本報(bào)記者 谷重慶 馬娟

　　放還是不放，這是一個(gè)問(wèn)題。

　　對(duì)于中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)，2005年匯改之前，各方爭(zhēng)論的焦點(diǎn)是人民幣是否應(yīng)該升值。匯改之后，焦點(diǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榱巳绾紊�值。但隨著外匯儲(chǔ)備的加速增長(zhǎng)，中國(guó)內(nèi)部的流動(dòng)性過(guò)剩、資產(chǎn)價(jià)格泡沫和通貨膨脹抬頭日趨嚴(yán)重。為了緩解國(guó)內(nèi)大量的流動(dòng)性，近來(lái)監(jiān)管機(jī)構(gòu)連續(xù)出臺(tái)QDII和“港股直通車(chē)”等政策，以期疏導(dǎo)國(guó)內(nèi)資本的流出，而這一政策迅速在學(xué)者中產(chǎn)生了褒貶不一的評(píng)價(jià)。

　　討論主要在兩個(gè)層次上展開(kāi)，一是究竟應(yīng)否用解除資本流出管制的方法來(lái)緩解匯率升值不足的壓力。應(yīng)該說(shuō)，在理論上，學(xué)界不存在太大分歧，最好的方法當(dāng)然是將“馬放在馬車(chē)前”，在人民幣匯率市場(chǎng)化之后再開(kāi)放資本賬戶(hù)。但關(guān)鍵在于，中國(guó)已經(jīng)將小幅緩步升值的政策持續(xù)了兩年多，那么是否承認(rèn)這一政策的合理性成為了第一個(gè)分歧的地方。

　　二是假如承認(rèn)目前人民幣小幅緩步升值的既定政策，那么資本賬戶(hù)開(kāi)放應(yīng)該如何操作？對(duì)此，各方的分歧更大。

　　為此，本報(bào)特邀摩根士丹利大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王慶、北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系教授施建淮和中國(guó)社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所所長(zhǎng)助理何帆共同探討資本賬戶(hù)開(kāi)放的利與弊，以饗讀者。

　　1. 放開(kāi)還是管制？

　　《21世紀(jì)》：對(duì)于中國(guó)這樣一個(gè)新興的市場(chǎng)國(guó)家來(lái)說(shuō)，放開(kāi)資本賬戶(hù)到底意味著什么？有怎樣的利弊？

　　王慶：從一般意義上講，發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)不斷成熟的過(guò)程，也是一個(gè)資本賬戶(hù)開(kāi)放的過(guò)程。資本賬戶(hù)開(kāi)放也應(yīng)該作為一個(gè)新興市場(chǎng)發(fā)展的目標(biāo)，這是毫無(wú)疑問(wèn)的。所以，我認(rèn)為這個(gè)前提無(wú)需過(guò)多討論。

　　資本賬戶(hù)開(kāi)放到底有什么益處，在理論上有很多探討。其一，隨著資本的流動(dòng)本身，一方面使國(guó)內(nèi)的企業(yè)、居民有了更多的對(duì)外投資機(jī)會(huì)；其二，開(kāi)放是雙方向的，外國(guó)資金流入中國(guó)，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的促進(jìn)作用也不言而喻。

　　現(xiàn)在，我們主要強(qiáng)調(diào)資金對(duì)外開(kāi)放，使境內(nèi)資金流出去。這既會(huì)增加投資機(jī)會(huì)，也是中國(guó)當(dāng)前的宏觀形勢(shì)所需。中國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)沒(méi)有開(kāi)放資本賬戶(hù)，有相當(dāng)一部分的居民儲(chǔ)蓄、居民投資需求得不到滿(mǎn)足。實(shí)際上，我們當(dāng)前看到的樓市和股市漲勢(shì)如此強(qiáng)勁，本質(zhì)上反映了對(duì)資產(chǎn)的需求和資產(chǎn)供給之間的不平衡。解決辦法無(wú)非是增加國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)供給，如果國(guó)內(nèi)資產(chǎn)供給增加不夠快的話(huà)，不妨增加國(guó)外的資產(chǎn)供給。實(shí)際上，資本賬戶(hù)開(kāi)放就是增加國(guó)外的資產(chǎn)供給來(lái)滿(mǎn)足國(guó)內(nèi)投資者的需要。另外，目前很多國(guó)內(nèi)企業(yè)發(fā)展規(guī)模已經(jīng)很大，它們自然就有向國(guó)際市場(chǎng)拓展的需要。長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)與國(guó)際的交流是貿(mào)易上的交流，而更高級(jí)階段必然通過(guò)資本交流的方式實(shí)現(xiàn)。

