⊙本報記者 朱周良

　　瑞士信貸董事總經理兼亞洲區首席經濟學家陶冬日前在接受記者專訪時表示，目前的美國次級債危機遠未結束，至少還會持續18到24個月。他指出，這是一個相當痛苦的過程，可能會給美國經濟帶來很大不確定性，并隨時可能對金融市場造成沖擊。

　　次貸問題很難量化

　　“某種程度上說，所謂次貸其實是借款人的欺詐和借款人僥幸心理的共同產物。”曾預測到了1997年亞洲金融風暴的陶冬坦言，“不幸的是，在過去兩年間美國利率大幅上升。”

　　陶冬表示，當前美國已形成了歷史上最大的信貸泡沫，一個重要原因是銀行在按揭貸款方面推出了創新性的金融衍生產品。經過這一輪的金融革命，銀行可以在把錢借出去之后，很快將其證券化，并在此基礎上不斷推出很多衍生產品，再不斷細化、切割，分售給更多的投資者。

　　“這是一個分散風險的過程。恰恰因為風險的分散，使得銀行沒有過去那么在意壞賬。”陶冬說，銀行按揭貸款不再那么謹慎，因為它知道這些錢的最終風險不是自己承擔的，于是便有了次貸———對一些沒有收入或資產不夠級別的人發放的按揭貸款。但問題在于，很多這樣的借款人并沒有真正的償還能力，而只是指望

房價不斷上漲。只要房價漲，賣出后還款就不會有問題。但一旦房價跌了，利率漲了，這筆錢實際上還不出來。

　　在最近一兩個月中，全球投資人都開始對次貸風險另眼相看。但陶冬指出，這一領域的問題其實在2月份就已出現，只是當時沒有過多警覺而已。現在，投資人意識到了這個問題很大，而且無法量化。

　　“如果某筆按揭壞賬了，分散給所有人的證券產品中都有壞賬。而且因為這個過程高度分散，到底最終有多少壞賬，歸誰持有，沒有人知道。”陶冬說，“結果就是，投資者在風險意識增強的情況下，干脆就放棄購買所有的債券和衍生產品，于是導致了債市流動性一夜之間消失。沒有人對任何公司債感興趣，使得整個債券市場沒有辦法估值、定價，更沒有辦法交易。”

　　金融市場仍會繼續動蕩

　　在這種情況下，一些過度“勇猛”的對沖基金走到清盤破產的地步也就不足為奇。“但是，由于這些資產沒法定價，投資者為了防止自己投資的基金出現問題，就搶在問題曝光之前套現，這就帶來了基金的擠提。”陶冬分析說，基金和銀行一樣，是吸收短期資金，用于中長期投資，資金并不是馬上能夠變現的。當債券市場沒有套現的機會，這就迫使基金將一切可以套現的資產不顧成本拋售來獲取現金，應付贖回壓力，這就帶來了下一個問題———股市大跌。

　　“這與其說是次貸危機，不如說是人類歷史上第一次基金擠提危機。”陶冬說，“基金平倉，使得套利交易也不得不平倉，從而出現了一波燎原的山火。”

　　陶冬認為，信貸危機是美國

房地產牛市、過低利率、超高流動性和金融產品創新等因素共同引發的。“過去一個月只是這次次貸危機大

地震中的又一次余震，以債市流動性消失和基金擠提為特征。”陶冬他預計，次貸危機至少還會持續18至24個月，因為很多次級貸款是按照“2＋18”的形式貸出的，前2年是固定利率，后18個月是浮動利率。過去一段時間美國利率持續上升，按揭利率漲了更多，當2年固定利率期結束之后，次貸借款者將面臨高出許多的利率水平。“這個過程會是一個相當痛苦的過程，對美國房地產業一定會帶來進一步的調整，美國經濟的確面臨很大的不確定性，金融市場的確面臨很大的不確定性。”