央行收縮銀根 企業未必缺血

　　企業的流動性與金融機構流動性的脫離，為央行理順貨幣政策傳導機制提供了良好契機

　　□ 夏斌

　　目前，中國經濟正面臨著用傳統經濟原理和經驗所無法解釋的現象：貨幣供應量持續放大并未引起消費物價指數(CPI)的上漲；同時，銀行貸款增量持續減少，并沒有影響到國內

生產總值(GDP)的增速。

　　按照以前的主流看法和經驗數據，貨幣增加必然導致通脹率的上漲，而貸款減少，則直接導致經濟增長的減速。

　　這種現實和理論上的背離，實際上給央行收回市場流動性提供了一個良好的契機。因為市場流動性的適當降低，未必會導致通縮；而即使貸款減少一點，也不會影響經濟增長速度，所以，央行應當大膽地通過必要的手段收回市場多余的流動性。

　　看似奇異的現象

　　2005年，中國的廣義貨幣供應量(M2)的增幅是17.6%，同時CPI的增幅是1.8%。熟悉中國此前歷史的人士都知道，這兩個數據，明顯不符合此前

　　1991年到1996年，M2的增幅是30.67%，而同期CPI的增幅是12.12%。一個更易于比較的例子是2004年，當時M2的增幅是14.6%，CPI的增幅則是3.9%。

　　從這3組數字的對比中不難發現，目前中國通貨的增多并沒有帶來物價本該具有的上漲幅度。

　　另外一個看似十分怪異的現象是，貸款增幅和經濟增幅的不匹配。

　　2005年新增貸款增幅是13%，GDP的增幅是9.9%，而此前的2003、2004年，貸款增幅分別是21.1%與14.5%，經調整的GDP卻是10%左右。而上個世紀的后八年，中國平均GDP增幅為8.97%，當時的貸款增量則高達17.3%。

　　用通俗的話講就是，貸款增幅的放緩，并沒有降低中國經濟發展的速度；而貨幣供應量的增加也沒有引起通脹率的上漲加快。

　　怪事的背后

　　從貨幣政策角度考慮，目前更應該關注緊信貸問題。

　　企業獲得所需資金的渠道可以分為銀行貸款融資和非銀行融資。在2005年，一個非常值得關注的現象是，企業的銀行貸款在企業總融資中所占比重大幅下降。這主要是由于近年來，企業短期融資券和票據市場的大發展。這使得2005年，企業的外源融資總量比2004年增加16.7%，而其中銀行貸款占比卻下降了約9個百分點，變化相當大。

　　這種此消彼長的現象，解釋了在銀行信貸持續下降的情況下，中國的投資和GDP仍然高速增長的原因。

　　由此可見，中國目前的情況是，松貸幣，未必導致通脹，同時也未必刺激企業貸款增加；相反，緊信貸，也未必導致通縮，未必意味企業流動性的減少。

　　這種情況無疑在告訴央行，在今后制定貨幣政策時，應該更加側重于企業總體資金面的分析。

　　最佳時機

　　上面的這些分析，同時也暗示了這樣一個需要注意的問題——在目前制度轉軌時期，央行的貨幣信貸調控目標，切忌簡單參考歷史經驗數據。

　　近三年，央行年初公布的貨幣供應量、信貸控制目標與現實的執行結果差距較大，這表明，央行的經驗認知與現實狀況存在一定的距離。

　　所以，央行盡可以大膽一些，用提高法定準備金的辦法，收回市場過多的流動性。因為，收緊貨幣市場的流動性，并不會導致企業相應的流動性收緊，至少，貨幣市場的流動性與企業的流動性并沒有從前的那種密切聯系。

　　因此，在中國外匯占款大量增加，導致貨幣市場流動性過于充裕的背景下，央行完全可以考慮，今年后三季度運用多種調控措施，擇機、藝術性地消化掉市場上偏多的貨幣。

　　目前可以選擇的辦法是：在配合公開市場操作的同時，適度提高銀行法定存款準備金率，從而收回貨幣市場的流動性。如果擔心市場波動過大，則可以考慮同時下調銀行超額存款準備金利率，誘使

　　這樣可以達到“一箭三雕”的結果。

　　一是適度回收貨幣市場多余的貨幣，提高貨幣市場收益率，引導貸款利率上行，進而減輕投資反彈壓力。據估算，提高法定存款準備金率0.5到1個百分點，可以凍結銀行1500億到3000億的資金，這樣的凍結規模是適宜的。

　　二是逐步下調超額存款準備金利率水平直至為零，這不僅是利率市場化改革的方向，而且可以對沖法定準備金率上調所形成的流動性不足，增加商業銀行對央行調控政策的敏感度。

　　三是盡可能減少正在進行改制的商業銀行的收入損失。

　　隨著市場上多余的資金被“抽走”，商業銀行將逐步對央行的貨幣政策敏感起來，從而在幾乎“無痛”的狀態下，借機、逐步理順中國的貨幣政策傳導機制。(本文根據采訪錄音整理）