　　施建淮：現(xiàn)在關(guān)于人民幣是否應(yīng)該升值，甚至是否應(yīng)該更快地升值的爭(zhēng)論已經(jīng)越來(lái)越少了，但是關(guān)于資本賬戶(hù)開(kāi)放的爭(zhēng)論仍然非常激烈。在東亞金融危機(jī)之前，支持資本賬戶(hù)開(kāi)放的聲音是占主流的，因?yàn)槿藗冋J(rèn)為資本自由流動(dòng)可以實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)蓄在全球范圍內(nèi)的有效配置。另外，它可以分散投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　東亞金融危機(jī)之后，人們對(duì)是否應(yīng)該開(kāi)放資本賬戶(hù)的態(tài)度發(fā)生了轉(zhuǎn)變，最大的擔(dān)心是資本賬戶(hù)開(kāi)放，是不是有可能導(dǎo)致金融危機(jī)？我相信大部分人懷疑資本賬戶(hù)開(kāi)放正當(dāng)性都是從這個(gè)考慮出發(fā)的。另外也有觀點(diǎn)認(rèn)為，如果國(guó)際金融市場(chǎng)上信息不對(duì)稱(chēng)更嚴(yán)重，那么開(kāi)放了以后儲(chǔ)蓄是不是能夠得到最優(yōu)的配置，這也很難說(shuō)。

　　中國(guó)是新興市場(chǎng)國(guó)家，那么資本賬戶(hù)開(kāi)放意味著什么？我主要從兩個(gè)角度來(lái)看，一是資本賬戶(hù)開(kāi)放是一個(gè)過(guò)程，而不是一個(gè)是與否的事件。在這個(gè)過(guò)程中，實(shí)踐證明一些無(wú)效的行政管制，我們現(xiàn)在可以取消掉，同時(shí)可以建立一些基于價(jià)格的管理手段，就像智利曾經(jīng)做的那樣。我們所說(shuō)的資本賬戶(hù)開(kāi)放，主要是指取消由行政部門(mén)審批哪些可以流動(dòng)，哪些不可以流動(dòng)，流動(dòng)額度是10億還是100億的那種資本管制制度，而不是對(duì)資本流動(dòng)不需要任何管理。

　　二是即使我們認(rèn)為資本賬戶(hù)開(kāi)放可能會(huì)增加金融危機(jī)發(fā)生的概率，那么在中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)和全球經(jīng)濟(jì)高度一體化的背景下，資本管制尤其是行政性管制，可能想管也管不住。雖然監(jiān)管部門(mén)對(duì)資本流入有嚴(yán)格的管制，但我國(guó)仍有大量的熱錢(qián)流入。但究竟有多少熱錢(qián)流入，從哪些渠道流入都是黑箱，無(wú)法搞清楚，這樣也不可能對(duì)其進(jìn)行有效的管理。例如外資銀行或外資企業(yè)的國(guó)際借貸，哪些是出于正常商業(yè)經(jīng)營(yíng)目的，哪些是出于投機(jī)，怎么分得清楚？在這種情況下還不如取消資本管制，讓所有的資本流動(dòng)都正常化，反而有助于監(jiān)管。防范金融危機(jī)，主要靠的是經(jīng)濟(jì)基本面良好，宏觀經(jīng)濟(jì)政策穩(wěn)健。

　　所以從這兩個(gè)角度來(lái)看，在中國(guó)目前經(jīng)濟(jì)狀況良好的情況下，我們認(rèn)為開(kāi)放資本賬戶(hù)的利是大于弊的。

　　何帆：從長(zhǎng)期來(lái)看中國(guó)資本管制是要放開(kāi)的。相對(duì)于國(guó)內(nèi)投資來(lái)說(shuō)，國(guó)際投資可以不把雞蛋放在一個(gè)籃子里頭，這樣的話(huà)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)減少。另外人民幣從長(zhǎng)期來(lái)看還要升值，購(gòu)買(mǎi)力是在逐漸提高的。中國(guó)作為一個(gè)正在工業(yè)化的國(guó)家，它對(duì)能源、初級(jí)產(chǎn)品、先進(jìn)技術(shù)以及資本品都有比較強(qiáng)勁的需求。所以從長(zhǎng)期來(lái)看，是要增加一些對(duì)外投資。但從短期的宏觀政策來(lái)看，這種做法有風(fēng)險(xiǎn)。

