陳志武：外資并購的是與非

　　新的外資政策雖然把并購和行業(yè)整合的障礙大大增加了，但由于中國經(jīng)濟的發(fā)展空間還在，還有那么多低效使用的資產(chǎn)，外資并購的數(shù)量還會繼續(xù)增多

　　□ 岑 科 本刊記者

　　-2006年8月8日新的外資并購條例出臺后，美國凱雷公司對徐工集團的股權(quán)收購計劃出現(xiàn)了重大調(diào)整。

　　在出臺吸引外資政策二十年后，2006年，中國的企業(yè)界、輿論界、乃至政府機構(gòu)中，出現(xiàn)了一股要求限制外資的呼聲。這股呼聲在民眾中也獲得了很大的支持。其理由是：如果不對源源不斷進入中國的外資加以限制，將對中國的產(chǎn)業(yè)安全造成威脅。

　　伴隨著限制外資的呼聲，中國的外資政策發(fā)生了變化。2006年8月8日頒布、9月8日生效的《關于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》對外資企業(yè)境內(nèi)并購的范圍進行了更為嚴格的約束，強化了審批環(huán)節(jié)和反壟斷審查；同時也將對外資并購的操作環(huán)節(jié)，特別是特殊目的公司的設立、跨境換股等技術(shù)細節(jié)，進行更為嚴格的核準。

　　作為外資并購引發(fā)爭議的典型案例，美國凱雷公司對中國徐工集團的收購也發(fā)生了重大變化。在新的并購計劃中，凱雷公司準備接受包括降低股權(quán)收購比例、提高收購價格、減少董事會控制權(quán)等退讓措施。

　　出現(xiàn)在2006年的外資并購大爭論意味著什么？反對外資并購的潮流由什么力量驅(qū)動？外資并購新條例將對今后的外資并購實務有怎樣的影響？帶著這些問題，《新青年·權(quán)衡》(以下簡稱《權(quán)衡》)記者對耶魯大學管理學院金融經(jīng)濟學教授陳志武先生進行了采訪。

　　《權(quán)衡》 ：談到2006年的外資并購大爭論，我們首先想到一個問題：同樣是外資，為什么大家對外商直接投資很少反對，而對企業(yè)并購就有那么強烈的抵觸情緒？

　　陳志武 ：中國的對外開放從洋務運動以來，由于受農(nóng)業(yè)社會思維的影響，有一個傾向，總覺得需要引進“科學技術(shù)”之類的硬成果，而不需要外國的管理和文化等軟成果。這樣來看，工業(yè)企業(yè)到中國投資是一舉兩得，既帶來了資金，又帶來了科學技術(shù)。相比之下，如果外資進入到服務業(yè)或管理業(yè)，似乎不能增加什么“技術(shù)含量”。所以我們的對外開放往往歡迎制造業(yè)企業(yè)的直接投資，歡迎他們來設廠，而不歡迎金融投資。

　　從境外投資者的角度來講，任何一個國家剛開始對外開放的時候，金融投資者往往很慎重。像私募股權(quán)基金、開放式基金等，這種金融型的投資者往往是“被動的投資者”，不是直接投資者，主要提供資本，而不提供技術(shù)，基本不會派人到投資項目里直接經(jīng)營管理。由于如此，他們更在乎當?shù)氐姆�律環(huán)境、公司治理環(huán)境是否足以讓他們放心地把錢交給當?shù)仄髽I(yè)去使用。所以中國改革開放初期，境外的投資基金由于缺乏安全預期，不愿意到中國投資。

　　最近幾年情況發(fā)生了變化。一方面是到中國進行直接投資的產(chǎn)業(yè)型外國企業(yè)已經(jīng)很多，很多產(chǎn)業(yè)的投資空間越來越趨于飽和。另一方面，外國的投資基金、私人股權(quán)基金也發(fā)現(xiàn)，中國的法律環(huán)境和商業(yè)環(huán)境跟十年、二十年前相比已經(jīng)改善了很多，足以讓他們放心把錢投進來。所以在過去一兩年，私人股權(quán)基金和其他金融型投資者進入中國越來越多，出現(xiàn)大量的企業(yè)并購案例。這是2006年出現(xiàn)外資并購爭論的重要背景。

