首席經(jīng)濟學家謝國忠：石油價格高漲也是個泡沫

　　摘要和投資結論

　　正在發(fā)展的房地產(chǎn)泡沫掩蓋了本次石油價格高漲所帶來的負面影響。相對于歷史平均水平而言，石油價格的上漲給市場帶來了很高的額外成本，投資中國房地產(chǎn)的投資者預期他們手中的房產(chǎn)將會因這種額外成本而再次增值，而且，他們還認為這種增值應該是石油額外成本的兩倍。 因為他們有證據(jù)：相對于美國經(jīng)濟所經(jīng)歷的石油的平均價格水平，美國在本輪 經(jīng)濟周期中的房地產(chǎn)增值量是石油所帶來的額外成本量的四倍。這就是為什么石油價格高漲并沒有傷害到美國經(jīng)濟的原因。

　　中國的基本購買力水平比現(xiàn)在的石油價格水平低很多。即使現(xiàn)在的石油價格僅僅相當于上個世紀70年代末石油危機時的最高價格的一半，但是中國的人均收入比經(jīng)濟合作與發(fā)展組織(OECD)經(jīng)濟體人均收入的十分之一還要少。除非房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)泡沫，否則中國并不能承擔當前這么高的石油價格。

　　當石油出口商們散盡了它們的橫財(也可譯為“天上掉下的餡餅”)，利率很可能也就充分上升了。盡管貿(mào)易赤字仍在快速增長，盎格魯撒克遜經(jīng)濟體仍在維持它們的利率政策。在我看來，主要原因是石油出口商們還沒有開始消費完它們的橫財，因為它們也不相信當前的石油價格是可以持續(xù)的。當它們開始大肆消費的時候，當前的流動性泡沫將會爆裂。

　　全球流動性泡沫是基礎

　　大體上講，石油價格高漲會對中國市場上的金融和利潤率——這一當前全球繁榮中最脆弱的環(huán)節(jié)構成很大的沖擊。如果目前的石油價格上漲持續(xù)下去，石油出口商們的橫財將超過標準普爾500公司的收入總額，在2005年，中國在石油進口上的成本將在2004年的基礎上更多一些，可能要多支付中國GDP總量的2%。

　　中國是一個低收入經(jīng)濟體，我認為，在當前的石油價格水平下，中國經(jīng)濟并不能維持目前的高速增長勢頭。即使現(xiàn)在的石油價格僅僅相當于上個世紀70年代末石油危機時的最高價格的一半，而且，中國的人均收入比經(jīng)濟合作與發(fā)展組織(OECD)經(jīng)濟體人均收入的十分之一還要少。

　　到目前為止，全球的房地產(chǎn)泡沫還在繼續(xù)掩蓋石油價格高漲對全球經(jīng)濟所應有的沖擊。盎格魯撒克遜經(jīng)濟體中的消費者通過發(fā)揮他們?nèi)找嬖鲋档姆康禺a(chǎn)價值的杠桿作用，來克服收入的增長緩慢和石油價格日益高漲所帶來的沖擊，同時還維持著他們的消費增長。投資中國房地產(chǎn)的投資者們預期：來自房地產(chǎn)價格日益增長所帶來的房地產(chǎn)增值能夠產(chǎn)生巨額利潤，并且這種利潤使得他們愿意為此承擔原料價格的日益高漲。

　　石油價格高漲也是一個泡沫，因為全球經(jīng)濟對石油的強勁需求反映的是全球流動性泡沫。同時，全球金融市場上的投資者將這些流動性泡沫傾瀉到了當今的石油市場。當全球經(jīng)濟的強勁增長造成需求供給平衡比較緊張的時候，來自金融投資者的需求將快速推高相關的商品價格。因此，即使金融投資者浪費了一些資本而且還不能盈利地去運送這些商品，短期內(nèi)的價格增長也仍然能夠使得這些貿(mào)易非常有利可圖。我認為，如果沒有這些金融投資者的需求，目前的石油價格很可能會低于每桶15美元的水平。

