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尹中立
房地產市場與股市的價格形成機制及價格波動規律有很多可比之處。
比如，我們經常聽到的一句話是：政府不能打壓房價，如果房價被打壓下去了就很難再漲上來，就像現在的股市一樣。這句話包含了兩層意思：股市是因為政府的打壓而一蹶不
振的；政府不能讓房地產市場價格走低，否則就要步股市的后塵。乍一聽有道理，其實是經不起推敲的。
市場定位不能發生偏離
股市一蹶不振是否政府打壓的結果？
從2001年6月的最高點位計算，當時的上海綜合指數是2200多點，平均股價12元多，到2005年7月初，上海綜合指數到了1000點多一點，平均股價只有4元多一點。如果按照指數計算，下跌了50%多，而按照平均股價計算，則下跌了60%多。即便如此，現在的A股價格與H股價格相比依然偏高。2001年至今的股市下跌其實就是泡沫不斷破滅的過程，因此，從這個角度看，A股市場的下跌是正常的。股市下跌是因為它曾經漲得太多，并非政府打壓的結果。
而產生股市泡沫的最重要原因在于國家對股市的定位存在偏差。1999年著名的5·１9行情的背景是政府希望股市“為國有企業擺脫困境服務”。股市的正常定位應該是一個資源優化配置的市場，讓股市為國有企業服務必然使股市誤入歧途：為了讓國有企業融資，我們動用了一切可以動用的資源讓股市不斷膨脹，甚至縱容和默許各種違法犯罪的行為存在，結果股市泡沫越吹越大。
住宅的最重要的定位就是“居住”，任何偏離居住的定位都是錯誤的。因此，判斷房地產市場是否正常的標準應該是一般老百姓能不能買得起住房，如果大部分老百姓都買不起房，我們的住房市場或住房政策一定出現了問題。
“房地產市場是國民經濟的支柱產業”，但切不可把房地產市場定位在“促進國民經濟增長”上。如果片面強調房地產市場在經濟增長中的作用，很可能使住宅市場偏離了“居住”這個主題，結果就會像股市那樣，泡沫不斷膨脹。
泡沫是如何形成的？
投資品的價格決定于未來的收益預期，對于投資品而言，預期價格上漲則需求增加，預期價格下跌則需求減少。在投資品市場，市場的需求和價格走勢是正相關關系：價格上漲則需求上升，價格下跌則需求減少。而房地產市場的供給和需求則比較復雜，當市場價格上漲時，投資利潤率增加，刺激開發商增加房地產開發投資，房地產供給增加；而市場價格下跌，以前的投資“需求”會成為“供給”，市場價格會進一步下跌。
因此，我們簡單概括投資品市場的價格波動規律就是“追漲殺跌”：當一種趨勢形成以后，市場自身有強大的自我復制功能。當一個投資品市場的價格不斷上漲較長的一段時間(如一年或更長的時間)之后，極易產生價格泡沫。也就是說，價格持續上漲的時間比上漲的高度更可怕。
從1996年之后至2001年的近5年間，股市經歷了一次大的上漲過程。在此期間，也有過兩次比較大的下跌，一次是1996年12月份，第二次是1997年5月份，這兩次下跌都是由政府直接干預的結果。但政府的干預并沒有改變股市的上漲趨勢，這五年時間的總體趨勢是上漲的。由于股市的不斷上漲，制造了很多發財的故事，吸引了大量的資金涌入股市，導致了股價泡沫的不斷膨脹。
房地產市場也兼有投資品市場的特征，股市的價格變動規律對房地產市場也是適用的。正是房地產市場的這種特殊的價格形成機制的作用，使其表現出暴漲暴跌的特點。
投資品市場調控無法兩全
1996年是我國股票的大牛市，一年之中指數就上漲了1倍多，很多公司的股價上漲數倍，為了抑制股市泡沫，政府連續出臺八項措施，市場依然我行我素。1996年12月15日，《人民日報》發表了《正確認識當前的股票市場》的評論員文章，措辭十分嚴厲。對于股市投資者來說，這是力度最大的調控措施。結果是股市連續幾個跌停板，但當時的政府的真實想法是不讓市場暴漲，也不讓市場出現大幅度下跌，按照現在的話來說就是希望股市“軟著陸”。但當市場得知高層并不想讓股市繼續下跌時，股市立即開始上漲，牛市一直持續到2001年6月。泡沫越吹越大，當“銀廣夏造假案件”、“基金黑幕”等一系列丑聞曝光時，監管當局意識到股市問題的嚴重性時，為時已晚，隨之而來的泡沫破滅帶來的苦果讓我們感到不知所措。
股票市場的調控經驗和教訓告訴我們，對投資品市場的調控沒有兩全齊美的事情，如果不讓市場出現暴跌，唯一的辦法就是不讓它暴漲。如果已經出現了泡沫，應該當機立斷，處理泡沫事件不能瞻前顧后，否則泡沫會越來越大。
當然，房地產市場也不完全等同于股票市場，因為住房除了具有投資品屬性以外，它還有消費品的屬性。一個城市的房地產市場在多大程度上遵循投資品市場的波動規律，要取決于該城市房地產市場中投資性購房的比例。當前，部分城市(最典型的是上海)的投資性購房的比例相當高，因此，這些城市的房地產價格的波動可能更接近于股票市場的波動規律。
值得關注的是，從國務院出臺的調控房價這些措施看，似乎透露出同樣的信息：既要抑制房價過快上漲，同時又不能大起大落，否則都要追究地方政府相關負責人的責任。
另外，筆者注意到這樣一個有趣的現象：所有國家的經濟學者和從事經濟管理工作的決策者都對泡沫經濟非常警覺，甚至是討厭，但歷史上幾乎所有的國家都經歷過泡沫經濟的肆虐。原因在于當股市泡沫或房地產泡沫正在發生的時候，大部分經濟學者以及經濟決策者都不知不覺成為泡沫的推動者和維護者。不論是發生在十八世紀初的法國密西西比泡沫事件，還是英國的南海股票泡沫事件，以及上個世紀末的日本泡沫經濟事件，無一例外。
(作者工作單位為中國社會科學院金融研究所）
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