許多人或相信，“各種各樣的政治大事在前，如今年中共十七大，明年的奧運(yùn)會(huì)，后年的建國(guó)60周年，市場(chǎng)跌不得也跌不起。”這種說(shuō)法是誤導(dǎo)，必須讓市場(chǎng)的鐵律去起作用

　　◎文／賈品榮

　　中國(guó)股市今年迎來(lái)燦爛的日子——滬指上揚(yáng)至3500點(diǎn)位，而深成指已經(jīng)沖過(guò)萬(wàn)點(diǎn)。截至今年2月底，中國(guó)滬市A股市盈率已達(dá)39.62倍，深市亦達(dá)43.46倍，比去年同期18倍左右的水平翻了一番多。一年半來(lái)股指上揚(yáng)300%。那么，中國(guó)股市能否成為大牛市成為熱點(diǎn)。

　　翻開(kāi)世界

　　功能之一是直接融資功能。它能將國(guó)民儲(chǔ)蓄直接轉(zhuǎn)化為投資，這和銀行貸款不同，銀行貸款是間接融資。

　　功能之二是市場(chǎng)化的資本配置功能。股市作為配置資源的渠道，通過(guò)市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行。

　　功能之三是再培植功能。原來(lái)不好的可以再培植，再培植的基礎(chǔ)是資本的流動(dòng)性。

　　功能之四是機(jī)制選擇的功能。通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)，市場(chǎng)篩選機(jī)制好的上市公司。

　　因此，發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司的競(jìng)爭(zhēng)，不僅僅是產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)、戰(zhàn)略的競(jìng)爭(zhēng)，更是企業(yè)制度之間的競(jìng)爭(zhēng)。

　　反觀中國(guó)的一些上市公司，即使上市之前效益好一點(diǎn)，靠行政命令上市后，最終因?yàn)槠髽I(yè)機(jī)制競(jìng)爭(zhēng)不過(guò)別的企業(yè)而被無(wú)情地淘汰。正因?yàn)橹袊?guó)股市不具備發(fā)育成熟股市的“四個(gè)功能”，因此，中國(guó)資本市場(chǎng)只是一個(gè)處于幼稚期的市場(chǎng)。

　　短期出現(xiàn)大牛市的可能性不大

　　短期出現(xiàn)大牛市的可能性不大，原因有四：

　　第一，能否形成大牛市的關(guān)鍵在于上市公司持續(xù)、穩(wěn)定的業(yè)績(jī)。上市公司業(yè)績(jī)不好，光靠炒作，是形不成大牛市的。從道瓊斯指數(shù)來(lái)看，美國(guó)道瓊斯指數(shù)和上市公司的業(yè)績(jī)趨勢(shì)是一致的。然而，中國(guó)上市公司大多數(shù)是國(guó)有企業(yè)，一些上市公司并沒(méi)有進(jìn)行機(jī)制上的徹底改造，沒(méi)有通過(guò)上市建立起一種比較強(qiáng)的激勵(lì)和約束機(jī)制問(wèn)題，這是最根本和當(dāng)前最迫切的問(wèn)題。

　　第二，管理層調(diào)控力度太大。股市行情的基石是上市公司的業(yè)績(jī)和其成長(zhǎng)性，決定因素為每一只股票的供求關(guān)系。從供求關(guān)系的總量、結(jié)構(gòu)來(lái)看，供求關(guān)系是決定股票的最主要因素。

　　股票市場(chǎng)如同于其他市場(chǎng)，主要是基于經(jīng)濟(jì)因素而運(yùn)行，尤其是價(jià)格的形成與波動(dòng)要受各種經(jīng)濟(jì)因素的影響，如果一個(gè)市場(chǎng)基于的經(jīng)濟(jì)因素過(guò)少，則難以談得上公平、公正、合理。

　　對(duì)于經(jīng)濟(jì)因素，市場(chǎng)參與者可以利用其共享的經(jīng)濟(jì)信息進(jìn)行預(yù)測(cè)；而對(duì)于非經(jīng)濟(jì)因素，尤其是政策，并非普通市場(chǎng)參與者所能知曉和把握的，人們對(duì)此只能猜測(cè)，而且誰(shuí)能先知曉政策，誰(shuí)就能優(yōu)先獲得投機(jī)，這種信息的不透明性損害了市場(chǎng)的公正性。

