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夏斌
近年來，中國一大批業(yè)績相當(dāng)優(yōu)良、規(guī)模巨大的企業(yè)(包括金融機(jī)構(gòu))到境外上市。其好處：
一是在我國目前股市行情“不爭氣”的情況下，可融入大量資金，壯大企業(yè)實力(銀
行提高資本充足率)；二是提高企業(yè)在國際市場上的形象，從而進(jìn)一步提高市場營銷能力；三是通過國際證券市場的嚴(yán)格監(jiān)管，有利于完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，直接與間接學(xué)習(xí)國外先進(jìn)管理經(jīng)驗。應(yīng)該說，通過境外上市，對中國企業(yè)的發(fā)展和中國經(jīng)濟(jì)的建設(shè)發(fā)揮了功不可沒的作用，特別是在中國建設(shè)資金嚴(yán)重缺乏、資本市場嚴(yán)重欠發(fā)展的前期。但是，必須看到，隨著我國經(jīng)濟(jì)實力的提高，巨額外匯儲備快躍居世界第一，以及降低高儲蓄率、協(xié)調(diào)內(nèi)外均衡已成為宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的心頭之難時，從發(fā)展內(nèi)需和發(fā)展服務(wù)業(yè)，為巨額閑資尋找合適的投資對象，理順國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)運行機(jī)制看，進(jìn)一步說，從國家層面而不是從單個企業(yè)層面看，從長期金融戰(zhàn)略而不是從短期股市行情看，大量優(yōu)質(zhì)企業(yè)持續(xù)不斷地、無任何政策限制地到境外上市，不能不引起我們的重新思考。
第一，國人承擔(dān)了改革代價理應(yīng)享受改革的成果。目前在境外上市的企業(yè)，基本上是資源型、壟斷型和高科技型企業(yè)，又是國內(nèi)重點行業(yè)的龍頭企業(yè)和優(yōu)質(zhì)企業(yè)，利潤率相當(dāng)高。中國證券市場經(jīng)過十多年的艱難奮斗，到2004年底深滬兩市全部上市公司共1376家，凈資產(chǎn)總額高達(dá)19259億元，凈利潤總額1734億元，而中國境外上市公司中僅僅前十家公司，凈資產(chǎn)總額就已達(dá)11433億元，雖然比深滬全部上市公司少7826億元，少約40%，但凈利潤總額卻高達(dá)2354億元，比深滬全部上市公司利潤還多出620億元，多36%。實事求是說，這批在境外上市的大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)其發(fā)育和成長，不是海外投資者“捧出來”的，相反是我國26年市場化改革精心培養(yǎng)的成果，是整個社會為之付出巨大代價的結(jié)果：通過剝離企業(yè)中低效的社會性職能部門；幾百萬工人的下崗內(nèi)退；大量不良資產(chǎn)政府買單剝離；政府又重新注入大量新資本，才造出這些企業(yè)干凈漂亮的資產(chǎn)負(fù)債表和巨額的利潤(其中不會有相當(dāng)多的壟斷利潤)。但是，奇怪的是國人承擔(dān)了巨額的改革代價卻無法分享改革成果的回報，這不能不是一種遺憾。
第二，大量優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)海外上市影響了國內(nèi)股市基石的構(gòu)建。上市公司是股市的基石。實踐證明，一個股票市場只有存在一大批治理結(jié)構(gòu)規(guī)范、投資回報高的優(yōu)良公司，這個市場才能持續(xù)健康發(fā)展。而且，優(yōu)秀公司越多，投資者越會關(guān)心并參與這個市場的發(fā)展，市場才能良性循環(huán)。雖然我國證券市場上已有1300多家公司，但其質(zhì)量問題始終是為政府管理者和千百萬投資者密切關(guān)注或者頭痛的問題。曾經(jīng)一些上市公司規(guī)模很小，容易成為莊家的炒作對象。而大型上市公司資產(chǎn)規(guī)模大，一般為理性的投資者長期持有，是股市的基石力量，可以起到穩(wěn)定股市、降低系統(tǒng)性風(fēng)險的作用。所以前一二年個別大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)在國內(nèi)上市，不僅沒有引起股市的動蕩，反而受到了投資者的追捧。因此不能不承認(rèn)，一批優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)境外上市，從某種意義上是降低了我國股市上市公司整體質(zhì)量，影響了投資者的信心。有人擔(dān)心優(yōu)質(zhì)大盤股上市市場承受不了，我認(rèn)為，不要低估國內(nèi)投資者的判斷力，歷經(jīng)挫折的國內(nèi)投資者，其理性思維成份已有了很大的提高。