　　首先，長(zhǎng)期投資不是通過(guò)放松管制就能做到，因?yàn)樵趺吹絿?guó)外投資，怎么去花錢(qián)是要學(xué)習(xí)的。如果其它配套措施都沒(méi)有跟上，僅僅是把管制放開(kāi)，不僅效果不好，而且倉(cāng)促之間風(fēng)險(xiǎn)會(huì)更大。從短期來(lái)看，全球的資本市場(chǎng)現(xiàn)在都有泡沫，價(jià)位都比較高。另外從國(guó)內(nèi)來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在人民幣有升值的預(yù)期，而且是單邊的預(yù)期。所以現(xiàn)在即使是鼓勵(lì)大家去，如果居民預(yù)期人民幣升值，很難有一個(gè)能夠保證投資率這么高的海外投資項(xiàng)目，而且海外的風(fēng)險(xiǎn)也不小。

　　2. 當(dāng)下是開(kāi)放賬戶(hù)最佳時(shí)機(jī)？

　　《21世紀(jì)》：您對(duì)于當(dāng)前漸進(jìn)式的人民幣升值戰(zhàn)略與放開(kāi)資本賬戶(hù)之間的關(guān)系，是怎樣判斷的？

　　施建淮：為什么要穩(wěn)步小幅升值？這樣做的弊端現(xiàn)在已經(jīng)看得非常明顯了，那為什么還要堅(jiān)持？雖然我們主張應(yīng)以積極態(tài)度來(lái)有序地開(kāi)放中國(guó)資本賬戶(hù)，但需要強(qiáng)調(diào)的是在這之前應(yīng)該加快匯率升值的步伐，盡快糾正人民幣匯率失調(diào)狀況，這樣才能使人民幣匯率真正浮動(dòng)起來(lái)，這是開(kāi)放中國(guó)資本賬戶(hù)的前提。反過(guò)來(lái)，用開(kāi)放資本賬戶(hù)來(lái)達(dá)到維持匯率穩(wěn)定的戰(zhàn)略，不僅是本末倒置，而且是危險(xiǎn)的。

　　何帆：在當(dāng)前這個(gè)時(shí)期，最關(guān)鍵的不是資本管制的放開(kāi)，而是匯率政策的改革。從國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格來(lái)看，貨幣政策還要進(jìn)一步緊縮，匯率要進(jìn)一步調(diào)整。在這個(gè)過(guò)程，可以適當(dāng)放松一些資本管制，但是不能把它放在匯率改革之前。

　　王慶：討論這個(gè)問(wèn)題，可以從純學(xué)術(shù)觀點(diǎn)討論，也可以從當(dāng)前現(xiàn)實(shí)意義上討論。從純學(xué)術(shù)的角度，當(dāng)年我在國(guó)際貨幣基金組織工作時(shí)對(duì)這個(gè)問(wèn)題做過(guò)一些研究也寫(xiě)過(guò)文章，在這里不再多談了。

　　目前的問(wèn)題是，漸進(jìn)式升值戰(zhàn)略已經(jīng)給定了，在這個(gè)給定前提下到底應(yīng)該怎么做，而不是說(shuō)可以把以前的政策推倒重來(lái)，重新在一張白紙上設(shè)計(jì)政策。所以我的判斷是，當(dāng)整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好，金融市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勁的時(shí)候開(kāi)放資本賬戶(hù)，比當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)走下坡路，或者金融市場(chǎng)、資本市場(chǎng)表現(xiàn)不好的時(shí)候開(kāi)放資本賬戶(hù)更有利。我認(rèn)為當(dāng)前是開(kāi)放資本賬戶(hù)的合適時(shí)機(jī)。

　　《21世紀(jì)》：您認(rèn)為，現(xiàn)在從操作性上講，有沒(méi)有一次性升值的可能？

　　王慶：沒(méi)有這種操作可能，關(guān)鍵是一次性升值升多少？幅度小了不起作用，反而會(huì)加劇升值預(yù)期和投機(jī)活動(dòng)。幅度大了又有風(fēng)險(xiǎn),政策制定者恐怕也不愿冒這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。與其這樣，還不如在別的方面尋找出路, 那就是資本賬戶(hù)開(kāi)放。

