。另一方面，印尼公司嚴(yán)重地借用短期外債，從1994年的119億美元擴(kuò)大到1997年6月的350億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)印尼200億美元的外匯儲(chǔ)備。根據(jù)國(guó)際貨幣基金的統(tǒng)計(jì)，1997年6月印尼590億美元中短期外債中，400億美元為印尼公司借款，120億美元為銀行借款，70億美元為政府借款。金融危機(jī)發(fā)生時(shí)，印尼政府關(guān)閉了16家銀行，不得不放開(kāi)匯率，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大衰退，其中，建筑業(yè)下降40%，金融和商業(yè)服務(wù)業(yè)下降26%，貿(mào)易、酒店和餐飲業(yè)下降18%，運(yùn)輸和通訊業(yè)下降15%。

　　日本經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了高速成長(zhǎng)之后，于上世紀(jì)80年代中期出現(xiàn)“泡沫經(jīng)濟(jì)”。1985年“廣場(chǎng)協(xié)議”后，日元對(duì)美元和大多數(shù)歐洲貨幣升值，日本擔(dān)心作為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要助推器的出口受到影響，感到需要替代經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的引擎，擴(kuò)大政府開(kāi)支，把貨幣政策作為經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整的主要手段。從1987年到1990年，日本的貨幣供應(yīng)量（M2＋CDs）每年呈雙位數(shù)增長(zhǎng)，持續(xù)了將近10年的信貸倍增計(jì)劃，大量的貨幣資金流向股市和

房地產(chǎn)市場(chǎng)，形成資產(chǎn)價(jià)格型的通貨膨脹。從1955年到1990年，日本房地產(chǎn)價(jià)值增長(zhǎng)了75倍。東京土地價(jià)格在1955年至1987年保持了年均增長(zhǎng)16%的速度，如皇居的土地價(jià)格相當(dāng)于美國(guó)整個(gè)加州的土地價(jià)格；日本股市也扶搖直上，從1955年到1990年，股市水平漲了100倍，日本電報(bào)電話公司（NTT）的股票市值相當(dāng)于德國(guó)整個(gè)股票市場(chǎng)的市值。但“泡沫經(jīng)濟(jì)”破滅后，日經(jīng)指數(shù)從38916點(diǎn)下跌到1998年10月的12880點(diǎn)，房地產(chǎn)價(jià)格目前只相當(dāng)于高峰時(shí)的25%。

　　韓國(guó)經(jīng)濟(jì)在上世紀(jì)也經(jīng)歷了高速增長(zhǎng)，1990-1994年GDP平均增長(zhǎng)率7.6%，1995年為8.9%，1996年為6.8%，1997年為5%。1997年的亞洲金融危機(jī)波及到韓國(guó)是令人意外的事情，因?yàn)轫n國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況并不存在典型的支付不平衡型的金融危機(jī)，韓國(guó)在上世紀(jì)90年代和80年代相比，采取了比較保守的貨幣政策，M2的增長(zhǎng)率更低。在財(cái)政政策方面，自1954年一直保持預(yù)算平衡或略有盈余。因此，韓國(guó)的金融危機(jī)與上世紀(jì)80年代拉美金融危機(jī)完全不同，不存在宏觀經(jīng)濟(jì)政策管理失誤問(wèn)題，即大額財(cái)政赤字和持續(xù)性的貨幣擴(kuò)張。韓國(guó)的金融危機(jī)問(wèn)題出在結(jié)構(gòu)上。一是在金融領(lǐng)域，韓國(guó)同其他發(fā)展中國(guó)家一樣，存在政府干預(yù)、關(guān)聯(lián)貸款和缺乏審慎監(jiān)管。政府將金融機(jī)構(gòu)作為其執(zhí)行產(chǎn)業(yè)政策的工具，在1980年后期金融自由化和私有化后仍然由政府分配信貸。二是在公司領(lǐng)域，韓國(guó)存在過(guò)度投資和高杠桿比例問(wèn)題，對(duì)企業(yè)、尤其是大財(cái)團(tuán)，不做適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)評(píng)估就提供貸款。到1996年，韓國(guó)企業(yè)的債務(wù)股本比例平均為300%，30家大財(cái)團(tuán)的比例超過(guò)500%，最大幾家大財(cái)團(tuán)甚至達(dá)到3000%。

