有一種觀點認為，人民幣匯率低估導致了中國產業結構的扭曲，鼓勵了過多資源流入出口部門。坦率地說，這種看法缺乏歷史眼光，缺乏全球視野，更無視中國轉型經濟的體制背景

　　文/劉煜輝

　　中國當前的一個基本事實是:雖然搞了二十多年的市場經濟改革，但市場在資源配置中依然起不到基礎性的作用。長期以來，政府保持了對許多重要經濟資源的配置權力，特別是生產要素市場，勞動力要素、資本要素、土地和自然資源要素的市場化程度很低。此外，還有土地、稅收、市場準入等各種花樣翻新的優惠政策。這些因素往往是當下銀行最值得信賴的抵押物和政治擔保，故此，政府掌控了這些要素資源，實際上也就掌握了對地區金融資源的配置權。于是乎，在現行政績考核體制的驅動下，大量資源必然是向資本密集型、高能耗、高產值的重化工業或者是低水平的加工工業傾斜。勞動力價格是偏低的，資本的價格(也就是利率)也是被管制的，土地原來是不要錢的，后來的土地批租也有各種各樣的行政優惠，所以土地價格也是偏低的。

　　另一方面，在技術革命和經濟全球化的推動下，跨國公司日漸成為了全球生產的組織者和協調者，并實現了按價值鏈組織全球分工，由此加快了全球制造業向低要素成本地區轉移。在這個意義上，中國這種轉型經濟體的典型性特征在客觀上恰恰迎合了這一趨勢和要求，日益成為世界工廠和國際資本流動的主要目的地，被擱置在制造業價值鏈(所謂“微笑曲線”)的低端。

　　可以看出，這種世界性的產業轉移和重新分工，與名義匯率本身并沒有多大關系。一個簡單的事實是，在中國投資的高盈利性主要得益于要素價格的扭曲所產生的“經濟租”，名義匯率升降的效果完全可以在內部的各種非市場化要素價格的重新調整下化為烏有，耗費資源的項目依然可以賺錢。

　　故此，中國產業結構扭曲的癥結并不在于匯率的低估，也不在于所謂出口導向政策，問題的根本還在于政府主導資源配置。如果這一內在機理不消除，即便沒有出口導向，也會出現城市化導向或是

房地產導向，一樣也會出現各種結構扭曲。當下

人民幣升值的壓力只不過是政府主導所致的要素價格扭曲的一個必然結果，而不是原因。

　　“新特里芬悖論”

　　當今“國際本位貨幣競爭市場”的格局已經發生了本質性變化：經過上個世紀80年代的美元、日元、馬克三足鼎立的 “寡頭壟斷市場”的短暫穩定之后，美元在90年代的壟斷程度與日俱增。2005年，在美國經常賬戶逆差占GDP高達7%的情況下，美元儲備占全球外匯儲備的比重上升到80%，國際金融制度事實上又回到了以國別貨幣作為國際貨幣的布雷頓森林體系，特別是在東亞地區，麥金農據此將這種國際金融秩序概括為“美元本位”。

　　由于美元在全球經濟中處于關鍵貨幣地位上，美元是全世界的儲備貨幣，所有國家都需要美元作為最后的清算手段。美元是全球經濟交易的計價貨幣。不斷增長的全球經濟、全球貿易，以及世界其他國家不斷增長的對國際儲備資產的需求，客觀上都需要美元及美元定值資產的供應不斷增加。這是一個簡單的常識問題，意味著每一個國家都要儲備美元，儲備美元就意味著多賣少買或貿易順差，要不就是向美國或他國借儲備貨幣，但最終還得靠貿易順差來償還。將美國作為一方，世界其他國家作為另一方，美國必定是貿易收支逆差或國際收支逆差。在這個意義上，美國持續產生貿易逆差，成為當下全球經濟正常發展的最為重要的必要條件之一。

　　這種國際金融秩序當然存在著內在的不穩定性，因為它破壞了國際貨幣體系穩定所必需的合作和制約基礎。各大國之間不愿意或沒有能力相互吸收國際收支調節的沖擊，也無法對美國的國內經濟政策進行制約。國際本位貨幣市場成為一個“無政府規制的高度壟斷的市場”，其穩定完全依賴于對美國經濟的信心，而美國又很難收縮國內經濟以服從外部均衡的要求，全球清償力供應依賴于美國的國際收支逆差，美國的“鑄幣稅特權”又推動美國的經常賬戶逆差不斷擴大，從而形成了所謂的“新特里芬悖論”。這是一個根本性的矛盾。

