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陶冬
中國的外匯儲備近年以火箭式的速度向上躥升。2004年一年內凈漲2067億美元，相當于2000年之前國家全部的外匯儲備。2003年外匯儲備也凈增加1680億美元。中國現在的外匯儲備達6426億美元，速度增長之快世上罕有。
筆者認為，外匯儲備還會進一步攀升。首先，經濟全球化下，全世界的生產線逐步移向中國。至少在可預見的將來，中國貿易項目和外國直接投資仍然會呈結構性順差。其次，中國面臨強大的就業壓力和脆弱的農業體系，即使人民幣匯率形成機制作出調整，人民幣少量升值，人民幣對世界主要貨幣匯率仍然會是過小評估，這種情況下熱錢流入依然持續。再者，在銀行體系的結構性問題解決之前，中國的資本項目很難實行全面開放，即使在部分領域對資本項目進行小規模放松限制，走的步伐也十分有限。今后幾年，資金仍然是流入容易，流出困難�；谝陨蠋讉�理由，我國外匯儲備仍會以每年1000-2000億美元的速度持續增長。估計到2010年，中國的外匯儲備可能接近今天除日本以外世界所有其它國家的外匯儲備之和。
外匯儲備增加一方面體現著國家國力和財富的增長，表明了中國應付外界危機的能力日漸提高。但是，外匯儲備的暴增也為國家外匯管理局帶來了相當大的運作困難——資金投到哪里去?在今后一段時間，相信美元還是看跌的。美國的財政赤字依然惡化。布什總統在第二任內明顯地將工作重點由海外移回國內，打算對陳疴已久的社會保障體系和公共衛生系統做大手術，希望通過國民以個人儲蓄的形式減輕社會福利的壓力。如此做的好處是，也許某一天這一沉重的負擔由政府和公民雙肩共同負擔，但是，弊端在于必須通過減稅等各種形式給予物質鼓勵，才有推行成功的可能。這樣一來是美國的財政狀況在今后若干年必然進一步惡化，由此拖累美元的基礎面。美聯儲主席格林斯潘早已看到這一點，最近多次呼吁政府制止大規模的赤字財政。但是格林斯潘離退休不到一年，相信已處在留守心態，得過且過，在這個問題上不會有過激的動作。只要美國財政狀況不出現明顯的改善，美元在中長期來看還是以走貶為主。
對于管理中國龐大外匯儲備的外管局來說，不投美元，又投到哪里呢？世界上能作為外匯儲備被廣泛擁有的三大幣種，無論是美元、日元還是歐元，從理論上來講都看跌。日本政府經過十幾年的凱恩斯主義式的財政政策，政府負債已超過GDP 140％，技術上來講已經破產。歐洲總體債務負擔較美日輕，但幾個大國家都面臨結構性危機(德國的工人福利，法國的產業補貼和意大利的財政赤字)。在這些問題上，歐洲政治家為了迎合本國選民的利益，不約而同地采取了犧牲大我，保護小我的做法。在解決自身的結構問題上，遲遲不做大動作，結果使歐元很難真正地長期走強。
中國購買美國國債的一個更大的理由是只有這樣才能維持美國人目前的消費水平，才能令其持續購買中國的產品。一旦中國和亞洲各國不再將自己的貿易順差變成外匯儲備再轉投美國國債和其它美元資產，美國人目前不到1％的儲蓄率和異常強勁的消費需求都無法維持。正因為此，中國在處理美元資產尤其是美國國債問題上慎而又慎。目前，沒有明顯的跡象表明中國外管局大量拋售所擁有的美國國債和其它美元資產。當然，外管局也意識到美元走弱趨勢會持續一段時間，在新增外匯儲備中，購買美元資產的比重已出現明顯下降。在2004年中國共增加外匯儲備2067億美元，根據美國財政部數字，中國購買美國國債189億美元，占全部新增外匯儲備的9.1％。在2003年，凈增外匯儲備1618億，其中購買美債301億，占新增外匯儲備比重達24.3％。2000年到2002年，中國凈增外匯儲備1317億，凈購美債392億，比重占29.8％。
可以看出，中國外管局在處理對美元資產投資，已經相當慎重。但是另一方面，又必須將部分新增的外匯儲備投回美元資產，以維持美國的購買能力。因為，日本和歐洲并不能提供中國維持經濟增長和就業所需要的國際需求。這一問題也是亞洲其它各國共同面臨的問題。2002-2004年，亞洲外匯儲備爆炸性增長。包括日本在內的亞洲各央行，積蓄了超過了一兆億美元的外匯儲備，其中大部分又重新回到了美元資產市場。這筆借給美國人的錢幾乎都是以美元結算的，對于亞洲各國具有相當大的風險。如果，美國不對自己的財政赤字加以限制，任其日益惡化，而為了維護美國對亞洲的購買力，亞洲各國央行無條件地將積累下來的外匯儲備重新投回美元債券，縱容美國的過度消費，最終結果是美國債務和亞洲外匯儲備兩個氣球同時越吹越大。當債務達到一定程度，美國政府無法償還時，只有通過增加貨幣發行，來跳出債務陷阱，解決債務負擔。這意味著到時候所有投入美國國債以及其他美元債劵的亞洲外匯儲備會隨著美國通貨膨脹的上升和美元匯率的下跌而縮水。
對于中國，這種情況是不能接受的。中國今天的外匯儲備不僅是中國歷史上最大，也是世界上第二大，其數量接近天文數字。但是中國還是一個人口眾多的窮國，將外匯儲備分攤到每個人不過只有490美元。因此如何保障并善用外匯儲備成為一個刻不容緩的研究課題。
中國既要維持全球金融市場與世界經濟的穩定，作一個負責的世界公民，又必須竭力維護老百姓辛苦掙來的外匯價值，做一個盡職的政府。之間的平衡相當困難，但又不得不在其中找出一個平衡點。
(本文原載于全球財經觀察)
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