耿群

　　2007年9月18日，對全球金融市場而言是備受關注的一天，因為美聯(lián)儲在這一天召開例會，這是自8月中旬美國次優(yōu)抵押貸款問題惡化以來美聯(lián)儲的首次會議。之前美聯(lián)儲動用了降低貼現(xiàn)窗口利率、向金融市場大量注入流動性等方式緩解次優(yōu)抵押貸款問題所導致的信用危機，但就是不愿降低其基準利率—聯(lián)邦基金利率，原因在于如果在非例會期間緊急降低基準利率，顯示美聯(lián)儲認為情況很嚴重，有可能加劇市場的恐慌情緒，而在例會上減息則不會有這種負面效應。

　　雖然美聯(lián)儲減息行動本身沒有什么懸念，但是會前市場對于減息幅度的預期還是有分歧的，美聯(lián)儲開會之前多數(shù)經(jīng)濟學家認為應當減25基點，只有少數(shù)人預測會減50基點。按照以往的慣例，美聯(lián)儲一般是會按照市場的主流預測行動的，但這一次美聯(lián)儲出乎預料地宣布降低聯(lián)邦基金50個基點至4.75%, 給了市場一個“驚喜”，于是美國股市、債市出現(xiàn)跳漲，石油、黃金價格創(chuàng)出新高，只有

美元匯率受到打擊，美元匯率加權指數(shù)跌至15年最低。

　　那么到底有哪些因素促使美聯(lián)儲決定減息，而減息的幅度又是50基點而非25基點呢？

　　減息是為了減少金融動蕩，避免美國經(jīng)濟受到更大沖擊

　　首先，次優(yōu)抵押貸款風暴導致信用危機擴散，已經(jīng)使全球金融市場處于風雨飄搖之中，減息是穩(wěn)定市場的一劑良方。2007年9月13日英國第五大抵押貸款機構Northern Rock被傳由于流動性遇到問題需要英國央行提供緊急救助，次日即遭遇擠提，一天之內(nèi)儲戶排隊提走10億英鎊，其

股票價格暴跌24%，這在西方國家是非常少見的現(xiàn)象，尤其是在英國這種金融業(yè)非常發(fā)達的地方。其根源并不僅僅是因為其抵押貸款業(yè)務出現(xiàn)問題，更重要的是市場流動性匱乏，美元短期利率一直處于高位，即使各個國家和地區(qū)的央行持續(xù)向金融系統(tǒng)內(nèi)注入流動性資金也不能解決問題，因此減息勢在必行。降低聯(lián)邦基金利率，尤其是比較大幅度的減息將緩解市場短期美元資金緊張狀況，對穩(wěn)定市場心理起到積極作用。

　　其次，全球經(jīng)濟增長可能受到信用危機的沖擊，減息也是防止經(jīng)濟陷入衰退的必要手段。隨著信用危機的蔓延，有越來越多的跡象顯示實體經(jīng)濟很可能受到?jīng)_擊，美國2007年8月份的新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)出現(xiàn)4年來第一次負增長，下降了4000人，這表明就業(yè)也開始受到影響，而就業(yè)往往被視為經(jīng)濟周期轉變時最后一個受到影響的指標，因此各金融和經(jīng)濟研究機構，包括國際貨幣基金組織、世界銀行在內(nèi)都調降了對全球經(jīng)濟增長的預期，尤其是美國從現(xiàn)在起到2008年的經(jīng)濟增長率可能都會低于3%(即所謂的趨勢增長率)，甚至不排除出現(xiàn)衰退的可能。

　　但是，對于美聯(lián)儲大幅減息也有批評的聲音。一個質疑美聯(lián)儲大幅減息的理由就是通脹壓力重燃。2007年年中前后美國通脹出現(xiàn)回落跡象，使市場對通脹的關注逐漸減弱。但是進入2007年9月份，油價突破80美元/桶，黃金漲至700美元/盎司以上，帶動能源和原材料市場價格再度飆升，通脹壓力再次凸現(xiàn)。與此同時，中國的消費物價指數(shù)在2007年8月份增幅達到6.5%，也成為全球通脹壓力上升的一個例證。因此，美聯(lián)儲在減息方面過于激進，有可能加劇通脹壓力，

