經濟學家宋國青：貨幣供應量減少拉低CPI

　　2005年2月和3月，M2(廣義貨幣供應量)年同比上漲分別為13.9%和14%，而這一增長率于2004年已經降低到14.6%，比2003年的19.6%大幅下降。因此，盡管上游大商品價格高位運行，但連續下降的M2將會使CPI增長率保持在較低水平

　　有人會質疑總需求不變這一條假設。他可以寫出另一個模型，也許是一個正傳導模型。現在，貨幣當局仔細研究了各種模型，并且正確地選擇了其中一個。假定貨幣當局的目標 是保持某個范圍內的價格總水平的穩定，并且擁有足夠有效的政策工具來實現它的目標。在這樣的情況下，當貨幣當局認為上游產品價格的變化傾向于引起它所關心的價格指數的上升或者下降時，便會采取相應的貨幣政策以抵消其影響。最后的結果是，貨幣當局所關心的價格指數不受影響。將這個模型稱為“零傳導”模型。這是我主張的基礎模型。

　　一個觀察者看到了一個現象：一頭狼倉皇逃跑，后面一只兔子緊追不舍。針對這個現象，一個假設是狼怕兔子，另一個假設是兔子后面還有一只老虎。如果逃跑和追趕只有一條路，那么對預測兔子的位置來說，誰怕誰這個“本質”是無所謂的，重要的是現象。不過現在情況發生了變化，狼和兔子突然掉頭反向奔逃，因為老虎猛然撲到了狼前面。這是第四個模型的意思。在這里，上下游價格各自被貨幣所驅動。在一些條件下，上游價格的變化在先，下游價格的變化在后，但兩者之間并不存在傳導關系。將這個模型稱為“假傳導”模型，別名兔子趕狼或者狐假虎威模型。

　　美國數據的含義

　　“9·11”以來，石油和金屬材料按美元或者人民幣計算的價格持續猛烈上升。與此同時，中國和美國的消費者價格指數(CPI)平均只表現出溫和或者輕微的上升。附表列出了一些價格的變化情況。A時期是“9·11”以來的41個月，其間石油和原材料價格大幅度上升。作為比較，選擇了石油和原材料價格大幅度下跌的B時期。這里兩個時期都是41個月，一般所說的不同價格變化的“滯后效應”如果有的話，也在很大程度上被消除了。

　　在上游產品價格大幅度上升的A時期，核心CPI平均每年只上升了1.9%，為1966年10月份以來的最低紀錄。不過這不能作為負傳導作用的證據。核心CPI漲幅在2002年下半年到2003年間太低，以至于引起了通貨緊縮的擔心。這在一定程度上出乎聯儲的意料。2002年年底，聯儲將聯邦基金利率降到了1959年以來的最低水平，目的是要將核心CPI漲幅推上去。在過去一年多時間，核心CPI的漲幅有所回升，至少在一定程度上是聯儲希望的，不能作為存在正傳導作用的證據。

　　在1970年代后期和1980年代初期，上游價格變化領先于中下游價格變化的現象比較明顯。然而這只是一個現象而已。撇開一些細微的影響作用不論，1995年以來，核心CPI的變化與上游產品和中間產品的價格變化沒有關系，零傳導的結論大致成立。后一點幾乎可以從附圖中直接看到。

　　這個變化的原因是美國貨幣政策的變化。在20世紀70年代初期，主流宏觀經濟學比較傾向于接受菲力普斯曲線這樣一個假設的關系，認為控制通貨膨脹率可能導致就業和經濟增長率方面的問題，因此貨幣政策應當兩方面權衡。20世紀70年代的“滯脹”使越來越多的人拋棄了通貨膨脹有益或者在某些情況下有益的看法，導致貨幣政策轉變為以控制通貨膨脹為單一目標。從1979年美聯儲改弦易張以來，美國通貨膨脹率均值不斷下降而穩定性上升，越來越獨立于上中游產品價格的波動。

　　用兔子趕狼模型的話來說，不是狼和兔子之間的內在關系(誰怕誰)發生了變化，而是老虎改變了追趕獵物的方式，導致了狼和兔子相對運動的變化。正是在這個意義上，可以認為原來的關系是個假象。

