謝國忠：通脹不再是核心問題 世界需要美國衰退

　　摘 要

　　全球經濟是建立在美國消費和中國投資基礎上的，世界經濟在現有的增長模式帶動下蹣跚而行。來自這兩種需求的源泉就如同摩托車的兩個輪子，拖拽著世界上其他經濟體一起前行。在新興市場經濟國家和地區與經濟合作組織(OECD)各經濟體之間的財富不均衡推動著世界經濟運行在這樣一種增長模式之上：經濟合作組織的各個經濟體對財富進行消費，而新 興市場經濟國家和地區則通過投資來賺取出口收益。

　　這種增長模式很可能在很長時間內會持續下去，直到經濟合作組織各個經濟體與新興市場國家和地區的財富鴻溝有效地縮窄之后。

　　在今天的全球經濟當中，通貨膨脹將不再是核心問題，因為經濟合作組織各個經濟體的需求會自動地引發新興市場經濟國家和地區的經濟提供供給。然而，這樣的做法非常容易創造出資產泡沫，其實，對于新興市場經濟國家和地區的經濟來說，過多的貨幣創造并不能導致通貨膨脹，同時，國內的資產市場上又會出現過剩的流動性。舉例來說，自從經歷了1997-1998年的東南亞金融危機以來，世界經濟一直處于巨大的流動性泡沫當中。

　　現在，全球經濟懸浮于流動性泡沫的上面。一次重大的調整是不可避免的。一些美國的官員將中國的近似固定匯率機制指責為犯人。我認為，在2000年的技術泡沫破裂以后，美國為了避免經濟衰退性質的調整而膨脹了流動性泡沫，這是當前全球經濟失去平衡的主要原因。我個人認為，現在的世界需要美國出現一次經濟衰退。中國對人民幣進行重估并不能足夠顯著地解決世界經濟所面臨的問題。

　　“摩托車”增長模型可能會與眾不同，同時有可能再持續十年或者是二十年。自從2000年美國經濟系統性過熱之后，現在所發生的一切都源自于美聯儲所創造的過剩的流動性。現在需要這種舉動停止下來并冷卻當前的流動性泡沫。美國經濟的衰退將會促使這一目標得以實現。然后，全球經濟將會回到同樣的系統。

　　衰退的缺失

　　當IT技術泡沫開始破裂的時候，金融市場的確預期到了會出現很糟糕的情況。以傳統的觀點來看，IT技術泡沫是自從上個世紀20年代以來最大的經濟泡沫，這樣大的泡沫理應引發一次重大的經濟衰退。令人驚奇地是，美國和全球經濟都沒有陷入一系列的經濟大衰退。在2001年，美國經濟增長了0.75%，消費增長了2.5%。在先前的兩次經濟衰退中，在1991年，美國個人消費的最低水平只有0.17%，在1980年，美國個人消費的最低水平只有-0.28%。從后見之明的經驗出發，在全球經濟出現2003年和2004年的高點之前，全球經濟增長幾乎沒有停止過。去年，全球經濟增長成為了近二十年來最快的年份。

　　這并不是一個奇跡。美聯儲快速而猛烈地降低利率。在那斯達克市場投機性熱情沒有崩潰之前，美聯儲控制著投機熱情進入房地產行業。后來，房地產價格的上漲提升了美國的家庭財富，遠遠超過了那斯達克市場崩潰所帶來的損失。因此，美國的家庭財富并沒有感受到股票市場下跌所帶來的痛苦，同時，通過借入更多的資金來資助消費，這就是美國人對降低利率所作出的反應。

　　宏觀經濟不會在乎通貨膨脹了

　　在過去的五十年里，全球經濟經歷了中央銀行的黃金時期。在通貨膨脹和經濟增長之間的平衡成為了中央銀行們的原函數。在上個世紀70年代，石油價格高企所帶來的沖擊使得控制通貨膨脹最終失去了控制。主要國家的中央銀行們失去了信用，接下來，在上個世紀80年代早期，為了恢復信用，發達國家的中央銀行們不得不采取嚴厲手段嚴格控制通貨膨脹。在上個世紀80年代中期，中央銀行們取得了最終的勝利。在1981-1986年期間，美國經濟的通貨膨脹率從10.4%下降到了1.9%。日本經濟的通貨膨脹率從4.9%下降到了0.6%，西德的通貨膨脹率從6.3%下降到了-0.1%。

　　在對付通貨膨脹率高企的戰斗勝利之后，因為貨幣當局放松了對通貨膨脹的警惕，通貨膨脹率高企經常會有規律地光顧主要的幾大經濟體。到上個世紀90年代開始的時候，美國的通貨膨脹率為5.4%，日本的通貨膨脹率為3.1%，西德的通貨膨脹率為2.7%。事實已經很明顯了，全球經濟傾向于制造通貨膨脹，如果沒有強有力的緊縮信貸政策來控制，通貨膨脹將會隨波逐流。