　　施建淮：我認(rèn)為一次性升值可以是一個(gè)政策選擇，確實(shí)人民幣低估了多少有不同的估計(jì)，但大多數(shù)扎實(shí)的研究結(jié)果表明人民幣存在較大幅度的低估。這是為什么人民幣單邊升值預(yù)期揮之不去的根本原因。其實(shí)，準(zhǔn)確的低估程度是不可能知道的，只能綜合各種研究由決策者大體做出判斷，而且準(zhǔn)確的低估程度也是不重要的，因?yàn)殛P(guān)鍵是市場(chǎng)認(rèn)為你低估了多少，畢竟投資決策是市場(chǎng)人士做出的，從目前境外人民幣無(wú)本金交割遠(yuǎn)期市場(chǎng)來(lái)看，一年期的遠(yuǎn)期匯率有一個(gè)近5.5%的遠(yuǎn)期升水，那么如果一次性升值4%-5%，市場(chǎng)的預(yù)期就會(huì)發(fā)生分化，有些投機(jī)者認(rèn)為升值得還不夠，有些認(rèn)為可能過(guò)頭了，這樣，單邊升值預(yù)期的狀況就會(huì)改變，人民幣就可以真正浮動(dòng)起來(lái)。

　　《21世紀(jì)》：在當(dāng)前人民幣升值有很大預(yù)期，外匯儲(chǔ)備又增長(zhǎng)很快的節(jié)點(diǎn)上，加大資本賬戶(hù)的開(kāi)放度，您覺(jué)得是合適的嗎？

　　王慶：我覺(jué)得是合適的。我們強(qiáng)調(diào)資本賬戶(hù)開(kāi)放，實(shí)際上開(kāi)放沒(méi)有多少。中國(guó)每年的巨額貿(mào)易順差且不說(shuō)，在資本賬戶(hù)項(xiàng)下的資本流入，直接投資就有600億，再加上間接投資，應(yīng)至少600-700億美元，而現(xiàn)在自愿的資本流出沒(méi)有多少。所以，如果把經(jīng)常賬戶(hù)的順差加進(jìn)去，我覺(jué)得談資本賬戶(hù)開(kāi)的慢、快，這個(gè)命題不是很有意義的。我認(rèn)為,只有到外匯儲(chǔ)備不增加的程度，資本賬戶(hù)開(kāi)放的目的才算初步達(dá)到了。

　　施建淮：從資本賬戶(hù)開(kāi)放時(shí)機(jī)的選擇來(lái)說(shuō)，在貨幣有升值預(yù)期的時(shí)候開(kāi)放，要好于有貶值預(yù)期的時(shí)候。但如果現(xiàn)在人民幣升值空間比較大，這是不是一個(gè)好的開(kāi)放時(shí)機(jī)呢？這點(diǎn)我覺(jué)得可以商榷，因?yàn)檫@明顯給了外資一個(gè)較大的資本利得空間，在其他條件一定的情況下會(huì)降低我們從資本賬戶(hù)開(kāi)放所能獲得的相對(duì)利益。所以，合適的時(shí)機(jī)是人民幣低估的狀況已經(jīng)得到比較大的糾正，但人民幣仍然存在升值預(yù)期的時(shí)候。

　　何帆：如果不從根子上調(diào)整現(xiàn)在的匯率制度，外匯儲(chǔ)備還會(huì)繼續(xù)增加。因?yàn)閰R率改革的步伐太小了，反而增強(qiáng)了預(yù)期。在此情況下，我覺(jué)得大家不會(huì)對(duì)開(kāi)放資本賬戶(hù)非常積極。投資者都是理性的。我如果預(yù)期沒(méi)有升值到位，我為什么還要換成美元，美元是不斷貶值的，人民幣是不斷升值的。中國(guó)的投資回報(bào)率這么高，投資者不會(huì)出去。

　　如果真要放松資本流出的管制，就把原來(lái)增加企業(yè)交易成本的那些項(xiàng)目取消就行了，不要再去盲目開(kāi)放新的了。很多企業(yè)有真實(shí)投資的需求，但審批的程序很長(zhǎng)，往往會(huì)貽誤良機(jī)。給企業(yè)更多的自主性，可能比鼓勵(lì)、開(kāi)放對(duì)外投資的渠道要好一些。