　　從新興市場(chǎng)金融開(kāi)放的實(shí)踐過(guò)程和亞洲國(guó)家金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)看，必須從經(jīng)濟(jì)崛起的高度把GDP增長(zhǎng)、信貸政策、匯率制度改革、發(fā)生國(guó)際資本流動(dòng)管制和金融業(yè)的開(kāi)放作為整體聯(lián)系起來(lái)進(jìn)行分析。在這一理論模式中，

匯率改革是起軸心作用的，如果實(shí)行相對(duì)穩(wěn)定的匯率制度，勞動(dòng)密集廉價(jià)的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)可能得到維持，但企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力和產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題可能會(huì)成為長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)隱患，當(dāng)世界貿(mào)易需求變化時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)將面臨需求不足引起經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。如果實(shí)行自由化的浮動(dòng)匯率制度，允許國(guó)際資本自由流動(dòng)，新興市場(chǎng)一定會(huì)面臨外資的大量流入，會(huì)推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上漲的泡沫經(jīng)濟(jì)的形成，引發(fā)金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，對(duì)發(fā)展中國(guó)家而言，開(kāi)放銀行業(yè)、證券業(yè)后出現(xiàn)金融危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)既是受金融全球化、自由化沖擊所顯露出來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，更應(yīng)看到它是發(fā)展中國(guó)家長(zhǎng)期積累起來(lái)的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)在金融開(kāi)放時(shí)的集中暴露，影響經(jīng)濟(jì)的崛起。對(duì)正在崛起的中國(guó)經(jīng)濟(jì)而言，如何選擇好金融開(kāi)放的宏觀政策在經(jīng)濟(jì)崛起過(guò)程中具有非常重要的作用，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)如果沒(méi)有金融開(kāi)放的配合，最終會(huì)失去崛起的歷史機(jī)遇。有學(xué)者研究表明，1450年晚明由于中國(guó)缺乏發(fā)達(dá)的貨幣信用制度配合，雖然一度成為世界貿(mào)易的主體，擁有世界白銀儲(chǔ)備的一半，但還是失去了作為世界強(qiáng)國(guó)崛起的機(jī)會(huì)；19世紀(jì)亞歷山大皇帝畏懼改革開(kāi)放的議論，放棄了俄國(guó)崛起的機(jī)會(huì)；近代中國(guó)“戊戌維新”的不徹底也使中國(guó)一下子拉大了與西方國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展距離，使得鄰近的日本在GDP總量上超過(guò)中國(guó)。

　　金融開(kāi)放首先遇到的政策選擇是用什么方式保持經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度。日本“廣場(chǎng)協(xié)議” 后用信貸倍增計(jì)劃來(lái)應(yīng)對(duì)美國(guó)要求日元升值所帶來(lái)的壓力看來(lái)是錯(cuò)了。同樣，韓國(guó)的投資膨脹帶來(lái)的惡果也說(shuō)明經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)快不一定就能避免危機(jī)。亞洲金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)證明，用高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)對(duì)付金融國(guó)際化和國(guó)際資本流入，只會(huì)帶來(lái)泡沫經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致金融危機(jī)。我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有不同于日本和東亞國(guó)家的特征，帶有計(jì)劃經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的色彩，各地方政府以GDP增長(zhǎng)指標(biāo)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展已持續(xù)20多年的時(shí)間，經(jīng)濟(jì)發(fā)展中所帶的泡沫成分應(yīng)引起我們的高度重視。宏觀經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)的煤、電、油緊張，信貸增長(zhǎng)過(guò)快，收入分配差距拉大都反映了中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不平衡性。長(zhǎng)期發(fā)展下去，會(huì)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的隱患。應(yīng)對(duì)金融開(kāi)放可能帶來(lái)金融危機(jī)的最好辦法是調(diào)整經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的思路，樹(shù)立科學(xué)的發(fā)展觀，現(xiàn)在需要在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式上實(shí)現(xiàn)兩個(gè)轉(zhuǎn)變：一是要改變投資驅(qū)動(dòng)的GDP增長(zhǎng)模式，提高資本收益率（Per Capital Income Gains）。有學(xué)者拿中國(guó)和印度的經(jīng)濟(jì)進(jìn)行了對(duì)比，從1980年以來(lái)，印度的資本收益率已經(jīng)從1178美元提高到3051美元（按購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)計(jì)算），GDP增長(zhǎng)的40%來(lái)自于生產(chǎn)力水平的提高，而不是靠增加資本和勞動(dòng)力，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)更健康。中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要是靠投資拉動(dòng)的，中央和地方圍繞GDP指標(biāo)分投資規(guī)模，確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)，虛胖的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)隱患將是中國(guó)經(jīng)濟(jì)崛起的最大風(fēng)險(xiǎn)。二是要逐步改變出口導(dǎo)向型的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大內(nèi)需。中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前應(yīng)進(jìn)入轉(zhuǎn)軌階段，放棄出口導(dǎo)向型的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)戰(zhàn)略，取消各種鼓勵(lì)外國(guó)直接投資和出口的優(yōu)惠政策，使中國(guó)經(jīng)濟(jì)真正按照內(nèi)需的要求進(jìn)行循環(huán)。

