新財富：人民幣升值可以降低中國股市風(fēng)險溢價 | |||||||||
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| http://whmsebhyy.com 2005年01月14日 13:19 《新財富》 | |||||||||
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高盛 鄧體順/文 GDP增長 8.1%(9.7%) 固定資產(chǎn)投資增長 11%(17.2%)
私人消費增長 9%(9.4%) 政府消費增長 8%(8%) 出口增長 14%(25%) CPI增長 4%(4.5%) 利率 低利率將持續(xù) 匯率 年末升值達(dá)9.2% *()內(nèi)為2004年預(yù)測值 2005年，中國經(jīng)濟(jì)不會像2004年初那樣輕松加速，但在強(qiáng)勁的個人消費推動下，仍能保持強(qiáng)勁增長的基本面。我們預(yù)測，2005年GDP增長將達(dá)到8.1%。 城市化需求和低利率環(huán)境進(jìn)一步改善投資效率 中國經(jīng)濟(jì)的增長是建立在工業(yè)化和城市化的根本需求基礎(chǔ)上的。中國的工業(yè)化進(jìn)程非常快速，工業(yè)總產(chǎn)值在中國GDP中的比重從1985年的少于40%已上升到2003年的接近60%，但是，由于人口基數(shù)大，城市化整體水平還比較低。城市化進(jìn)程在過去幾年不斷加速，顯然，城市化需求將保持投資需求的可持續(xù)性，特別是與基礎(chǔ)建設(shè)和房地產(chǎn)相關(guān)的工程建設(shè)。 雖然中國的銀行和國有企業(yè)系統(tǒng)還有許多值得改進(jìn)的地方，但是我們?nèi)匀徽J(rèn)為這種投資循環(huán)是可持續(xù)的。我們預(yù)測的增量資本產(chǎn)出率并沒有支持所謂的“投資效率非常差或處于一種下降趨勢”的論調(diào)，相反，總的增量資本產(chǎn)出率和制造業(yè)增量資本產(chǎn)出率表明：中國企業(yè)投資效率正在改善。投資增長保持高位主要的風(fēng)險是：競爭可能給投資收益造成一定的壓力，那些未完成的結(jié)構(gòu)性改革可能會導(dǎo)致銀行系統(tǒng)新的不良貸款。 我們預(yù)測消費者價格指數(shù)在2004年平均達(dá)到4.5%后，2005年可能會停留在4%左右。這比一年期的存款利率2.25%大約還高200個基點。即使央行再次提高利率100-150個基點，實際利率在今后兩年仍將保持在低位或負(fù)數(shù)，這將使公司的盈利狀況得到不斷改善。 目前中國房地產(chǎn)投資已占到固定資產(chǎn)投資25-30%的份額，這可能是整個經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展動力。雖然因為非居民的投資需求已經(jīng)引起個別城市的房價脫離基本面，但是，全國范圍并不存在所謂的“房地產(chǎn)泡沫”：首先，城市居民的購買力與房地產(chǎn)的價格已經(jīng)相應(yīng)同步增長，這種增長緩和了房地產(chǎn)的供求平衡；其次，中國的城市化率在2000年只有35.8%，這預(yù)示著農(nóng)村人口仍會大量涌入城市，給城市的住房增加新的需求動力；最后，在過去的10年中，中國的人均城市住房支出負(fù)擔(dān)正在逐漸下滑，我們預(yù)計這種趨勢今后還會持續(xù)。房地產(chǎn)的價格上升也就有了有力的支撐點。 人民幣年末升值達(dá)到9% 目前，市場對人民幣升值的期望相當(dāng)高，NDF市場12個月期人民幣兌美元交割價是7.906:1 ，比當(dāng)前的價位高 4.5%。我們認(rèn)為，人民幣目前的價位被低估了15%。我們預(yù)測：3個月內(nèi)人民幣將升值2.5%，6個月內(nèi)升值7.7%，12個月內(nèi)升值9.2%。 我們相信，這種升值大體上來說對中國和本區(qū)的股權(quán)市場來說都是一個積極的因素。這是因為：首先，它增加了公司的賬面價值。如果我們把升值后的公司賬面都進(jìn)行港幣或美元的轉(zhuǎn)換，那么賬面價值無疑會馬上增加。對于那些在中國運營而在海外上市的公司來說更是如此；對于那些注重中國市場的公司，人民幣升值則意味著更好的盈利能力；對于那些以進(jìn)口原料生產(chǎn)而銷售在中國的公司會因人民幣升值受惠，當(dāng)然，對于注重出口的公司可能就是利空了；最后，升值降低了股票風(fēng)險溢價。如果中國采用靈活的匯率政策讓經(jīng)濟(jì)政策有更多的獨立性，我們相信中國股票市場的風(fēng)險溢價成本可能會有所下降，這種下降又會在一定程度上緩和因為持續(xù)的貿(mào)易、資本賬戶管理自由化所帶來的壓力。 作者為高盛(亞洲)有限公司策略研究部主管，林昭夫/譯
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