　　現(xiàn)在關(guān)鍵的問(wèn)題匯率沒(méi)有動(dòng)，國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)也出現(xiàn)泡沫，為什么國(guó)內(nèi)的股價(jià)這么高？為什么國(guó)內(nèi)缺少投資渠道？這本來(lái)是應(yīng)該推動(dòng)中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，把國(guó)內(nèi)金融投資渠道進(jìn)一步拓展，這些工作都不去做，把這個(gè)水都要引到別的地方去。我覺(jué)得這不是解決問(wèn)題的辦法。

　　3. 資金外逃風(fēng)險(xiǎn)？

　　《21世紀(jì)》：有人認(rèn)為資本賬戶(hù)開(kāi)放可以有效的疏導(dǎo)流動(dòng)性，但有人認(rèn)為這無(wú)疑會(huì)為資本外逃開(kāi)辟更為便利的通道，對(duì)中國(guó)的銀行業(yè)、資本市場(chǎng)乃至宏觀經(jīng)濟(jì)，恐怕都會(huì)有不利影響，您的觀點(diǎn)如何？

　　施建淮：資本賬戶(hù)的開(kāi)放，無(wú)論是資本流入還是流出，都不應(yīng)該是為了解決貨幣政策的難題而出臺(tái)的。資本自由流動(dòng)的目標(biāo)是要實(shí)現(xiàn)資源的合理配置和分散風(fēng)險(xiǎn)，而不是解決流動(dòng)性難題。流動(dòng)性難題的根子在什么地方？在于匯率。那就應(yīng)該解決匯率問(wèn)題，而不是鼓勵(lì)資本流出。因此，這樣的建議是治標(biāo)不治本。

　　王慶：開(kāi)放任何資本賬戶(hù)，做任何改革措施都像當(dāng)年中國(guó)對(duì)外開(kāi)放一樣，空氣、蒼蠅都會(huì)進(jìn)來(lái)，這在所難免，但是不能因噎廢食。現(xiàn)在中國(guó)資本外逃風(fēng)險(xiǎn)很低的時(shí)候不開(kāi)放，還等到真正中國(guó)有資本外逃風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候再開(kāi)放？資本外逃風(fēng)險(xiǎn)什么時(shí)候都是存在的，只要有開(kāi)放就會(huì)有資本外逃的風(fēng)險(xiǎn)。

　　為什么說(shuō)現(xiàn)在是一個(gè)好時(shí)機(jī)呢？因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好，中國(guó)資本市場(chǎng)表現(xiàn)好，趁現(xiàn)在沒(méi)有大規(guī)模資金流出的時(shí)候開(kāi)放賬戶(hù)，無(wú)論是監(jiān)管者，還是市場(chǎng)執(zhí)行者都有一個(gè)學(xué)習(xí)和緩沖的過(guò)程。如果等到不得不開(kāi)放的時(shí)候，突然資金大規(guī)模流出了，想適應(yīng)、想學(xué)習(xí)也來(lái)不及了。

　　何帆：如果放松資本流入的話(huà)，從資本流入迅速變成資本流出，會(huì)帶來(lái)金融風(fēng)險(xiǎn)。但是如果僅僅是放松資本流出的話(huà)，那么如果出現(xiàn)問(wèn)題有可能就會(huì)重蹈當(dāng)年日本的情況。日本在日元升值的時(shí)候很多日本企業(yè)到美國(guó)投資，最后虧錢(qián)了。我認(rèn)為開(kāi)放資本賬戶(hù)不一定會(huì)造成整體經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)，但部分出去的投資可能會(huì)有虧損的風(fēng)險(xiǎn)。

　　《21世紀(jì)》：比如說(shuō)1997年馬來(lái)西亞受金融危機(jī)沖擊的時(shí)候，當(dāng)時(shí)有大量的資本外逃，馬來(lái)西亞政府暫時(shí)恢復(fù)了資本管制來(lái)對(duì)抗這種危機(jī)，很多人認(rèn)為效果還是不錯(cuò)的。您對(duì)這種資本管制的作用是怎么看的？