　　亞洲金融危機(jī)的教訓(xùn)告訴我們，金融領(lǐng)域存在的“黑洞”是開(kāi)放后銀行證券出現(xiàn)危機(jī)的直接原因。因此，把金融調(diào)整作為銀行業(yè)、證券業(yè)開(kāi)放前的重要工作來(lái)做，是防范開(kāi)放后發(fā)生金融危機(jī)的最好方法。我一直認(rèn)為，對(duì)我國(guó)金融開(kāi)放而言，金融調(diào)整的重要性比金融創(chuàng)新重要，要用宏觀財(cái)政政策和制度創(chuàng)新解決金融體系的外部和內(nèi)部問(wèn)題。東亞國(guó)家在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的這一失誤就是沒(méi)有很好地利用財(cái)政政策進(jìn)行金融調(diào)整。一般說(shuō)來(lái)，當(dāng)銀行出現(xiàn)大量不良資產(chǎn)時(shí)，靠自身盈利是彌補(bǔ)不了的，需要從每年的GDP中拿出10%-15%用于解決壞賬問(wèn)題。我國(guó)銀行業(yè)的金融調(diào)整采用中央銀行利用外匯資金注資和引進(jìn)國(guó)際戰(zhàn)略投資者的方式邁出了第一步，但作為上市銀行能否真正實(shí)現(xiàn)機(jī)制轉(zhuǎn)換則是關(guān)鍵的一步，消除“體制病”的拖累，可能是中國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行改革遇到的真正問(wèn)題。證券業(yè)近兩年實(shí)行綜合治理已經(jīng)取得很大的成效，提前釋放了積累多年的風(fēng)險(xiǎn)，下一步關(guān)鍵是要增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，適應(yīng)資本市場(chǎng)國(guó)際化、市場(chǎng)化發(fā)展的需要。

　　亞洲金融危機(jī)的教訓(xùn)是新興市場(chǎng)在金融開(kāi)放前應(yīng)盡可能早地采用金融國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，促進(jìn)本國(guó)金融機(jī)構(gòu)的健全。亞洲國(guó)家在1997年金融危機(jī)后，針對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)形成原因都進(jìn)行了一些基礎(chǔ)性的改革，這些改革主要圍繞著金融監(jiān)管進(jìn)行，包括實(shí)行巴塞爾協(xié)議規(guī)定的資本充足要求，采用國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，提高金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的透明度，改進(jìn)公司治理和開(kāi)放資本市場(chǎng)。在思考金融開(kāi)放的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，關(guān)注銀行、證券公司和保險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)管理能力固然重要，但不要忽視金融監(jiān)管部門(mén)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管能力和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管方式問(wèn)題。我國(guó)金融監(jiān)管主要是審批制，金融法律法規(guī)偏重于審批條件、審批程序和審批部門(mén)權(quán)限的規(guī)定，只“生”不“養(yǎng)”，“一刀切”和“切一刀”是這種行政管理弊端的形象描述，金融監(jiān)管的落后，必然導(dǎo)致金融發(fā)展水平的落后。因此，當(dāng)前改革金融監(jiān)管體制的核心是改革審批制，實(shí)行金融準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，既是我國(guó)金融開(kāi)放前的重要工作，也是金融轉(zhuǎn)軌的客觀要求。從金融審批制過(guò)渡到市場(chǎng)化的金融準(zhǔn)入制監(jiān)管，關(guān)鍵是要改變目前金融過(guò)度監(jiān)管問(wèn)題，以提高透明度來(lái)約束金融監(jiān)管的隨意性，制定金融機(jī)構(gòu)和金融產(chǎn)品的準(zhǔn)入條件與準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)、金融機(jī)構(gòu)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控指引與監(jiān)管要求，形成金融機(jī)構(gòu)和金融產(chǎn)品的市場(chǎng)化退出機(jī)制。

