社評

　　近日，央行發(fā)布的最新金融運行數(shù)據(jù)顯示，今年1月份的貨幣供應量(M2)余額為41.78 萬億元，同比增長18.94%，增幅比上年末高2.2個百分點。截至今年1月末，金融機構(gòu)本外幣各項貸款余額為28.67 萬億元，同比增長17.53%。人民幣各項貸款余額26.97萬億元，同比增長16.74%，增幅比上年末高0.64個百分點。而1月份的人民幣貸款增加額為8036億元，同比增長了2373億元。

　　毫無疑問，最新的金融數(shù)據(jù)已經(jīng)反駁了那種"中國貨幣政策已經(jīng)從緊"的謬論，無論是M2還是信貸增速都出現(xiàn)了明顯的反彈。另外，中國1月份的貿(mào)易順差肯定是回落的，1月PMI回落2.3%，這意味著出口訂單三年來首現(xiàn)萎縮。綜合起來看，結(jié)論很明確:中國的流動性過剩和貨幣量飆升不能再用貿(mào)易順差來解釋了，實際上，真正的"肇事者"是信貸增長。流動性過剩的主體部分一直是國內(nèi)制造出來的，而不是美元制造出來的。

　　目前的貸款增速異常可怕。即使考慮到去年11、12 月銀行壓縮信貸之后轉(zhuǎn)移到今年初集中放貸，這個增長速度還是太高。更令人害怕的是，當前的雪災成了放松貨幣信貸控制的重要借口，大量廉價的"謹慎性"言論不斷涌現(xiàn)，它們的話語策略和過去是同構(gòu)的:雪災導致的CPI上升是暫時的(虛假保證)，盡管1月份的CPI數(shù)據(jù)可能會達到7%，但他們認為這是暫時的，不應該成為加息理由;為了更好地"抗災"需要央行解除和弱化"從緊的貨幣政策"。

　　由于這一輪資產(chǎn)泡沫(房地產(chǎn)市場和證券市場)具備前所未有的深度和廣度，以至于整個中國很難出現(xiàn)"反通脹斗士"的土壤。實際上，雪災僅僅擴大了通脹發(fā)生學的一個片段，即使沒有雪災，在目前這種"軟貨幣"的情勢下，通脹必然會持續(xù)性地放大，并會引導人們對通脹預期的加速放大，最終通脹會"定格"到一個惡性的階段。

　　實際上，流動性過剩(貨幣供應量劇增)不應該完全地歸咎于外貿(mào)。盡管從外匯占款的數(shù)量來看，它大約占基礎貨幣量的60%多。但實際上，它對流動性過剩"貢獻"并不是想像的那樣。經(jīng)濟學家Philip Strahan在今年1月份出版的論文中非常清晰地將流動性劃分兩類:一種是資金流動性(funding liquidity)，一種是市場流動性(market liquidity)，他認為，資金流動性是提高全社會對現(xiàn)金的渴望和持有，而市場流動性是資產(chǎn)交易的低成本。比如，儲戶從銀行取錢或者銀行將錢借給企業(yè)，這些行為都產(chǎn)生資金流動性。而房地產(chǎn)和證券經(jīng)紀商創(chuàng)造了地產(chǎn)、股票的市場流動性。當然，銀行既能創(chuàng)造資金流動性也能創(chuàng)造市場流動性，但它的主要功能是前者。

　　外貿(mào)順差產(chǎn)生的其實是市場流動性，可通過票據(jù)回收，提高準備金率以及外匯資產(chǎn)指定存入等方式來予以解決。從某種意義上說，市場流動性是一個技術(shù)問題，而資金流動性則是一個信用擴張的過程，它是真正產(chǎn)生通脹的根本性力量。也就是說，外匯占款可以折算對基礎貨幣的貢獻，但不能延伸到對通脹的促進度，而銀行的信貸擴張才是通脹最重要的促成者。

　　Philip Strahan說，由于商業(yè)銀行是創(chuàng)造資金流動性的，而資產(chǎn)流動性需要央行和政府的權(quán)威資源，所以，在控制資金流動性上，央行有足夠的權(quán)力資源去對銀行進行各種控制，例如信貸控制，他對那種"泛自由主義的金融觀"是不屑的，而這種不屑是明智的。他認為，資金流動性創(chuàng)造過程其實是高風險過程，最大的風險是宏觀經(jīng)濟周期的風險，通脹可以暫時掩蔽壞賬，而"經(jīng)濟潮水退卻后"卻是大量傷痕累累的景象。也許在未來某個時刻，我們會發(fā)現(xiàn)，中國的壞賬強勁反彈得就像現(xiàn)在的銀行信貸反彈那樣迅速。