　　何帆：提高資本管制的有效性和放松資本管制是兩個(gè)問(wèn)題。完全有可能在放松資本管制的同時(shí)提高資本管制的有效性。中國(guó)資本管制的困難在于開(kāi)了半扇門(mén)，經(jīng)常賬戶(hù)已經(jīng)開(kāi)放，但整個(gè)金融賬戶(hù)還沒(méi)有完全開(kāi)放。但是資本和金融賬戶(hù)實(shí)際上有些已經(jīng)開(kāi)放了。四十多個(gè)分類(lèi)里哪些是有效的，哪些是沒(méi)有效的，難以區(qū)分。地下錢(qián)莊很難監(jiān)管，因?yàn)楹茈y監(jiān)督資本的流動(dòng)，包括通過(guò)間接的渠道，到國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)上去，到房地產(chǎn)市場(chǎng)上去，這些問(wèn)題都非常多。所以，實(shí)際上當(dāng)務(wù)之急還是要提高資本管制的有效性。

　　有些人認(rèn)為，現(xiàn)在中國(guó)資本管制的有效性比較低，與其這樣，還不如承認(rèn)現(xiàn)在資本賬戶(hù)開(kāi)放。我覺(jué)得這是不對(duì)的。不能是因?yàn)闆](méi)有做好，就干脆不做了。要把現(xiàn)在各個(gè)項(xiàng)目管制的措施做一個(gè)整理，然后要減少可以減少的。

　　作為宏觀政策的一部分，現(xiàn)在的中國(guó)應(yīng)該提高資本管制的有效性，控制住這個(gè)防火墻。因?yàn)閲?guó)內(nèi)很多問(wèn)題都還沒(méi)解決，防火墻是非常有必要的。盲目把它拆掉以后，現(xiàn)在是擔(dān)心人民幣升值，那未來(lái)也可能遇到人民幣要貶值；現(xiàn)在擔(dān)心熱錢(qián)流入，未來(lái)可能擔(dān)心的是熱錢(qián)流出。熱錢(qián)流入肯定是不好的，但熱錢(qián)一旦流出就是金融危機(jī)，把門(mén)打開(kāi)再關(guān)掉就很難了。

　　施建淮：馬來(lái)西亞的經(jīng)驗(yàn)告訴我們即使取消了資本管制，在金融危機(jī)的非常時(shí)期，仍然可以重新實(shí)施一時(shí)性的資本管制，而理論和實(shí)踐都證明一時(shí)性的資本管制比長(zhǎng)期化的資本管制更加有效，因?yàn)橐坏╅L(zhǎng)期化，人們就能夠找出規(guī)避它的辦法。在特殊時(shí)期實(shí)行短暫的管制是有意義的。因?yàn)楫?dāng)人們恐慌的時(shí)候，首先需要把市場(chǎng)情緒穩(wěn)定下來(lái)，情緒平復(fù)以后人們就會(huì)理性。就像金融危機(jī)發(fā)生的時(shí)候，如果由于恐慌的心理而導(dǎo)致資本外逃，甚至不顧經(jīng)濟(jì)基本面良好的事實(shí)，那么短暫的資本管制是可以使人們冷靜下來(lái)的，而冷靜下來(lái)的投資者自然會(huì)看到基本面的所帶來(lái)的回報(bào)。馬來(lái)西亞的經(jīng)驗(yàn)可以讓我們減少開(kāi)放資本賬戶(hù)的顧慮。

　　王慶：金融的開(kāi)放、經(jīng)濟(jì)的開(kāi)放過(guò)程是不可逆轉(zhuǎn)的，它帶來(lái)的好處有目共睹。馬來(lái)西亞當(dāng)時(shí)的資本管制的確是取得了明顯的效果，在那種非常時(shí)刻采取這種非常的資本管制，我覺(jué)得是未償不可的做法。但是，現(xiàn)在中國(guó)面臨的是與亞洲金融危機(jī)完全相反的問(wèn)題，亞洲金融危機(jī)是資本外逃、匯率貶值的風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)現(xiàn)在恰恰相反。如果現(xiàn)在不開(kāi)放，什么時(shí)候開(kāi)放？會(huì)不會(huì)有更好的時(shí)機(jī)開(kāi)放？這是一個(gè)最關(guān)鍵的問(wèn)題。如果你能提出一個(gè)更好的建議的話(huà)，我覺(jué)得是可以接受的，但我看不出有什么更好的建議。

