向松祚

　　匯率從來不是造成美國經常賬戶逆差的原因；美國指責他國操縱匯率造成美國經常賬戶逆差，純屬政治外交借口；美國經常賬戶逆差，乃是美國支配國際貨幣體系之基本結果，是美元強勢的自然結果，美國是最大受益者

　　持續增長的美國經常賬戶逆差，是左右全球金融貨幣體系的一股關鍵力量。上世紀50年代后期，美國開始出現經常賬戶逆差，70年代開始急速擴大。到2006年，美國經常賬戶逆差占GDP比重達到6.5%。經常賬戶逆差的本質是多買少賣或借錢消費和投資。一國出現經常賬戶逆差，必定需要外部資金(對外負債)為之融資。持續增長的美國經常賬戶逆差，意味著全球美元資產或外匯儲備資產的持續增長。它對全球金融貨幣體系和整個世界經濟之影響，巨大而深遠。

　　全球金融動蕩根源

　　其一，不斷擴大的美國經常賬戶逆差，對應的是全球美元資產或

外匯儲備資產的持續增加。依照全球貨幣數量論，它必定意味著全球性的流動性過剩和通貨膨脹，導致全球性資產價格暴漲(尤其是石油、黃金和其他礦產和貴金屬價格暴漲)。1870~1913年是金本位制黃金時代，全球平均通脹率只有0.2%；金本位制固定

匯率體系崩潰之后的1939~1989年，全球平均通脹率高達4.5%，其中1973~1982年期間，全球平均通脹率超過10%。

　　1989年之后，全球似乎進入了一個低通脹、低利率的黃金時代，然而平均通脹率依然遠高于固定匯率時代(平均2%左右)。最近幾年，隨著全球真實經濟(真實生產力)增長速度開始放緩，全球進入高通脹、高利率時代的可能性迅速提高。要深刻理解全球流動性過剩、推測全球通脹、利率、資產價格和真實經濟增長趨勢，我們就必須透徹闡釋美國經常賬戶逆差之根源。

　　其二，不斷擴大的美國經常賬戶逆差及其對應的全球美元資產，是全球金融貨幣體系動蕩之主要根源。上世紀60年代后期，全球儲備資產只有數百億美元規模，今天已經超過5萬億美元。天文數字般的全球美元資產催生了“海量式”的外匯投機交易、數之不盡的金融衍生產品和眼花繚亂的金融創新，導致全球資產價格急劇動蕩，蘊涵著無法監管的巨大金融風險，隨時有可能對各國金融體系造成巨大沖擊。美聯儲主席伯南克的長期深入研究證明：20世紀70年代之后，全球資產價格動蕩和金融貨幣危機之頻率，超越以往一切世代。最近爆發的次債危機，只不過是金融危機戲劇地又一次重演，它還將繼續演下去。

　　央行“監管悖論”

　　與貨幣外交“角力”

　　其三，龐大美元資產所創造的“無國界金融市場”，讓中央銀行陷入無所適從的“監管悖論”：一方面，中央銀行幾乎無法監管金融機構的全球性活動，它們甚至無法理解各種稀奇古怪的金融創新。連格林斯潘都承認：“全球金融市場已經變得如此巨大、復雜和動蕩，20世紀所發展的監督理念早已派不上用場。今日世界，我實在看不出更多的政府監管有任何作用！”

　　另一方面，一旦本國金融機構陷入困境，各國央行卻又不得不充當“最后貸款人”角色，施以援手。金融機構無所顧忌參與全球交易蒙受巨大損失，中央銀行被迫為之“買單”，后果卻由普羅大眾共同承擔，此乃當今全球貨幣體系的“倒逼機制”：即全球金融機構之冒險創新活動導致金融危機，反過來迫使中央銀行增發貨幣，進一步加劇全球流動性過剩和資產價格暴漲，孕育下一次更加嚴重之金融貨幣危機。次債危機爆發后，身著阿瑪尼西裝的華爾街大佬，哭著喊著要美聯儲減息和注資，實乃當今全球金融貨幣體系最具諷刺性、最真實之寫照！

　　其四，不斷擴大的美國經常賬戶逆差，正在成為國際金融貨幣外交“角力“的主要戰場。美國政府強壓

人民幣升值的主要理由，就是要糾正美國的經常賬戶逆差，此類極端錯誤之邏輯，盡管經濟學高手一再力斥其非，卻總是揮之不去。累積大量美元資產的國家(不僅僅是中國)，當然不愿意美元持續貶值，美國卻反過來不遺余力地批評貿易順差國家“操控匯率”。

　　歷史上，美國先后嚴厲指責歐洲和日本操控匯率。2002年以來，指責對象成為中國。不僅如此，美國政府還發明了好些莫名其妙的術語，諸如“全球失衡”、“全球調節責任”等，聲稱人民幣升值，是中國為實現全球平衡應盡之責任。弱勢美元政策導致世界主要貨幣相對美元升值，升值幅度大的國家又反過來指責升值幅度小的國家(譬如最近歐洲開始嚴厲指責中國)。全球匯率亂局，極有可能演變為“以鄰為壑”的貿易制裁和保護主義。

　　美經常賬戶逆差“五學說”