　　在通貨膨脹率太低甚至通貨緊縮的情況下，簡單的貨幣政策在提升通貨膨脹率的方向上是否充分有效，也許還有一點疑問。在壓低的方向上，貨幣政策對通貨膨脹率可以說是刀快不怕脖子粗，單只利率杠桿的功效就已足夠。這就是說，至少在上山的方向上，老虎可以比獵物跑得快得多，可以一步跑到獵物前面。20世紀70年代老虎跟在獵物后面跑，不是跑不動，而是前面有一頭貴州驢。

　　不過老虎也有打盹甚至生病包括生眼病的時候。這個意思是，貨幣當局在預測未來通貨膨脹率的傾向和一定貨幣政策的效果時，可能犯“預測錯誤”。1996年1月份以來，核心CPI比上年同月的上升幅度，最高為1996年1月份的2.9%，最低為2003年11月份的1.1%。粗一點可以假設，聯儲理想的核心CPI通貨膨脹率是一個常數，實際的波動是由預測誤差造成的，而預測誤差的分布是正負兩邊對稱的。即使如此，預測誤差導致的通貨膨脹率波動也不大。

　　中國的情況

　　中國的情況與美國有所不同，貨幣政策應當理解為包括所有直接間接宏觀調控政策在內的廣義政策。雖然有關方面沒有用非常明晰的語言宣布廣義貨幣政策的最終目標，但按照消費價格指數通貨膨脹率的穩定來理解這個目標在中期內不會有太大的偏差。同樣，至少在抑制通貨膨脹的方向上，宏觀調控的功能是無可懷疑的，剩下的問題是預測誤差和體制問題，后者包括由于宏觀調控手段繁雜導致的政出多門。在政出多門的情況下，預測誤差是來自多方面的。

　　2004年的通貨膨脹率如果被認為偏高的話，也完全可以用預測誤差來解釋。按照消費價格指數比上年同期的上升幅度來度量，這一波通貨膨脹的花開在2004年二、三季度，種子是在2003年上半年尤其二季度的SARS期間播下的，那時廣義貨幣M2的增長率大幅度偏高。根據2003年上半年的M2增長情況，考慮到隨后可能的緊縮政策，我在2003年8月份預測，2004年的最高同比月通貨膨脹率可以達到5%，后來的實際最高值是5.3%。這個預測的誤差極小是偶然的，但是在M2增長率大幅度上升并且持續了半年以上的情況下，以后的通貨膨脹率會較大幅度上升是必然的。既然如此，保持M2增長率的相對穩定就可以穩定通貨膨脹率。

　　因為發生在SARS期間，貨幣數量的過快增長有可以理解的方面。需要檢討的方面是，那時在很多人的心理上通貨緊縮的陰影太重，而當時主流的看法不是從貨幣的角度理解通貨緊縮和通貨膨脹，不認為貨幣增長加速能導致走出通貨緊縮甚至推高通貨膨脹，更不愿意動用利率杠桿來進行宏觀調控。簡單說，看輕貨幣導致了預測誤差。這個誤差和對SARS的預測誤差足以解釋后來的消費價格指數的過快上升，用不著到上游價格那里找原因，原材料和能源的國際價格本身在很大程度上就是中國的M2推起來的。

　　根據M2預測通貨膨脹率

　　對于相信上下游價格“正傳導”作用的人來說，在最新的已知數據是一季度數據的情況下，2005年二季度的消費價格指數同比上升幅度可能達到3.0%左右，一季度的實際紀錄是2.8%。

　　單純從貨幣的角度看，對二季度的預測要低得多。我用了一個最簡單的只包括到一季度為止的M2數量和消費價格指數數據的模型來預測，結果是二季度的消費價格指數同比升幅為1.9%(1.5%-2.3%)。貨幣流通速度變化或者“體制外”貨幣這些慢變量的效果已經部分考慮到了。再考慮到其他因素包括政府控制價格受到抑制而可能上調的情況，最后報告了2.1%。這個預測沒有考慮上下游價格傳導問題，這是兔子趕狼模型的具體應用。進一步考慮到預測誤差，我想2.5%可以作為預測的上限。如果實際超過了2.5%，那就意味著上述理解有較嚴重偏差或者較大遺漏，需要做較大修改。如果實際達到或者超過了3.0%，那就是根本性的錯誤了，只能認真檢討。

　　(作者為北京大學中國經濟研究中心教授)