　　中國負擔不起如此昂貴的石油

　　在全球經(jīng)濟的流動性泡沫存在的時候，關于“中國的消費量已遠遠超過美國的報道”傾向于促使石油價格和其他原材料的價格繼續(xù)上漲。這些報道實際上是對市場的誤導。自從1861年石油首次作為商品大批量出售以來，以2003年的美元價值計算，100多年來的石油平均價格為23美元，過去五年的石油平均價格為26美元。

　　目前的價格水平只相當于上個世紀70年代石油危機的一半左右，當時的價格引起了全球經(jīng)濟的衰退。今天，經(jīng)濟合作與發(fā)展組織(OECD)的各個經(jīng)濟體對石油的依賴程度已經(jīng)有所減弱，而且，當前的石油價格與它們的收入相比來說并不是很高。它們應該能夠應付得起當前的石油價格水平或者是更高的石油價格。

　　然而，中國經(jīng)濟的情況很是不同，中國經(jīng)濟的快速發(fā)展的確起到了推動石油價格上漲的作用。相對于石油危機時候的經(jīng)濟合作與發(fā)展組織(OECD)經(jīng)濟體的平均收入水平，目前的石油價格對中國的平均收入水平來說，已經(jīng)是很高了。在2005年，中國的人均收入很可能達到1500美元，城市居民的收入有可能是全國平均水平的兩倍高。

　　按照今天的石油價格，在1980年石油危機達到頂峰的時候，美國的人均收入應該是25000美元，日本應該是18000美元。盡管以真實價格計算，當前的石油價格僅僅相當于石油危機時候的一半，但是從中國的角度來看已經(jīng)太高了。

　　房地產(chǎn)泡沫掩蓋了油價高漲的沖擊。雖然在目前的中國經(jīng)濟中，私家車的規(guī)模發(fā)展很快，但在中國經(jīng)濟對石油的消費中私家車還只占一個很小的比例，絕大多數(shù)石油消費還是被用于工業(yè)。而且，中國消費者對石油出口市場的價格影響力很小。房地產(chǎn)泡沫將石油價格高漲所帶來的沖擊吸收掉了。到2004年年末，在建的房地產(chǎn)項目可能已經(jīng)達到了14億平方米。炒房者預期的價格增長是每年大約升值60-80美元每平方米。去年，中國每天的石油消費量是700萬桶，因為石油價格高漲，中國要多支付200億美元，去年與前年相比，即使在前年的同等價格下，中國也要為增加的石油進口量多支付160億美元。房地產(chǎn)投資者之所以預期所投資的房地產(chǎn)有巨大的利潤空間，是因為中國經(jīng)濟還沒有感覺到石油價格高漲沖擊所帶來的疼痛。

　　去年，美國的家庭房地產(chǎn)所有權增值了2.2萬億美元，相當于2003年美國GDP的20%。去年，美國的石油消費量大約是每天2050萬桶。西德克薩斯中質(zhì)原油(西德克薩斯中質(zhì)原油是紐約商品交易所交易的低硫輕質(zhì)原油的一種，是美國石油工業(yè)的基準原油。譯者注)平均價格2004年比2003年每桶高出了10.5美元。即使石油生產(chǎn)商設法將所有的石油價格增長都轉嫁給消費者，這也就只能導致美國家庭部門多支出786億美元。相對于房地產(chǎn)的升值來說，這的確是一個非常小的比例。

　　中國房地產(chǎn)泡沫可能首先縮小

　　即使如果沒有房地產(chǎn)升值的話，與美國或者經(jīng)濟合作與發(fā)展組織(OECD)其他經(jīng)濟體來說，石油價格的高漲也會對正在處于工業(yè)化進程中的亞洲影響更大一些。去年，與美國每天2050萬桶的消費量相比，除了日本以外的亞洲經(jīng)濟體每天的消費量是1700萬桶。但是美國經(jīng)濟總量相當于除了日本以外的亞洲地區(qū)的經(jīng)濟總量的三倍。如果和石油利用效率更高的歐洲和日本相比，除了日本以外的亞洲地區(qū)經(jīng)濟的劣勢將更加明顯。

