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陶冬/文
作者為瑞士信貸第一波士頓董事兼亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)分析師，本文為個人觀點
人民幣盯美元的政策，在歷史上無論對中國還是對亞洲其他國家和地區(qū)的穩(wěn)定與繁榮都起到過積極的作用。不過近來它的正面作用日漸減少，而負(fù)面影響日漸明顯。筆者認(rèn)為，
人民幣匯率政策應(yīng)該調(diào)整了。
首先，人民幣盯美元從來都不是最佳的政策選擇，而是亞洲金融危機(jī)后為確保國家金融穩(wěn)定、安定東南亞人心而作出的一項應(yīng)急措施。這項政策對1998年以后的吸引外資、鼓勵出口，對防范金融風(fēng)險，對中國經(jīng)濟(jì)邁上新的臺階十分重要。但是它的弊端，尤其在對貨幣政策的干擾上，也表現(xiàn)得日益突出。近來，大量國際熱錢流入中國，央行被迫出手買入外幣，釋出人民幣。在過去的一年，中國凈增外匯儲備1260億美元，相當(dāng)于全國貨幣(M2)發(fā)行的4.4%。盡管央行通過其他市場手段，中和了部分基礎(chǔ)貨幣的增加，但是可以肯定，盯美元政策是這輪經(jīng)濟(jì)過熱的主要根源之一。外匯政策的缺乏變通直接影響了貨幣政策的有效性，今天我們?yōu)榇嗽诟冻龃鷥r。
北京的官員們中，很少有人認(rèn)為盯美元是一項長期的政策，但同樣很少有人能為與美元脫鉤給出一個時間表。與美元脫鉤要比掛鉤難得多的多，其中涉及國際資金流向、對金融及貿(mào)易的考慮、相對利率水平等一系列因素。這是中國在人民幣政策的調(diào)整上遲遲下不了決心的主要原因。
國際熱錢的涌入以及對人民幣升值的期待是困擾政府決策層的一大問題，不過筆者認(rèn)為，熱錢來華已如強(qiáng)弩末勢。熱錢進(jìn)入某一貨幣資產(chǎn)，必須有相應(yīng)的投資工具。例如熱錢進(jìn)入美元資產(chǎn)后，資金往往投入美國國債；在中國，A股市場風(fēng)高浪急，債券市場規(guī)模不夠，所以熱錢多流入房地產(chǎn)領(lǐng)域，尤其是上海房地產(chǎn)市場。隨著宏觀調(diào)控的展開，房地產(chǎn)投資的風(fēng)險急劇升高，甚至超過了人民幣升值可能帶來的預(yù)期回報。于是，熱錢的流入速度自5月以來迅速放緩，并可能進(jìn)一步回落。如果宏觀調(diào)控持續(xù)下去，相信到今年底國際熱錢便可能接近于零，為人民幣政策的調(diào)整排除一大障礙。
作為一個大國，貨幣政策不應(yīng)該也不可能長期拱手交予他人。匯率與他國貨幣的聯(lián)動，意味著部分放棄本國自主的貨幣政策。去年中國經(jīng)濟(jì)已呈明顯過熱，但美國經(jīng)濟(jì)仍在復(fù)蘇中，銀根偏松。由于顧慮中國加息而美國不加息所造成的息差以及可能帶來的熱錢，中國的貨幣政策受到相當(dāng)大的掣肘。長此以往，中國經(jīng)濟(jì)在宏觀層面上會為其缺少彈性的匯率政策和受制于人的貨幣政策付出重大的代價，銀行也會因為資源錯配而產(chǎn)生大量呆壞賬。
筆者認(rèn)為，導(dǎo)致人民幣出現(xiàn)調(diào)整的近期理由是出口產(chǎn)業(yè)的利潤。人們普遍認(rèn)為，出口是維持人民幣匯率不變的一個主要理由。不錯，偏低的匯率有利于出口量的增加，但是前提是出口商有利可圖。原材料價格自去年以來暴漲43%，而中國出口產(chǎn)品價格上升不到5%。生產(chǎn)商們近來更在承受電力、運(yùn)輸、勞動力成本的連番上揚(yáng)，本來就很低的利潤空間幾乎喪失殆盡。但是，成千上萬中國供應(yīng)商面對的是沃爾瑪這樣大型的壟斷性的購買商，產(chǎn)品加價難上難。
解決本國產(chǎn)品競爭力十足但生產(chǎn)商議價能力不足的最便捷、最有效方法是國家介入，通過調(diào)整匯率，提高以人民幣計算的出口價格，降低人民幣計算的進(jìn)口原材料成本。筆者認(rèn)為人民幣升值對出口帶來的負(fù)面影響，可能被高估。中國出口產(chǎn)品的質(zhì)量近年不斷改善而價格不斷下降。這意味著生產(chǎn)力和競爭力的提高。即使人民幣升值10%，出口產(chǎn)品價格上漲10%，多數(shù)產(chǎn)品在海外市場仍是最便宜的，中國產(chǎn)品的性能價格比仍是一流的。如果中國產(chǎn)品同時提價，多數(shù)情況不怕外國產(chǎn)品的競爭。
如果人民幣出現(xiàn)調(diào)整，相信盯美元政策也會出現(xiàn)變化。筆者認(rèn)為，采取盯一籃子貨幣的可能性比在一個新匯率上重新盯美元或匯率自由浮動要大。盯一籃子貨幣可以為央行制造相當(dāng)大的運(yùn)作空間而又不失審慎、安定和逐步過渡的宗旨。相信人民幣初始的升值幅度未必很大。從政策出臺的時機(jī)上看，今后18個月是一個機(jī)會。（來源：新財富）
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