　　不同于金本位制和布雷頓森林體系，由于當下的美元背后沒有黃金的支持，而美國政府債券的背后也沒有美國國內儲蓄的支持。故此，這種只由紙幣而不是黃金支持的信用創造不可避免地經常導致全球范圍內以經濟過熱和資產價格暴漲為特征的信用泡沫，從而成為孕育全球性金融風險的本源。自上個世紀70年代初以來，美國的經常賬戶已經積累了3萬億美元的赤字。當這3萬億美元的貨幣注入到對美貿易順差國的銀行系統時，這些國家就開始了一個制造泡沫的過程。 商業銀行開始瘋狂地擴大信貸，經濟空前繁榮，

股票市場和房地產市場價格以及企業利潤急速上漲。由于每個產業都可以獲得低息貸款，它們都建造了多余的生產能力。當投資和經濟成長異乎尋常地加速時，資產價格的泡沫就會不可避免地出現。當大部分泡沫化的信用成為永遠無法追回的不良資產之日，也就是這些國家為維系“美元本位制”的延續做出犧牲之時。

　　盡管如此，但深入分析便不難得出這樣一個無可奈何的推論：如果這個世界一時還找不到一種能夠替代美元的國際貨幣和國際儲備資產，我們恐怕還得容忍，在一定程度上還須維護這種美元本位制度。這就是問題的復雜性。這種復雜性使得我們很難簡單地用“合理”或者“不合理”這種道德評判標準來評價這種美元本位的國際金融制度。自1945年開始，在美元體系下，整個世界可以被刻畫為“中心”(美國)和“外圍”(美國之外的其他國家和地區)結構。在經過上世紀70-80年代的混沌(日本和德國的崛起一度使得中心的概念有些模糊)之后，世界又重新回到了起點，美元本位進一步得以確立。當今的歐洲和日本其實與中國和其他東亞國家一樣，都是在不同層次為美國提供商品和服務的外圍國。

　　這樣一種世界經濟格局意味著這些外圍國的貨幣要想保持穩定就必須尋求一個“名義錨(nominal anchor)”。在這個意義上，包括中國在內的整個亞洲國家的貨幣堅持釘住美元的匯率制度就成為一種現實而無奈的選擇。從上個世紀60年代開始，歐洲各國經過長達40年的整合，貨幣一體化取得了實質性進展，使之逐漸擺脫了美元“錨”,誕生了歐元,并基本實現了內外均衡的增長。日本在上世紀80年代，也開始實行浮動匯率,擺脫了對美元“錨”的依賴，在過去的10年時間里，美元兌日元超過30%以上的年波動率就高達5次，導致日本的貿易部門不斷地在擴張與收縮之中痛苦地搖擺，日本的財赤高達GDP的200%,經濟從此長衰不振。由此我們看到，一個高度外向型經濟體在美元本位制中擺脫“名義錨”后的風險。當然日本的問題根本還在于自身經濟結構的失衡，但不能不承認，擺脫美元“錨”使得這種失衡從風險成為了一種實現。

　　隨著中國經濟實力的增加，是否需要改變緊釘美元的政策，是一個需要認真討論的話題。關鍵在于中國是否能從根本上調整本國經濟與國際經濟秩序的關系，實現自主性經濟增長。從這層意義上來看，及時地通過解決國內以各種形式存在的經濟不平等(政府主導資源配置、要素價格扭曲、收入分配、民營資本準入等)，從而有效地擴大內需已經成為中國經濟在近期內轉型中最為緊迫的任務。而為了實現這一經濟轉型、結構調整，匯率穩定是不可或缺的條件。當匯率穩定、貨幣環境穩定之時，經濟增長方式(主要是產業結構的演化和調整或生產資源的有效配置)取決于消費者的需求轉變和投資者的技術進步；當匯率浮動、貨幣環境動蕩不寧之時，價格信號很可能被進一步扭曲，經濟結構失衡很可能進一步惡化。

　　升值還是通脹？

　　按照一般經濟學規律，在短期，人口數及勞動力總數基本固定，GDP增長反映的主要就是勞動生產率的增加，而勞動生產率的上升意味著，要么工資上漲而引發通脹(這個調整屬于相對價格變化，與過多貨幣追逐過少的商品所導致的高通脹性質完全不同)，要么本幣大幅升值。對于中國，當然希望獲得前者，而避免后者。