　　研究國(guó)外的成熟股市，投資者也會(huì)對(duì)政府與股市的關(guān)系做出反應(yīng)，但西方國(guó)家一些股市在協(xié)調(diào)政策與股市的關(guān)系時(shí)卻非常成熟。美聯(lián)儲(chǔ)如果準(zhǔn)備加息，就事先打招呼，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)有一個(gè)心理準(zhǔn)備，有利于政策的消化與吸收。而中國(guó)股市所有的預(yù)言都會(huì)破產(chǎn)，只能用一個(gè)詞來(lái)形容：撲朔迷離。之所以無(wú)法預(yù)測(cè)股市走勢(shì)，主要是因?yàn)橛性S多影響股市的信號(hào)不確定。如，是否會(huì)繼續(xù)加息？人民幣匯率走勢(shì)如何？宏觀調(diào)控是否會(huì)讓股市繼續(xù)收縮？能源緊缺對(duì)股市的沖擊到底有多大？諸如此類，都無(wú)法確定。

　　中國(guó)股市一定程度是政策市，其表層原因是中國(guó)股市是一個(gè)新興的市場(chǎng)，表現(xiàn)出來(lái)的不成熟；深層原因則在于我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系還不完善。

　　這樣，本來(lái)應(yīng)由市場(chǎng)發(fā)揮作用的，市場(chǎng)起不到作用，而投資者大多看管理層的“眼色”行事，老在估計(jì)管理層將出臺(tái)什么政策——是股票發(fā)行的擴(kuò)容還是資金的擴(kuò)容，形成中國(guó)特色的“政策市”。

　　第三，券商的不誠(chéng)信動(dòng)搖了證券市場(chǎng)的根本�，F(xiàn)在國(guó)內(nèi)的券商中所存在的一些欺騙行為，如自身信息披露不規(guī)范、違背職業(yè)道德私自挪用客戶保證金、發(fā)布虛假信息讓投資者被套等行為，嚴(yán)重影響了資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期發(fā)展。

　　第四，“假重組”制造了泡沫。近年來(lái)，中國(guó)上市公司掉進(jìn)重組陷阱的事例屢見(jiàn)不鮮。“假重組”造成了部分社會(huì)資源的浪費(fèi)，侵害了中小股東利益，制造了股市的大量泡沫。

　　最大的危害是使上市公司成為重組方的“提款機(jī)”。重組方“提款”的手段主要有以下四種：一是將上市公司資金挪作己用，導(dǎo)致上市公司逐漸被榨干拖垮；二是利用上市公司的信用，進(jìn)行大量借款擔(dān)保及股權(quán)質(zhì)押，以獲取更多借款；三是將自己的資產(chǎn)貴賣給上市公司，從而在與上市公司的資產(chǎn)置換中套現(xiàn)資金；四是利用上市公司的“殼”資源，再度進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓，以實(shí)現(xiàn)“金蟬脫殼”并獲利。

　　上市公司重組陷阱的三大原因

　　前車之鑒本應(yīng)值得警惕，但緣何還有那么多上市公司前赴后繼掉進(jìn)重組陷阱？

　　原因之一，這與上市公司的制度有很大關(guān)系。中國(guó)國(guó)有企業(yè)的老板是政府，連財(cái)政和銀行不分，產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清。于是，為了短淺利益，在上市公司陷入虧損泥潭或?yàn)l臨虧損邊緣后，有關(guān)部門急于“救死扶傷”的做法，這樣一來(lái)，在短期利益驅(qū)動(dòng)下相當(dāng)多的資產(chǎn)重組行為僅著眼于以改善財(cái)務(wù)指標(biāo)，每到年末，上市公司以保配和保殼為目標(biāo)的報(bào)表性重組和債務(wù)重組此起彼伏。

　　原因之二，一股獨(dú)大使公司董事會(huì)及獨(dú)立董事仍被操縱或架空。重組方的代表可以為所欲為，卻沒(méi)有應(yīng)有的制約。在中國(guó)，由于國(guó)有股占絕大多數(shù)，中小股東沒(méi)有任何發(fā)言權(quán)。你難以置信，一些政府竟然任命上市公司的董事長(zhǎng)！