　　人民幣匯率制度的選擇

　　是金融對(duì)外開(kāi)放選擇的軸心

　　美國(guó)對(duì)人民幣匯率問(wèn)題的指責(zé)可歸納為：中國(guó)宣布人民幣對(duì)美元升值并采取盯住“一籃子貨幣”實(shí)行管理浮動(dòng)的匯率制度改革，但實(shí)際并非如此。人民幣對(duì)美元升值僅5%左右，升值的步伐太慢，仍然是盯住美元為主；同時(shí)中國(guó)仍保持對(duì)外匯市場(chǎng)的巨大干預(yù)，中國(guó)的匯率制度仍然保持了很?chē)?yán)重的與美元掛鉤的管理匯率制度，匯率變化也很小，人民幣被嚴(yán)重低估沒(méi)有走到盡頭的跡象。相反，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備持續(xù)增加，已經(jīng)超過(guò)1萬(wàn)億美元。中國(guó)全球經(jīng)常項(xiàng)目盈余去年成倍增加，達(dá)到調(diào)整后GDP總值的7%。中國(guó)的匯率政策已經(jīng)造成了國(guó)內(nèi)和國(guó)際性的問(wèn)題，匯率政策不靈活限制了中國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性，進(jìn)而影響宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。人民幣低估促進(jìn)貿(mào)易盈余，在一些年份里還形成了巨大的證券組合性的資本流入。中央銀行無(wú)謂地增加儲(chǔ)備，同時(shí)限制銀行的信貸創(chuàng)造。

　　美國(guó)應(yīng)該對(duì)人民幣匯率和中國(guó)資本流動(dòng)管制提出改革建議：中國(guó)應(yīng)將人民幣對(duì)一籃子貨幣升值10%-15%，其實(shí)施方法可以是主管部門(mén)重新估值的方式，也可以是通過(guò)市場(chǎng)力量推動(dòng)升值方式；中國(guó)應(yīng)大幅度放開(kāi)匯率浮動(dòng)區(qū)間或者是每日浮動(dòng)限制的幅度，增加貨幣政策的獨(dú)立性，使人民幣更進(jìn)一步地升值和增加管理靈活性方面的經(jīng)驗(yàn)；為了抵消人民幣升值帶來(lái)的一些影響，中國(guó)應(yīng)立刻實(shí)行財(cái)政擴(kuò)張政策；中國(guó)應(yīng)該保持較大的資本流動(dòng)控制直到銀行的管理能力進(jìn)一步增強(qiáng)為止。

　　美國(guó)對(duì)人民幣匯率問(wèn)題的指責(zé)，已經(jīng)成為中美之間外交關(guān)系的重要內(nèi)容之一。縱觀美國(guó)百年外交的歷史，貿(mào)易、軍事和金融是美國(guó)外交的核心內(nèi)容，其宗旨是維護(hù)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)利益。在當(dāng)前中美軍事沖突很小的情況下，貿(mào)易和金融的博弈則顯得十分重要。弄清楚中美之間關(guān)于人民幣匯率問(wèn)題爭(zhēng)論的出發(fā)點(diǎn)、爭(zhēng)論的差異，才能明確建立二十一世紀(jì)中美金融關(guān)系的對(duì)策。