　　《權(quán)衡》 ：在你看來，反對外資并購的聲浪主要是由什么力量驅(qū)動的？是利益驅(qū)動還是觀念驅(qū)動？

　　陳志武 ：應該說兩方面都有。在我們的社會意識形態(tài)和教科書中，一直貫穿著某些反西方、反市場原理的觀念：例如，市場交易不創(chuàng)造價值，只是買賣雙方你賺我賠的零和博弈；西方國家的強盛，是建立在掠奪和剝削殖民地財富基礎上的；外國的資本進入，是另一種形式的侵略；如果不在經(jīng)濟領域保持本國企業(yè)的優(yōu)勢，就將淪為發(fā)達國家的附庸，喪失經(jīng)濟安全和政治獨立等。這類觀念經(jīng)過長期灌輸，已經(jīng)在多數(shù)人的頭腦中扎下根，成為他們觀察和判別事物的標準。

　　而企業(yè)并購作為一種商業(yè)競爭行為，總會出現(xiàn)某些利益受損人。例如管理層，發(fā)生并購后很容易被撤換，他們要保飯碗，得到自己的職權(quán)；再如同行業(yè)的廠商，他們擔心出現(xiàn)一個效率更高、實力更強的競爭對手；再如政府的行業(yè)主管官員，他們希望獲得更多審批權(quán)。這些人為了自己的利益，一定會反對外資并購或為其設置障礙。但他們這么做的時候，只能借用國家產(chǎn)業(yè)安全、經(jīng)濟安全的名義，否則不可能獲得支持。而普通人對外資并購的利弊很難把握清楚，他們用以判斷這種現(xiàn)象的標準就是那些被灌輸?shù)腻e誤觀念，或者很容易被那些“國家經(jīng)濟安全”之類的口號迷惑。所以，在這類口號的感召下，反對外資并購的聲音很容易成為一股潮流。

　　《權(quán)衡》 ：那么外資并購的好處究竟是什么？記得你談論過投資基金并購對提高中國企業(yè)效率的作用。如果不是從投資基金的角度、而是從同行業(yè)企業(yè)并購的角度看，外資并購對我們有什么好處？

　　陳志武：從形式上看，無論同業(yè)產(chǎn)業(yè)資本的并購，還是投資基金的并購，可能帶來的好處是多種多樣的。例如德國舍弗勒公司如果并購了中國洛陽軸承集團，就可能擴大洛軸的銷售渠道，使原先洛軸的產(chǎn)品跨出中國，在世界很多地區(qū)進行銷售；而產(chǎn)量和規(guī)模擴大，又會帶來采購方面的優(yōu)勢等，也讓洛軸創(chuàng)造新的就業(yè)，讓國家得到更多稅收。再如，在中國，中石油集團在各地有很多的招待所、賓館，位置和硬件都很不錯，但由于配套管理與經(jīng)營沒跟上，這些固定資產(chǎn)沒有為企業(yè)和社會創(chuàng)造太多的價值。這些資產(chǎn)如果被如家、希爾頓或其他私人股權(quán)基金收購的話，其價值一定能更好地實現(xiàn)。

　　不管是同業(yè)并購，還是投資基金收購，從根本上說，創(chuàng)造價值的原理是一樣的。私人股權(quán)基金所做的，就是每天去研究，看有沒有公司變成了不為股東利益考慮的低效機構(gòu)，一旦發(fā)現(xiàn)有公司控制了有價值的資產(chǎn)而不會利用，他們就出手收購，對這些資產(chǎn)進行人事或經(jīng)營上的重組，提升其價值，然后轉(zhuǎn)手賣出。同業(yè)并購也是如此，當一個企業(yè)發(fā)現(xiàn)另一個企業(yè)控制的資產(chǎn)沒有被發(fā)揮最大效用的時候，它就會對這些資產(chǎn)進行收購，使這些資產(chǎn)在自己的運營下創(chuàng)造更大的價值。

　　在企業(yè)資產(chǎn)競購里，誰出的價錢最高，就說明誰最有信心為這些資產(chǎn)帶來最高的使用價值。否則他就是拿自己的錢打水漂。并購過程意味著企業(yè)效率的提高，同時，消費者會得到更滿意的產(chǎn)品，政府會得到更多的稅收，工人會得到更高的工資，整個社會都會受益。所以某些人以產(chǎn)業(yè)安全的名義反對外資并購，其實是在出賣公眾利益。普通人很難理解這一點。我希望更多的人能清醒過來，意識到某些行業(yè)、某些企業(yè)的既得利益和社會大眾的利益是不一樣的，不要輕易被利益群體的言論蒙蔽，到最后被出賣了還不知道。