　　在上個世紀90年代不同尋常的事情發生了。一般情況下，在主要的經濟大國中，中央銀行的貼現率在持續下降。通貨膨脹也保持下降的趨勢。在1998年，主要經濟大國的通貨膨脹率都創出了近十年的新低，日本是一個顯而易見的例外(日本1995年的通貨膨脹率為負值)。在1991-1998年期間，美國的通貨膨脹率從4.3%下降到了1.6%，歐盟地區的通貨膨脹率從5.3%下降到了1.3%，同時，日本的通貨膨脹率從3.2%下降到了0.7%。

　　自從那兒以后，通貨膨脹率又開始緩慢回升。去年，美國的通貨膨脹率為2.7%，歐盟地區的通貨膨脹率為1.9%，日本的通貨膨脹率為0.0%。考慮到全球各經濟體中的利率都如此之低，看到各地如此之低的通貨膨脹率是非常令人驚奇的。我個人認為，如果全球經濟都和上個世紀80年代情形相似地話，全球的通貨膨脹率將超過10%。

　　“摩托車”增長模式的世界

　　十五年前，整個世界經濟變了。東歐以蘇聯為代表的工業化國家放棄了社會主義。最大的發展中國家——中國和印度開始走進全球化，它們選擇了成為全球化產業鏈條上的一部分來作為發展本國經濟的最佳道路。這些改變導致了世界上近30億人口進入了全球貿易體系。這一體系也包括先前的經濟合作組織的各個經濟體、東南亞國家聯盟和拉丁美洲，總計有50億人口的市場。

　　后來加入全球經濟體系的這些國家的生產能力不及經濟合作組織各經濟體，但是又超過了其他的位于拉丁美洲和東南亞國家聯盟等各新興市場經濟體。我個人認為，拉丁美洲和東南亞國家聯盟的一系列的危機也將全球經濟從舊的世界帶入了新的世界。

　　盡管新興市場經濟體發生了一系列的危機，但是全球經濟仍然在與眾不同的增長模型上蹣跚而行：美國人借入和消費、中國人借出和投資。美國的消費者和中國的投資者就如同摩托車的兩個輪子。這臺摩托車的燃料是來自美聯儲的美元流動性。本質上來講，格林斯潘先生駕駛著這臺摩托車。他不時地往摩托車的油箱里加注燃料，以保證摩托車的行駛速度。

　　這一增長模式下的經濟增長外溢主要通過中國來實現。當美國人為了消費而借入大量資金的時候，這些錢主要通過中國強勁增長的出口來獲得。這些資金落入了中國的銀行體系，然后自動進入了國有企業和房地產開發商手中，它們會利用這些資金投資。這些強勁增長的需求創造了對原材料和設備的大量需求。然后，這些資金又流向了日本和沙特阿拉伯那類的國家。這些國家在國內并不能找到有效地投資渠道，所以，它們又把資金投向了美國，去購買美國的國債。

　　自從2000年以來所發生的一切，格林斯潘先生將太多的資金注入了摩托車的發動機內，現在，這輛摩托車已經“過熱”了。這個世界的經濟增長需要“休息”，也就是說，全球經濟需要兩到三年增長地比較慢一些，這樣地話，美國的貿易赤字就會減少，同時，中國的投資增長率也就會降下來。之后，全球經濟很可能會回到和原來一樣的游戲當中。

　　為什么是“摩托車”模式?

　　為什么世界經濟蹣跚而行進入了“摩托車”型的增長模式當中?其中主要有三個原因：首先，美國人和中國人兩方都非常樂觀。所以，不論你給兩者之中任何一方多少資金，它都會把它花掉。嬰兒潮期間出生的這些美國人令人難以理解的傾向于消費。中國則是為了一些好的目的而更加傾向于投資，因為中國人一直比較貧窮，并且需要積累財富。

　　樂觀主義是需求增長的“牛奶”，但是過多的樂觀主義也可能會導致過剩和危機。樂觀主義并不是最合理的影響力，卻是經濟快速增長最重要的驅動力，因為它能夠代替利潤。資本的成本過高是阻礙經濟快速增長的主要障礙。當人們處于樂觀主義當中的時候，他們僅僅需要一個夢想：內容可以是投資，也可以是消費。

　　德國和日本的發展模式是建立在紀律和仔細的計劃上的。它們是常規發展模式的例外，而不并符合規則。它們的種族文化背景是非常獨特的，非常適合在巨大的范圍內進行有效地調和，也就是說，社會主義容易在德國和日本成功運做。

　　第二，美國是超級強權和最富有的國家，并且，美元是全球經濟中無可爭議地國際貨幣。美國享受著最終安全港的地位。這創造了對美元資產的高需求。因為美國是這個世界上通過戰爭發財致富的國家，美國能夠保證吸引到外國的債務，而且能保證外國人不用擔心美國的償付能力。

　　第三，中國經濟中的銀行體系將出口行業所獲得的收入快速轉投向投資領域，創造了進口設備和原材料的進口動力。中國的發展模式是建立在最大化出口和投資以便給勞動力創造就業機會的基礎之上的。中國可能有四億工人需要離開農村加入到全球工業化世界的鏈條上。社會穩定需要中國創造盡可能多勞動力就業崗位。因此，國有的銀行體系是中國的政府部門將出口收入轉移到投資領域以盡可能多地創造就業機會的工具。因此，當美聯儲創造了流動性以刺激美國的需求的時候，中國就發揮出了強大的乘數效應，方式是通過中國的進口部門來促進設備制造商(比如日本和德國)的提供國經濟發展，同時也促進商品出口商(比如澳大利亞、巴西和南非)的提供國經濟發展。