　　20世紀(jì)是美國(guó)經(jīng)濟(jì)崛起的世紀(jì)，在上個(gè)一百年中美國(guó)制定了有利于美國(guó)的國(guó)際貨幣體系。美國(guó)對(duì)人民幣匯率問(wèn)題的指責(zé)，是從舊有的國(guó)際貨幣體系出發(fā)，以接受華盛頓共識(shí)為基礎(chǔ)而得出的看法，其合理性是值得探討的。美國(guó)并不是從一開(kāi)始就信奉自由匯率制度和國(guó)際資本自由流動(dòng)的國(guó)家，從1870年至1914年美國(guó)作為英國(guó)世界經(jīng)濟(jì)霸權(quán)體系的一部分，實(shí)行的是金本位的國(guó)際貨幣體系，貨幣在國(guó)家與國(guó)家之間的流動(dòng)是金幣的買(mǎi)賣(mài)，兌換比例也是固定的。在這其間雖然發(fā)生了1890年因阿根廷革命引發(fā)的霸林危機(jī)和1907年的美國(guó)金融恐慌，但經(jīng)過(guò)法國(guó)中央銀行和俄國(guó)中央銀行給英格蘭銀行提供黃金借貸，平息了金融風(fēng)潮，國(guó)際貨幣制度基本處于穩(wěn)定狀態(tài)，到1915年底，英鎊對(duì)美元貶值大約3%，英鎊與美元掛鉤的固定匯率為1∶4.76美元。

　　1944年第二次世界大戰(zhàn)后，以金本位制度為核心的國(guó)際貨幣體系崩潰，按照美國(guó)的懷特方案建立了以美元為中心的國(guó)際貨幣體系，該體系一開(kāi)始是固定匯率制度，各國(guó)貨幣與美元掛鉤，美元與黃金掛鉤。后來(lái)美元泛濫了，國(guó)際間的匯率實(shí)行有管理的浮動(dòng)，但基本上國(guó)際貨幣匯率制度還是穩(wěn)定的。從1973年開(kāi)始，國(guó)際貨幣制度拋棄布雷頓森林體系的安排，各國(guó)開(kāi)始實(shí)施浮動(dòng)匯率，其中歐洲各國(guó)大體上在1990年前后實(shí)現(xiàn)完全自由浮動(dòng)和國(guó)際資本的自由流動(dòng)，因此，國(guó)際資本市場(chǎng)真正實(shí)行浮動(dòng)匯率只不過(guò)是最近30年的事情，尤其是在20世紀(jì)80年代后期貨幣市場(chǎng)國(guó)際化后，國(guó)際貨幣匯率才達(dá)到充分的自由化程度。

　　中國(guó)在應(yīng)對(duì)美國(guó)要求人民幣升值和匯率自由浮動(dòng)的壓力時(shí)，實(shí)際上存在兩種途徑：一種是美國(guó)安排的途徑，按照舊有的國(guó)際貨幣體系實(shí)行浮動(dòng)匯率，實(shí)行國(guó)際資本的自由流動(dòng)。這是上世紀(jì)80年代日本，90年代后期東亞國(guó)家走過(guò)的金融國(guó)際化道路，其結(jié)果是貨幣升值-國(guó)際游資大量涌入-資產(chǎn)價(jià)格上漲的泡沫經(jīng)濟(jì)-金融危機(jī)。另一種是根據(jù)國(guó)際貨幣體系改革的發(fā)展趨勢(shì)，在探討國(guó)際貨幣基金改革方案的基礎(chǔ)上建立二十一世紀(jì)的國(guó)際貨幣新秩序，既承認(rèn)金融全球化的必要性，同時(shí)也尊重不同國(guó)家金融發(fā)展的多樣化需要。人民幣匯率調(diào)整在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)應(yīng)該是有管理的官方調(diào)整，并在此條件下加快國(guó)際資本的自由流動(dòng)，人民幣匯率的形成則是由官方根據(jù)國(guó)際資本流動(dòng)的狀況適時(shí)調(diào)整。

　　提出人民幣匯率官方調(diào)整加國(guó)際資本自由流動(dòng)的模式，目的是避免人民幣在中國(guó)經(jīng)濟(jì)崛起的過(guò)程中出現(xiàn)博弈性升值。其好處：