　　原因之三，目前的法律及監(jiān)管機(jī)制對(duì)違規(guī)的重組行為缺乏有力的約束。當(dāng)前證券市場(chǎng)民事侵權(quán)糾紛案件還受到有條件受理的限制，集體訴訟制度也尚未推出，致使一些重組方的不法侵害行為尚難得到應(yīng)有的處罰。與此同時(shí)，對(duì)于重組大股東打著上市公司名義對(duì)外進(jìn)行的擔(dān)保、股權(quán)質(zhì)押等所為，也缺乏相關(guān)配套措施的規(guī)范和制約。

　　重組，本是市場(chǎng)行為。重組的根本目的在于優(yōu)化上市公司資源配置，完善公司治理結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。但在中國(guó)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓，不是通過(guò)市場(chǎng)渠道，而是一對(duì)一的協(xié)定轉(zhuǎn)讓，在私下交易。

　　這種轉(zhuǎn)讓有兩個(gè)問(wèn)題：其一，這種轉(zhuǎn)讓不是公開(kāi)透明的，是帶有各種附加條件的私下約定，其害不言而喻；其二，由于這種“資產(chǎn)置換”是暗箱操作，在公布之前，股民并不知道，但莊家知道一些內(nèi)幕，于是利用朦朧的題材，讓散戶跟風(fēng)，炒高到一定程度后拋出，加大了股市的風(fēng)險(xiǎn)。那么，必須減少以往中國(guó)上市公司非市場(chǎng)化的場(chǎng)外協(xié)定轉(zhuǎn)讓方式。

　　不規(guī)范的重組只會(huì)給中國(guó)證券市場(chǎng)帶來(lái)隱患。因此，必須在出資人層次進(jìn)行實(shí)質(zhì)性改革，抓緊推進(jìn)國(guó)有企業(yè)制度性變革；同時(shí)，進(jìn)一步加大處罰力度，真正按照國(guó)際慣例規(guī)范上市公司及當(dāng)事人的重組行為，以保障中小投資者權(quán)益。

　　從四個(gè)方面深層次改革

　　為長(zhǎng)遠(yuǎn)計(jì)，中國(guó)資本市場(chǎng)要健康、穩(wěn)定地發(fā)展，必須在四個(gè)方面進(jìn)行深層次改革。

　　首先，任何所有制性質(zhì)的企業(yè)產(chǎn)權(quán)地位平等。是否上市，如何流通都由產(chǎn)權(quán)的盈利能力決定。資本市場(chǎng)不能再成為某一種所有制企業(yè)脫困的場(chǎng)所。2005年的研究表明，國(guó)有股份所占內(nèi)地上市公司的所有權(quán)比重達(dá)82%。

　　其次，讓供給和需求去引導(dǎo)資本市場(chǎng)的運(yùn)作。政府所做的就是制定規(guī)則，減少信息的不對(duì)稱，將政府管制控制在有序的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)所必需的最低限度內(nèi)。

　　再次，解決公司治理問(wèn)題。公司治理結(jié)構(gòu)是否足夠良好，對(duì)于其未來(lái)成長(zhǎng)性、對(duì)于股東價(jià)值最大化關(guān)乎重大。一股獨(dú)大必然帶有掠奪性，擔(dān)保、關(guān)聯(lián)交易防不勝防，小股東利益得不到保障。因此，絕對(duì)控股不可取，即使控股，也要相對(duì)控股。

　　最后，重建資本市場(chǎng)誠(chéng)信。四點(diǎn)建議：一是對(duì)券商實(shí)行分級(jí)管理，二是完善定期信息披露制度，三是改進(jìn)證券公司的治理結(jié)構(gòu)，四是堅(jiān)決實(shí)行券商破產(chǎn)制度，使券商面臨道德風(fēng)險(xiǎn)的“硬約束”。

　　(作者為中國(guó)傳媒大學(xué)公關(guān)輿情研究所副所長(zhǎng)，研究員，博士)