　　那么，美國經常賬戶逆差究竟是怎么形成的呢？如何解釋美國經常賬戶逆差，不僅是全球經濟學家爭論的中心課題，更是世界政經決策者關注的焦點。相關的學說有五：

　　第一個學說：美國經常賬戶逆差是他國操縱匯率(蓄意低估匯率)、攫取不公正競爭優勢之結果。此學說之理論基礎，是所謂的貿易收支彈性分析方法。此學說既不符合基本經濟學邏輯，亦不符合基本歷史事實，卻竟然是美國政府數十年來對外經濟政策之主要依據，實乃現代經濟史上的一大怪事，有待經濟學者和歷史學者詳盡考察其緣由。

　　第二個學說：美國經常賬戶逆差源自美國國民儲蓄太少(包括個人、企業和政府儲蓄)或儲蓄小于投資。相應的政策簡單明了：消除經常賬戶逆差，必須依靠增加儲蓄。此學說是國民收入賬戶恒等式之簡單推論，邏輯上毫無瑕疵，問題是不深入。我們要問：為什么美國國民儲蓄能夠持續下降乃至負值？為什么外國人愿意為美國的借錢消費和投資融資或“買單”？美國政府有什么措施可以鼓勵國民儲蓄？只有深入到美國基本經濟制度尤其是金融制度安排，才能很好地解釋美國國民的儲蓄行為。

　　第三個學說：美國經常賬戶逆差源自其他國家(主要是中國和日本)儲蓄太多或儲蓄大于投資。相應的政策同樣簡單明了：消除美國經常賬戶逆差，要靠中國人和日本人擴大內需、減少儲蓄。此學說與第二個學說同義反復，毫無新意。想不到，伯南克幾年前高舉“全球儲蓄過多”之說(Global Savings Glut)，以解釋美國經常賬戶逆差，竟然名噪一時。要中國擴大內需、減少儲蓄，沒有錯，問題是怎么做可以奏效？更重要的問題是：純粹依靠其他國家擴大內需、減少儲蓄，是否真正能消除美國經常賬戶逆差？

　　第四個學說：美國經常賬戶逆差源自國際產業分工和專業化生產。美國強大的教育和科研實力，讓美國居于世界產業鏈最高端，多數產品和服務具有壟斷性。美國可以生產低端產品卻不想生產，其他國家卻只能生產低端產品，且不得不向美國出口以便換取美國高技術產品。然而，美國卻不愿意或禁止大量出口高科技產品，貿易隨之出現逆差。其他國家之順差，本來是希望購買美國高科技產品的，現在只好儲蓄起來，等待未來購買。此學說具有很強的解釋能力。不過，根據基本經濟理論，假若沒有貨幣體系，縱然有產業分工和專業化，以物易物之貿易是不會產生貿易差額的。因此，分析美國經常賬戶逆差，必須納入國際貨幣體系。

　　第五個學說：美國經常賬戶逆差源自美元本位制。美元是世界主要儲備貨幣，美國經常賬戶逆差，乃是全球儲備貨幣或基礎貨幣創造之基本源泉。金屬貨幣本位時代，全球儲備貨幣之源泉是金礦或銀礦；美元本位制時代，全球儲備貨幣之源泉就是美國經常賬戶逆差或國際收支逆差。當然，美國亦可以出現經常賬戶順差，同時成為世界主要債權國，持續地將國際儲備也就是美元借給其他國家。然而，其他國家不可能持久地向美國借債，美國卻可以反過來持久地向其他國家欠債，或者說其他國家愿意持久地向美國經常賬戶赤字融資。正如主權國家政府可以持久地發行貨幣，公民卻無法持久地向政府借債。美國經常賬戶逆差之本質，正是美元本位制或國際貨幣體系的不對稱性。

　　全球貨幣體系是最透徹解釋

　　從全球貨幣體系角度解釋美國經常賬戶逆差，是最透徹的角度。它有幾個極其重要的推論：

　　(1)理解全球經濟，必須從國際貨幣體系之本質特征出發；

　　(2)匯率從來不是造成美國經常賬戶逆差的原因；

　　(3)美國指責他國操縱匯率造成美國經常賬戶逆差，純屬政治外交借口；

　　(4)美國經常賬戶逆差，乃是美國支配國際貨幣體系之基本結果，是美元強勢的自然結果，美國是最大受益者；

　　(5)美國經常賬戶逆差之限度，亦即美國對全世界欠債的限度，取決于全世界是否繼續接受美元為儲備貨幣，正如一國法定貨幣之發行限度，乃是本國公民是否愿意繼續使用該國貨幣作為支付手段；

　　(6)可見的將來，全世界依然找不到一種貨幣，能夠替代美元成為世界主要儲備貨幣，因此，美國經常賬戶逆差將長期存在；

　　(7)美國有數之不盡的辦法實現經常賬戶和國際收支順差，然而，這并不符合美國的最大利益。相反，維持經常賬戶逆差(至少在一定限度內)則符合美國的最大利益；

　　(8)全球化時代的中國貨幣政策，核心是如何處理人民幣與全球儲備貨幣(美元)之間的關系，關鍵則是人民幣和美元之匯率。向松祚

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