　　第一，自主地有序地逐步地官方調(diào)整人民幣匯率，可以提高人民幣升值因素對(duì)貿(mào)易影響的預(yù)期，防止因貿(mào)易收支的大起大落引發(fā)金融危機(jī)。據(jù)美國(guó)學(xué)者的統(tǒng)計(jì)，美國(guó)2006年的貿(mào)易逆差達(dá)到8500億美元，已經(jīng)連續(xù)四年貿(mào)易逆差已超過(guò)1000億美元的速度增加。與此同時(shí)，中國(guó)作為世界工廠的地位越來(lái)越明顯，2006年中國(guó)的外匯儲(chǔ)備超過(guò)1萬(wàn)億美元。由于人民幣匯率的原因，中國(guó)給美國(guó)提供了廉價(jià)的物品供美國(guó)的國(guó)民消費(fèi)，同時(shí)也有利于美國(guó)減緩?fù)ㄘ浥蛎浀膲毫ΑＶ袊?guó)的外匯儲(chǔ)備主要投資于美國(guó)的國(guó)債，利率只有1%左右，實(shí)質(zhì)上是給美國(guó)增加了低成本的國(guó)際資本流入，有利于美國(guó)的國(guó)際收支平衡。

　　第二，采用官方調(diào)整人民幣匯率方式，可以減少外匯管理制度改革面臨的不確定性，減少?lài)?guó)際資本流動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。亞洲金融危機(jī)的教訓(xùn)在于新興市場(chǎng)國(guó)家在國(guó)際資本流動(dòng)和匯率管制方面實(shí)行同步自由化的政策，當(dāng)國(guó)際資本大幅流入和流出時(shí)，匯率的形成實(shí)由國(guó)際資本來(lái)決定。因此，在匯率和國(guó)際資本自由化的過(guò)程中，不能將兩者同時(shí)都放。否則，就會(huì)造成失控，最終會(huì)因貨幣危機(jī)引發(fā)信用危機(jī)和金融危機(jī)。

　　第三，采用官方調(diào)整人民幣匯率，可以直接隔離國(guó)際貨幣市場(chǎng)匯率急劇變化對(duì)國(guó)內(nèi)銀行、股市和保險(xiǎn)資產(chǎn)的影響。從目前的實(shí)際狀況看，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的國(guó)際化水平和競(jìng)爭(zhēng)能力還不高，管理國(guó)際性貨幣資產(chǎn)的能力有限，人民幣匯率自由化的進(jìn)程過(guò)快的話，將會(huì)引發(fā)國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)流失，如外資金融機(jī)構(gòu)挖中資銀行、證券公司和保險(xiǎn)公司的黃金客戶(hù)。但有人民幣匯率由官方調(diào)整這一條，可以有效防止國(guó)際資本與境內(nèi)人民幣轉(zhuǎn)換對(duì)匯率的預(yù)期和沖擊，維護(hù)境內(nèi)金融資產(chǎn)的穩(wěn)定。

　　第四，采用官方調(diào)整人民幣匯率，可以在中國(guó)金融國(guó)際化的過(guò)程中為人民幣成為“硬通貨”贏得時(shí)間和空間。據(jù)美國(guó)和世界銀行的估算，按購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)計(jì)算，中國(guó)的GDP總值相當(dāng)于12萬(wàn)億美元，已經(jīng)與美國(guó)的GDP總值接近。不管這種估算是否準(zhǔn)確，但中國(guó)的產(chǎn)出能力和價(jià)廉物美的產(chǎn)品供應(yīng)，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)崛起和人民幣能夠成為“硬通貨”的基礎(chǔ)。如果在這一過(guò)程中，人民幣匯率過(guò)于頻繁的波動(dòng)，財(cái)富的流失和人民幣成為“硬通貨”的機(jī)會(huì)就有可能失去。據(jù)亞洲開(kāi)發(fā)銀行的研究報(bào)告，亞洲國(guó)家與美國(guó)相比人均國(guó)民收入比例在金融危機(jī)前后的變化，就反映了貨幣貶值對(duì)經(jīng)濟(jì)崛起的影響。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，保持人民幣匯率的官方調(diào)整將有利于保持人民幣的堅(jiān)挺，即使在升值的調(diào)整周期中，也能維護(hù)其堅(jiān)挺的特征，無(wú)疑是中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠順利崛起的重要因素。