　　作為全球流動性泡沫的一種反射效應，流動性緊縮將理所當然地帶來石油泡沫的萎縮。但是，美聯(lián)儲主席格林斯潘先生并沒有打爆這個泡沫的打算。美聯(lián)儲的政策聲明中已經(jīng)確定的要采用“固定步伐”的提高利率以鼓勵對石油等商品的更多投機，也就說，在同一利率下會有更多的資金需求。即使美聯(lián)儲已經(jīng)于去年開始提高利率了，但是這種政策取向仍然放大了目前的泡沫。

　　中國的房地產(chǎn)泡沫將會因為自身的重量而塌陷下來。在建的居民住房數(shù)量已經(jīng)超過了1000萬套，大約相當于城市居民家庭數(shù)量的8%。目前的平均價格已經(jīng)超過了全國城市居民年收入的十倍，在珠江三角洲地區(qū)的很多城市，可能已經(jīng)超過了二十倍。以現(xiàn)在甚至更高的價格出售現(xiàn)在所有房屋的概率相當?shù)氐汀Ｒ坏┓康禺a(chǎn)價格開始下滑，來自石油價格高漲所帶來的痛苦將被整個經(jīng)濟感覺到，中國對石油的需求量將會出現(xiàn)大幅下降。

　　石油出口商可能會花光它們的橫財

　　不包括原蘇聯(lián)地區(qū)的成員國、非洲和拉丁美洲地區(qū)的石油出口商，去年，與1980-1999年布倫特原油期貨平均價格為22美元一桶相比，僅僅中東地區(qū)主要的石油出口國就從38.3美元一桶的高價位中獲得了4150億美元的橫財。去年，標準普爾500公司的收入總額為5600億美元。如果布輪特原油期貨價格今年上漲到平均為每桶45美元(正如絕大多數(shù)分析員和現(xiàn)在市場所預期的那樣)的水平，石油出口國的這筆橫財今年將超過6100億美元。

　　正如上面所討論的那樣，石油價格高漲所帶來的收入已經(jīng)被房地產(chǎn)泡沫所抵消，只要全球的房地產(chǎn)價格保持高位并繼續(xù)增長，石油價格高漲很可能會傷害到一些公司的收入，但是會促使其他公司繁榮，這樣很可能不會對全球經(jīng)濟的整體水平造成很大的影響。

　　石油出口商們所考慮的是他們的橫財將受到利率的巨大影響，因此，流動性泡沫對他們來說至關重要。盎格魯撒克遜經(jīng)濟體的貿(mào)易赤字在本輪經(jīng)濟周期中急速膨脹，是因為石油出口商們獲得了橫財。在下表中所列的經(jīng)濟體之間，貿(mào)易收支就能夠?qū)崿F(xiàn)基本的平衡，除了石油出口商和盎格魯撒克遜經(jīng)濟體之外的經(jīng)濟體并沒有支出很多，這也就是為什么赤字經(jīng)濟體支出了很多錢財，但是它們決定著世界市場的真實利率。因為盎格魯撒克遜經(jīng)濟體的真實利率是異乎尋常地低，盡管它們借入了大量的資本，現(xiàn)在的情況仍然說明，石油出口商們還沒有花掉它們的橫財。

　　如果石油出口商們相信當前的石油價格高漲是可以持續(xù)的，盡管它們花言巧語，但現(xiàn)在它們還不相信高石油價格的可持續(xù)性，它們將造成全球流動性的相當緊縮。所以，盡管格林斯潘先生不采取行動，全球的流動性仍然將開始緊縮。

　　表一：石油商的橫財和盎格魯撒克遜經(jīng)濟體的貿(mào)易赤字(十億美元)

　　年度  美國  英國  澳大利亞  歐盟  亞洲  石油商的橫財

　　2000  -452  -50   -5        42    186   179

　　2001  -427  -59    2        45    129   70

　　2002  -483  -70   -5        55    175   68

　　2003  -548  -78  -15        60    193   165

　　2004  -666  -106 -18        70    205   415

　　資料來源：CEIC，IMF，BP石油公司和摩根士丹利

　　注：1. 亞洲包括日本、印度、中國大陸、中國香港地區(qū)、中國臺灣省、韓國、印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓、新加坡和泰國。 2. 石油橫財是與每桶22美元為基數(shù)相比，僅僅指中東地區(qū)，不包括原蘇聯(lián)地區(qū)的成員國、非洲和拉丁美洲地區(qū)的石油出口商。