　　就目前人民幣匯改而言，無非是兩種選擇：一是人民幣一步到位，大幅升值后干脆讓它浮動；一是選擇人民幣一路小跑，即所謂“穩步升值”。如此，匯率走勢便只有兩種可能的結果：對于選項一，可能的結果是人民幣匯率趨勢逆轉，掉頭向下，出現大幅貶值預期或直接開始貶值，那將是中國經濟的硬著陸，隨后是漫長而痛苦的通縮，這實際上意味著中國在單方面承擔世界經濟調整的成本；而對于選項二，則可能是人民幣持續地維持升值預期或直接繼續升值，這將是如同冷水慢火煮青蛙般的煎熬。

　　一旦人民幣長期單邊升值的預期形成并實現，那是十分可怕的事情：所有的企業都急著趕在人民幣下一波升值前加速進口；中國在國外的企業、公民和僑民都急于把一些說得清楚和說不清楚的資金匯回國內；一些短期投機資金夾雜在外商直接投資中投入地方政府的懷抱；而貿易融資的順差在提前收款、延后付款中迭創新高(根據《中國國際投資頭寸表》的數據，中國2005年貿易信貸2005年增長254億美元，增幅高達39%)。結果是官方外匯儲備激升，并導致本幣發行量大增，流動性泛濫，本幣利率下降，甚至陷入日本式的“流動性陷阱”。

　　但是一旦有了適度的通脹，由于通脹與升值的替代關系，一則人民幣升值壓力及升值率必將相應減小，二則人民幣名義利率跌至零的風險，即落入“流動性陷阱”的風險也會減小。可見，維持一個適當的由生產率快速增長導致的通脹率，可以降低人民幣升值導致零利率的風險，或者直接減低升值的壓力。故此，貨幣當局不宜對通脹過分謹慎，堅持一個相對中性的貨幣政策是維護人民幣匯率穩定所必需的。

　　不得不指出的是，中國的稟賦條件對這種替代的進行將構成天然的制約，而使得勞動生產率的提升很大程度演變為本幣升值的壓力，這或許是一種無奈。在一個勞動力近乎無限供給的經濟體中，工資水平的螺旋式上升而引發的通脹似乎很難發生。生產利潤分配給高工資和勞動力受益只有在充分就業的環境中才可能實現。中國的就業競爭壓力比國際市場上其他任何一個國家都激烈。在世界經濟當中，中國人為了比其他國家的人更快地得到工作機會，他們必須廉價地出售他們的勞動力。換句話說，中國人將勞動生產率提高的收益中的大部分以很低的價格轉讓給了西方國家的消費者，以至于西方國家的消費者能夠買更多的中國產品，也就是消費更多的中國勞動力，使得中國盡可能多地將大量的剩余農村勞動力轉移出來。如此，中國要逐步調整以加工貿易為主的外向型經濟模式與增加就業始終存在著矛盾。

　　應該看到，這種狀況的形成在中國有其深層次的體制背景。政府主導資源配置的經濟增長模式，導致了收入分配的結構問題。在現行政績考核體系下，政府間的政績競爭使得各級地方政府根本不管自己轄地的資源稟賦的狀況，都去發展那些產值大、資本密集型的重化工業，或者是低水平的加工工業。投資拉動的經濟增長必然導致要素分配偏向于資本、偏向于企業、偏向政府(因為政府通常是資源要素的最終所有者)，而勞動要素的比重低下，勞動收入部分和資本收入部分的相對比重降低。過高的投資率使得分配結構發生扭曲，宏觀上表現為地區差距拉大、城鄉差別拉大、收入差別拉大，故此，全社會整體邊際消費傾向降低，消費增長始終低于投資增長，由此陷入一個“高投資、高儲蓄”惡性循環，難以自拔。

　　所以，當下改善內部失衡的關鍵在于，要想辦法讓政府和企業手中的錢從投資轉向消費，為此應減少財政對競爭性行業的轉移支付；加強政府在教育和醫療衛生領域的作用；建立社會保障體系；使用稅收機制,根據其稀缺程度和社會選擇對能源和資源的使用進行調控。進一步完善最低工資保障制度；加大勞動力收入在要素分配中的比重等等。 如此，上下游企業順暢的價格調整機制方能得以構建，也就是說生產要素價格上漲因素一定要能向下傳導，否則只可能擠壓下游企業利潤，導致下游企業虧損面擴大，導致投資消費關系的進一步惡化。

　　作者供職于中國社會科學院金融研究所