　　防范和應(yīng)對(duì)金融危機(jī)發(fā)生的宏觀經(jīng)濟(jì)政策措施

　　新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家在經(jīng)濟(jì)全球化和國(guó)際化的過(guò)程中出現(xiàn)金融危機(jī)，很大程度上在于自身的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)存在問(wèn)題，而在宏觀經(jīng)濟(jì)政策上又缺乏正確的應(yīng)對(duì)措施，以至于在危機(jī)前沒(méi)有做好結(jié)構(gòu)調(diào)整工作，醞釀了金融危機(jī)的形成；危機(jī)發(fā)生后又沒(méi)有及時(shí)的政策措施出臺(tái)，甚至采用了一些錯(cuò)誤的對(duì)策，加劇了金融危機(jī)的影響程度。國(guó)外學(xué)者對(duì)亞洲金融危機(jī)的政策措施教訓(xùn)作過(guò)一些分析和總結(jié)，有些是值得我國(guó)參考的：

　　第一，在處理金融危機(jī)，消除經(jīng)濟(jì)及金融不穩(wěn)定因素時(shí)，必須把結(jié)構(gòu)改革列為重點(diǎn)，尤其是金融部門(mén)的改革。金融部門(mén)的不健全是引起外國(guó)投資者喪失信心的主要原因。

　　第二，亞洲金融危機(jī)時(shí)，無(wú)論是國(guó)際貨幣基金組織，還是危機(jī)國(guó)政府所制定的宏觀政策目標(biāo)都需要作重大修改，暴露了對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)過(guò)分樂(lè)觀的看法，沒(méi)有充分地認(rèn)識(shí)到調(diào)整政策的需要。因此，對(duì)于金融風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)必須充分。作為經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，中國(guó)應(yīng)把金融風(fēng)險(xiǎn)的防范列為長(zhǎng)期性經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整政策的中心內(nèi)容。

　　第三，在亞洲金融危機(jī)過(guò)程中，東亞各國(guó)實(shí)施的財(cái)政政策方面的內(nèi)容，尤其是修改后的方案過(guò)于嚴(yán)格，應(yīng)該認(rèn)識(shí)到這些國(guó)家出現(xiàn)問(wèn)題的主要原因并不在財(cái)政方面。但中國(guó)的財(cái)政方面問(wèn)題很多，存在財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)，不容忽視。

　　第四，從東亞國(guó)家經(jīng)驗(yàn)看，應(yīng)對(duì)金融危機(jī)，不一定要實(shí)行緊縮的財(cái)政政策。盡管實(shí)行一些財(cái)政緊縮的措施也許有合理的原因。一方面對(duì)國(guó)內(nèi)金融系統(tǒng)重組的過(guò)程需要一定的財(cái)政支付。但是，這種緊縮的需要是否過(guò)于超前，特別是面對(duì)衰退的情況下是否應(yīng)該采取緊縮措施仍然存在爭(zhēng)議；另一方面則是財(cái)政政策的信號(hào)作用，如果某些財(cái)政緊縮措施有助于恢復(fù)投資者信心，適度放松財(cái)政限制的作用可能會(huì)超過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)需要的負(fù)面影響。如果這樣，對(duì)財(cái)政主管部門(mén)而言，財(cái)政信號(hào)被錯(cuò)位地理解，實(shí)際上會(huì)加劇負(fù)面影響。

　　第五，應(yīng)對(duì)金融危機(jī)必須實(shí)施靈活的財(cái)政政策。用財(cái)政政策執(zhí)行過(guò)程與最終結(jié)果相比，可以看出財(cái)政政策目標(biāo)不能精確計(jì)量。最好的做法是，隨著經(jīng)濟(jì)衰退的程度逐步清晰，通過(guò)成功地放松實(shí)際財(cái)政政策目標(biāo)來(lái)識(shí)別兩者間的差距。越強(qiáng)調(diào)周期性財(cái)政政策目標(biāo)的重要，越需要融資方面能有一些靈活性。通過(guò)國(guó)際援助提供大量的短期外部融資，似乎是一種能滿(mǎn)足這種目的的靈活融資形式。