　　對于這種發展模式來說，機制上的核心有兩個：一個是美國國債的信用度，因為財富儲藏的最終媒介是美國國債；同時，另一個是中國的銀行體系承擔風險的意愿有多大。這種增長模式的副產品是美國的貿易赤字和中國銀行體系的呆壞賬。只要全球的投資者并不擔心美國的償付能力，同時，中國民眾相信中國銀行體系的償付能力沒有問題，現在的游戲就還將繼續下去。

　　這種增長模式存在兩個主要的限制條件。我個人認為，首先，自然資源在全球經濟中的有效支撐能力是最重要的一個限制條件。當自然資源出現短缺的時候，流動性就會進入這一部門，這將會導致自然資源的價格升高，并且，會進一步導致全球經濟出現成本推動型通貨膨脹。第二，全球經濟中對美元資產的需求增長有一個速度上的限制。當美國的經常賬戶赤字使得投資者受到了驚嚇，這將會引起資本投資美國的成本升高。這將會導致“摩托車”似的增長模式中的速度慢下來。

　　世界經濟需要美國衰退

　　美聯儲是全球經濟真正意義上的中央銀行。其他的中央銀行只能通過積累和減少它們的外匯儲備數額來影響它們國內市場上的流動性數量。美聯儲不能抽回大量的資金，除非是發現世界經濟有通貨膨脹的跡象，就如同它現在所做的這樣。然而，現在它也過分地刺激了資產市場，結果是導致了美國經濟中出現了巨額的貿易赤字，中國經濟則出現了很大投資泡沫。后來又導致了自然資源領域出現了通貨膨脹。

　　去年，全球經濟取得了過去三十年來最快的增長速度，這主要得益于三個方面的原因：美國的消費強勁增長，中國的投資強勁增長，同時，中美經濟通過刺激商品價格上漲而刺激了新興市場經濟國家和地區的經濟強勁增長。然而，很高的GDP增長率導致了金融市場的惡化。盡管美元處于弱勢，美國經濟中的貿易赤字占其GDP的比重從過去的最高記錄5.2%創出了新的記錄：13.5%。從2001年到2004年，中國的固定投資翻了一番。中國銀行體系不久就會出現的新一輪的呆壞賬增長高峰幾乎已成定局。

　　金融的穩定性而不是通貨膨脹應該成為美聯儲和中國政府部門關注的核心問題。最新一輪的通貨膨脹主要是受到了原材料價格上漲的影響。中國經濟中洶涌澎湃的固定資產投資浪潮是主要的起因。然而，因為中國的固定資產投資狂潮有可能導致生產能力過剩，今天的通貨膨脹很可能會觸發明天的通貨緊縮。在任何一個主要的經濟體中，還沒有證據表明會出現工資價格的螺旋式上升。

　　摩托車發展模式中的承受能力取決于兩個條件：一是美國經濟中的貿易赤字的承受能力如何，二是中國經濟中的自然資源承受能力如何。我個人認為，美聯儲應該關注美國的貿易赤字和自然資源的價格，以決定它實行什么樣的貨幣政策。在貿易赤字和經常賬戶赤字問題上，美國的經濟政策太寬松了。

　　美聯儲應該快速地提高利率，直到石油價格有效地下降，同時美國的貿易赤字下降一半。當美國政府部門做這些事情的時候，美國經濟中的通貨膨脹可能會下降至1%，甚至更少。但是，這不應該成為再次削減利率的理由。美聯儲應該接受低通貨膨脹率，或者甚至是有一點點的通貨緊縮。在創造就業機會方面，美聯儲應該促進勞動力市場有更大的彈性，而不是利用宏觀經濟的增長來刺激勞動力市場的好轉。以我的觀點來看，在當今的全球經濟中，試圖利用貨幣政策來實現完全就業是在自取滅亡。

　　我相信，美國經濟需要一次衰退。衰退是滌蕩繁榮期間所產生的泡沫的一個必需階段。拒絕一次衰退會打亂經濟的長期穩定發展。從根本上講，全球經濟的不穩定是因為美國使用了大量刺激經濟發展的政策，并導致了在IT技術泡沫破裂以后，美國經濟仍然快速發展，這阻礙了對泡沫的必要清洗。

　　很多的美國官員認為，中國人民幣大幅升值就可以解決美國要通過經濟衰退才能實現的調整。從我的觀點來看，這是很幼稚的。如果中國對人民幣升值的幅度足夠大，會對美國的經濟造成意義深遠的影響，它將會導致熱錢獲利而離開中國，從而中國經濟就會硬著陸，這將會給美國經濟增長造成更大的壓力。中國人民幣小幅升值將不會解決任何的問題，同時可能引發更多的投資性資本流向中國，這樣的話，對過熱的“摩托車”將會進一步加熱，同時將會給未來留下數量更多數額更大的賬單。