第三，大量優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)海外上市對我國稅收的影響不能低估。股票交易稅已逐漸成為我國稅收中的一項重要稅收。中國股市創(chuàng)建以來，該項稅收的最高年份是2000年，達(dá)521.9億元，占當(dāng)年稅收近4%；以后逐年下降。在稅收總收入大幅上升的同時，股票交易稅2005年卻下降到102.7億元。該項稅收的逐年下降，其原因是多方面的，其中近一個時期股市交易不旺是主要原因。因此一批優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)的境外上市，不能說不對我國的稅收收入形成相當(dāng)大的影響。這里還不包括一批規(guī)模巨大的公司在上市中被海外投資銀行、律師、會計事務(wù)所賺取的金融服務(wù)收入及對我國稅收、GDP的影響。
第四，大量優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)海外上市直接影響我國宏觀經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外均衡。鑒于國內(nèi)多方面原因，我國匯率市場化改革必須堅持漸進(jìn)的原則。但經(jīng)濟(jì)增長又要求必須保持一定的外貿(mào)增長速度，由此巨額外貿(mào)順差帶來的巨額外匯儲備，不僅導(dǎo)致國際社會對我國的強(qiáng)烈壓力和摩擦，而且外匯多，央行貨幣供應(yīng)就多，我國央行的貨幣政策獨立性也受到了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。因此，盡可能擋住熱錢流入，盡可能減少外匯供給，是當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)保持內(nèi)外均衡的一大難題。有關(guān)部門正采取各種措施，減少外匯增長，盡量保持合理的貨幣供給，收回市場上因外匯多引起的多余的貨幣供給，以防投資過熱和通貨膨脹。但是與此同時，一批大量優(yōu)質(zhì)企業(yè)又紛紛海外上市，去籌集外匯，其結(jié)果又增加了境內(nèi)的貨幣供應(yīng)，助力壓低了市場利率，無形中給我國經(jīng)濟(jì)運行保持內(nèi)外均衡制造了麻煩。
第五，從國家戰(zhàn)略看，正在崛起的中國不可能長期依附于另一國資本市場�？v觀世界大國興衰史，任何一個國家的經(jīng)濟(jì)崛起，必然伴隨當(dāng)時條件下最優(yōu)融資方式和市場的崛起。從近代看，任何一個國家的經(jīng)濟(jì)崛起，必然伴隨生成一個規(guī)模較大的資本市場。一個大國的崛起不可能長期依附于另一國家的資本市場。因此，正在崛起的中國，既要韜光養(yǎng)晦，計謀長遠(yuǎn)，又要再三斟酌眼前政策。任何一短期政策制度的安排，就其實質(zhì)性內(nèi)容，要方便銜接于長遠(yuǎn)戰(zhàn)略。
綜上可見，一批大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)持續(xù)不斷到海外上市，于國人利益、于股市發(fā)展、于國家稅收、于解決眼前經(jīng)濟(jì)運行矛盾、于國家金融戰(zhàn)略，都是不利的。所以，一般發(fā)達(dá)國家往往也都是出于本國利益考慮，并不鼓勵大量企業(yè)到海外上市。恰恰相反，是鼓勵本國交易所到海外去吸引公司來本國上市。美國、日本和德國經(jīng)濟(jì)實力雄厚，經(jīng)濟(jì)金融如此開放，但日本全國上市公司數(shù)高達(dá)近2700家，只有13家公司在紐約交易所上市，17家公司在納斯達(dá)克上市，共占本國上市公司總數(shù)的1.1%；德國全國上市的公司高達(dá)6200家，只有24家公司在美國上市，8家公司在日本上市；美國各類上市公司高達(dá)約6890家，在日本上市的也不過60家。就是作為發(fā)展中國家的印度也正在采取各種措施，鼓勵本國企業(yè)在國內(nèi)上市。
至于對香港市場如何看待？其與境內(nèi)深滬市場是什么關(guān)系？我認(rèn)為這屬于大中國統(tǒng)一市場的金融制度安排問題，屬于中國金融開放戰(zhàn)略布局與安排的問題，應(yīng)另外深入研究。
當(dāng)然，提出放慢境外上市的節(jié)奏，并不意味馬上全部停止中國企業(yè)的境外上市，而是需要研究提出結(jié)合中國當(dāng)前股市狀況及其發(fā)展戰(zhàn)略，有政策引導(dǎo)、有節(jié)奏的相對減少境外上市的措施。但作為策略手段，鑒于我國金融市場的不完善，恰恰相反，不應(yīng)大力支持和鼓勵優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)，而是應(yīng)大力鼓勵和支持中小企業(yè)、風(fēng)險投資企業(yè)到海外上市，到海外去磨煉。
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