　　第六，必須時(shí)刻注意貿(mào)易平衡問(wèn)題。在1997年中期，當(dāng)預(yù)期東亞經(jīng)濟(jì)還會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)時(shí)，有關(guān)為縮小經(jīng)常賬戶(hù)赤字而需要財(cái)政緊縮的爭(zhēng)論還是相對(duì)的。到大多數(shù)東亞國(guó)家國(guó)內(nèi)需求崩潰和匯率嚴(yán)重貶值時(shí)，盡管沒(méi)有財(cái)政政策的作用，也形成一股強(qiáng)大力量迫使經(jīng)常賬戶(hù)出現(xiàn)問(wèn)題。

　　第七，必須在分析本國(guó)匯率制度、外匯儲(chǔ)備和企業(yè)對(duì)外融資結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，制定應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的宏觀貨幣政策。提高利率和實(shí)行緊縮的貨幣政策是支持匯率，重建信心的一種工具，盡管這種需要一般會(huì)比較短暫。減輕國(guó)內(nèi)利率負(fù)擔(dān)，對(duì)有大量外債的企業(yè)沒(méi)有多大幫助。因?yàn)楦呃�率和貨幣緊縮的結(jié)果會(huì)使匯率嚴(yán)重惡化，使得按本國(guó)貨幣計(jì)算的外債急劇增加。

　　第八，保持匯率的穩(wěn)定，對(duì)應(yīng)付金融危機(jī)具有關(guān)鍵性的作用。匯率急驟貶值，特別是在印尼的情形，會(huì)使實(shí)施宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整措施面臨許多困難。因?yàn)闁|亞經(jīng)濟(jì)沒(méi)有高通脹的傳統(tǒng)和預(yù)期，貨幣名義上的升值將會(huì)減輕真實(shí)貶值的幅度，大多數(shù)國(guó)家在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)都堅(jiān)持這一做法。韓國(guó)和泰國(guó)就已經(jīng)出現(xiàn)名義匯率的反彈。通過(guò)引入貨幣委員會(huì)加速名義貨幣升值的企圖是具有風(fēng)險(xiǎn)的賭博行為，可能會(huì)使事情更加惡化。特別是在資本賬戶(hù)不健全的情況下，政治的不穩(wěn)定會(huì)是一種推動(dòng)力量，如果在貨幣委員會(huì)下面沒(méi)有中央銀行，處理銀行問(wèn)題就更加困難。

　　第九，必須注意積累處理金融風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)驗(yàn)，培養(yǎng)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的專(zhuān)門(mén)人才和制定化解金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)方案。東亞國(guó)家，尤其是泰國(guó)和印尼，由于在處理國(guó)內(nèi)銀行危機(jī)方面缺乏經(jīng)驗(yàn)，導(dǎo)致在處理銀行倒閉時(shí)機(jī)和對(duì)存款人提供擔(dān)保保證方面出現(xiàn)失誤。

　　第十，實(shí)施宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整政策必須果斷而及時(shí)。亞洲金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)過(guò)程可明顯看出調(diào)整政策不及時(shí)采取所帶來(lái)的危害。即使在1998年5月，韓國(guó)和泰國(guó)的援助方案相對(duì)較好，也推遲了好幾個(gè)月。印尼的情況則是政治上面臨嚴(yán)重的不穩(wěn)定使援助計(jì)劃實(shí)施被耽誤，主要原因一方面是政府和經(jīng)濟(jì)主管官員發(fā)生變化，對(duì)國(guó)際動(dòng)蕩影響擔(dān)心。另一方面也許因?yàn)閲?guó)際貨幣基金組織和政府間宣布宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整計(jì)劃的時(shí)間過(guò)遲使受援國(guó)政府沒(méi)有完全承諾實(shí)施調(diào)整計(jì)劃的各項(xiàng)措施，未充分認(rèn)識(shí)危機(jī)的嚴(yán)重性。（文章內(nèi)容僅代表個(gè)人觀點(diǎn)，不代表所在單位觀點(diǎn)。）