□ 施明

　　在經濟周期的不同階段，不同類型的金融資產表現各不相同。根據GDP缺口(潛在GDP與實際GDP的差額)和經濟活動的強度劃分，可以將一個典型的經濟周期劃分為四個階段：減速、衰退、復蘇和擴張。

　　在減速階段，經濟運行的主要特點是實際GDP高于潛在GDP，但是經濟增速已經低于趨勢，同時通貨膨脹和利率都維持在高位，此時的貨幣政策偏緊。這個階段經濟表現的最大特點就是：經濟增速開始下降，但通貨膨脹還在上升，通常被稱為“滯脹”。進入衰退期后，實際GDP已經低于潛在GDP，企業盈利明顯惡化，通貨膨脹也開始下降，這個時期央行持續降息；隨著利率下降、貨幣政策的放松以及財政政策的刺激，企業的盈利狀況開始改善，經濟開始復蘇，實際GDP還依然低于潛在GDP，通貨膨脹還在下降，但是GDP的增速已經開始高于趨勢，此時央行通常停止降息；經濟進入擴張階段，實際GDP開始超過潛在GDP，通貨膨脹上升，企業盈利大幅增長，這個時期央行持續升息。隨著利率的上升、勞動力成本的上升，企業盈利增速開始下降，GDP增速開始低于趨勢，經濟又進入減速期。

　　在經濟周期的四個階段里，不同類型的金融資產表現出明顯的差異。交銀施羅德基金對過去50年美國經濟周期和金融資產表現的研究發現：在經濟減速期，現金(這里指美國3個月國庫券，下同)是表現最好的資產，平均真實收益率是0.1%(真實收益率指剔除通貨膨脹后的收益率，下同)，其次是股票，平均真實收益率是-0.9%，長期國債(這里用20年美國國債，下同)表現最差，平均真實收益率為-2.6%；進入衰退期后，前半部分長期國債是表現最好的資產，后半部分股票成為表現最好的資產；在經濟復蘇期和擴張期，股票都是表現最好的資產，而長期國債則是表現最差的資產。

　　就中國經濟而言，現在運行于經濟周期的什么階段呢？國家統計局上周四公布了2007年4季度及全年經濟數據，其中2007年4季度GDP增速為11.2%，低于前兩個季度的11.9%和11.5%，但依然高于GDP潛在增長率與增長趨勢，同時，12月份CPI同比增長6.5%，通脹壓力很大。有鑒于此，08年中央政府確立了“兩防”的經濟工作目標，財政貨幣政策也由“雙穩健”調整為：實施穩健的財政政策和從緊的貨幣政策。中國經濟因此帶有從擴張期向減速期進行過渡的痕跡。

　　按照成熟市場資產配置與經濟周期運行階段之間的內在邏輯，中國資本市場投資的金融資產配置或許也到了需要調整的時候。(作者為交銀施羅德固定收益部研究員）