　　雖然面臨這些指責，美聯(lián)儲仍然決定減息50基點，實際上是有比較理性的考慮。對于通脹壓力，美聯(lián)儲實際上并非沒有顧慮，正是因為考慮到如果通脹壓力重現(xiàn)美聯(lián)儲就需要重新加息，才加大了現(xiàn)在減息的力度，盡快穩(wěn)定市場和經(jīng)濟的動蕩，以便將來一旦需要加息時有足夠的空間；而如果通脹壓力最終沒有成為現(xiàn)實，那么美聯(lián)儲此次減息就更加無可厚非。因此美聯(lián)儲此次大幅減息并非一時沖動，而是經(jīng)過深思熟慮的。

　　此次減息表明美國的貨幣政策和經(jīng)濟走向都進入了一個新的階段：短期內(nèi)美聯(lián)儲將以穩(wěn)定由房地產(chǎn)市場調整所帶來的金融市場動蕩為目標，盡量避免經(jīng)濟受到太大的沖擊，因此減息還將繼續(xù)；而從中長期看，經(jīng)濟增長放慢不可避免，而通脹威脅也不可忽視，因此美聯(lián)儲需要審時度勢，適時調整政策方向和力度，現(xiàn)在的行動是為今后更加靈活地運用貨幣政策做好準備，2008年美國的貨幣政策走向將取決于經(jīng)濟和通脹雙方面的發(fā)展情況。

　　給中國經(jīng)濟帶來多方面的影響，增加中國宏觀經(jīng)濟調控難度

　　美聯(lián)儲貨幣政策的改變對中國的影響重大：

　　首先從貨幣政策方面，可以確定中國并不會跟隨美國的步伐。中國現(xiàn)在面臨的是通脹加速、經(jīng)濟存在過熱風險，因此中國央行顯然還需要繼續(xù)加息。美聯(lián)儲開始減息雖然對世界其他地區(qū)的央行政策有直接影響(如歐洲央行和日本央行本來有可能9月份加息，現(xiàn)在顯然要推遲，甚至有可能短期內(nèi)不再加息)，但中國現(xiàn)在面臨的問題和世界其他地方都不同，因此中國還將堅持自己的緊縮貨幣政策走向。

　　其次，美聯(lián)儲減息將減少美國資產(chǎn)的吸引力，增加中國資產(chǎn)的吸引力，資金可能通過各種渠道流入中國(包括香港)，加劇中國流動性過剩的狀況。美聯(lián)儲減息的第二天(2007年9月19日)，香港恒生指數(shù)跳空高開近1000點，就反映了這種預期。美國次優(yōu)抵押貸款危機爆發(fā)后，發(fā)達國家的金融市場普遍受挫，而新興市場國家和地區(qū)的金融市場(包括股市和債市)受到的影響較小。新興市場本來就是很多投資者近期相對感興趣的投資場所，美聯(lián)儲減息更凸顯了新興市場的吸引力，作為新興市場領頭羊的中國自然首當其沖。因此，美聯(lián)儲減息可能導致更多的投機資金通過各種渠道流入中國，從而加大宏觀調控的難度，在一定程度上抵消政府希望控制資產(chǎn)泡沫的努力。

　　此外，美聯(lián)儲減息也將加劇

人民幣升值的壓力。美元資產(chǎn)收益率的降低對于美元是負面影響因素，美元加權匯率指數(shù)DXY在美聯(lián)儲宣布減息后創(chuàng)出了15年的新低79.17, 兌高息貨幣跌幅尤甚，人民幣匯率也必然受到影響。如前所述，美國和中國資產(chǎn)的吸引力此消彼長，引致資金流動的變化，人民幣升值壓力還會增加。

　　最后，美聯(lián)儲減息對全球金融市場是利好，對經(jīng)濟是利好，但對控制通脹不利，這也將對中國的宏觀經(jīng)濟有一定影響。首先，美國金融市場如果能夠就此趨于穩(wěn)定，經(jīng)濟得以避免出現(xiàn)衰退，則對中國經(jīng)濟的長期增長和金融市場的長期穩(wěn)定發(fā)展起到支持作用，提供良好的外部環(huán)境。但聯(lián)儲減息刺激了商品市場的漲勢，對控制全球通脹不利，這也加劇了中國控制通脹的難度。

　　作者系中國銀行全球金融市場部全球調研主管(海外)