　　《權(quán)衡》 ：2005年中海油收購尤尼科失敗是一個很壞的范例。很多人會認為，號稱經(jīng)濟最自由的美國，對外資并購不也橫加干預嗎？中國為什么不能這么做呢？

　　陳志武：確實，在這件事上，美國國會一些議員為撈取政治資本對中國企業(yè)的歧視已產(chǎn)生很惡劣的影響。不過我們也應該從另一方面考慮問題：是不是別人做了錯事，我們也應該跟著犯錯？是不是美國國會阻止了中海油的并購，我們也應該把凱雷公司拒之門外？這么做對中國更有好處還是更壞？很顯然，正因為我們是發(fā)展中國家，我們更需要吸引外資，更需要自由貿(mào)易。不能因為別人“變壞”，我們也跟著“變壞”。那不是明智的做法。

　　另外，中海油的案例，反映出的核心問題是中國的國際軟實力太低，這使中國企業(yè)的海外并購很容易成為當?shù)卣�客的靶子，給他們提供撈取政治資本的機會。為什么國際軟實力這么低？是因為中國在海外的形象有些欠缺。具體說，主要跟我們的政治制度與政治價值相關。這一點國內(nèi)媒體講得不多，但這是事實。所以中國企業(yè)要想順利“走出去”，需要伴隨著中國社會體制和國際形象的不斷改進。

　　《權(quán)衡》 ：2006年8月8日新的外資并購條例出臺后，企業(yè)層面的操作也發(fā)生了變化，例如凱雷對徐工的收購協(xié)議就進行了大幅度的修改。你如何看待新外資并購條例對企業(yè)并購實務的影響？

　　陳志武 ：影響肯定有，而且是負面的。最主要的結(jié)果是商務部的權(quán)力大大增加，以后外資并購的很多環(huán)節(jié)都要找商務部去批，官員們被“請客”、行賄的機會大大增加了。同時，為開展并購的中外企業(yè)增加了很多交易成本，增加了交易的不確定性和拖延時間。總之，企業(yè)并購的辦事效率、交易環(huán)境又往后退了一步。不過這些措施往往擋不住應該擋住的交易，而不該被擋的交易卻被擋了，因為前者往往更有關系，而后者可能沒有特殊關系。政府管制就是這樣往往管不住該管的“壞人”，但能管得死不該管的“好人”。

　　另一方面，對于地方政府來說，他們需要為本地的就業(yè)和收入負責，他們肯定會盡最大的可能幫助本地企業(yè)回避這些管制障礙。所以外資并購的新規(guī)則出臺后，我第一反映就是覺得地方政府，包括各個省、自治州、地方市等，肯定不會遵照執(zhí)行；他們會盡最大的努力使得新的規(guī)定執(zhí)行不了，甚至會幫助有關企業(yè)到商務部進行公關。因為這直接牽涉到當?shù)氐钠髽I(yè)能否利用外資、能否產(chǎn)生更多的就業(yè)機會、以及當?shù)氐腉DP和地方稅收能否上升等地方政府最為關心的問題。

　　我們都知道，目前中國的國有銀行與資本市場的融資能力很差，銀行的貸款在地方層面不是那么容易得到。因此，盡最大的可能、以最寬松的環(huán)境吸引外資，一直都是讓地方經(jīng)濟增長的一個主要因素。現(xiàn)在新的外資并購規(guī)則出來以后要阻擋這個路子，地方政府肯定有自己的對策。中央政府部門里的官員相對來說可以去關心那些抽象的政策目標，但地方政府不同，他們必須要為當?shù)乩习傩战鉀Q就業(yè)、地方稅收問題，衡量他們工作的指標是非常具體的。這也是為什么中央和地方的想法往往會不一樣。這是應該看到的局面。

　　《權(quán)衡》 ：這是否意味著，外資并購的案例會繼續(xù)增多？

　　陳志武：我預計會更多。因為畢竟中國低效率的企業(yè)太多。我去過一次無錫，見到無錫市政府招待所，在太湖的邊上，位置很好，周圍有山，下面是湖，里面的小區(qū)可以游泳。那些地方本身很值錢，但產(chǎn)出的價值很低。像這樣的招待所，還有國有企業(yè)、國有單位擁有的資產(chǎn)在全國各個地方太多了。要是我做私人股權(quán)基金，我也會想辦法把這些資產(chǎn)買過來，去開發(fā)它的潛在價值。這樣的空間還很大。新的外資政雖然把并購和行業(yè)整合的障礙大大增加了，但由于