　　4. 流入流出如何平衡？

　　《21世紀(jì)》：今年5月的中美經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略峰會(huì)上，中國(guó)政府在QFII額度從100億美元提高到了300億美元，在證券和金融業(yè)開(kāi)放上也承諾做出新的開(kāi)放。另外一方面，中國(guó)上半年外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)超過(guò)2600億美元，那您如何看待目前的資本流入，以及資本管制在這方面的作用？

　　王慶：我強(qiáng)調(diào)的資本賬戶(hù)開(kāi)放是一個(gè)非對(duì)稱(chēng)的開(kāi)放，我認(rèn)為現(xiàn)在資本對(duì)外開(kāi)放應(yīng)該加快和擴(kuò)大，而對(duì)資本流入，目前的這種控制應(yīng)保持甚至應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)。因?yàn)橹袊?guó)外匯儲(chǔ)備增加主要的部分是外貿(mào)順差，一小部分是所謂的資本流入。在資本流入中，我覺(jué)得資本賬戶(hù)管制是比較有效的。

　　施建淮：我認(rèn)為非對(duì)稱(chēng)資本賬戶(hù)開(kāi)放的主張是值得商榷的，我們要推動(dòng)資本賬戶(hù)開(kāi)放就應(yīng)該在流出和流入兩方面都開(kāi)放。資本賬戶(hù)開(kāi)放的目的不是要實(shí)現(xiàn)資源的合理配置和分散風(fēng)險(xiǎn)嗎，那么非對(duì)稱(chēng)的開(kāi)放就是有違這一目的的。外匯儲(chǔ)備過(guò)度與資本賬戶(hù)管制兩者沒(méi)有必然關(guān)系。儲(chǔ)備多是要維持人民幣小幅穩(wěn)步升值政策的結(jié)果，假如不干預(yù)外匯市場(chǎng)，讓匯率去調(diào)節(jié)，那么無(wú)論多少資本流入，儲(chǔ)備也不會(huì)增加。

　　有人認(rèn)為，現(xiàn)在的資本流入加重了中國(guó)的流動(dòng)性過(guò)剩和資產(chǎn)泡沫，所以要控制資本流入。那為什么不讓更多的民營(yíng)企業(yè)和中小企業(yè)上市、增加供給呢？中國(guó)的國(guó)有大企業(yè)現(xiàn)在不缺錢(qián)，但總是讓他們?nèi)ド鲜校�結(jié)果上市融資得到的錢(qián)很多不是用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資，而是去買(mǎi)股票和房地產(chǎn)，造成了資產(chǎn)價(jià)格不斷的攀升。另一方面，技術(shù)革新大多是靠中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)的，但中小企業(yè)恰恰缺錢(qián)。中國(guó)銀行體系不能有效地把資金配置到民營(yíng)企業(yè)和中小企業(yè)，那么為什么不讓外國(guó)資本通過(guò)股票市場(chǎng)為這些企業(yè)融資呢？風(fēng)險(xiǎn)由外國(guó)人承擔(dān)，而且不會(huì)產(chǎn)生國(guó)際債務(wù)危機(jī)問(wèn)題。那么中國(guó)無(wú)效投資的比重將會(huì)下降。所以開(kāi)放資本流入的好處不僅不亞于開(kāi)放資本流出的好處，而且對(duì)中國(guó)而言還大于后者。

　　還有觀點(diǎn)認(rèn)為，如果放松資本流入的話(huà)，流入的資本在經(jīng)濟(jì)狀況不好的時(shí)候會(huì)變成資本流出，因而增加金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，所以中國(guó)雖然應(yīng)該開(kāi)放資本流出但應(yīng)該嚴(yán)格控制資本流入。這種非對(duì)稱(chēng)性開(kāi)放的主張也是不正確的，因?yàn)槿绻�資本流出開(kāi)放了，在經(jīng)濟(jì)狀況不好的時(shí)候本國(guó)居民也是要資本外逃的，同樣會(huì)增加金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。所以要么不開(kāi)放，要開(kāi)放就應(yīng)該在流出和流入兩方面都開(kāi)放。

　　王慶：這要看當(dāng)前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，現(xiàn)在中國(guó)需要更多的資金流出而不是流入。因?yàn)榧词宫F(xiàn)在資本賬戶(hù)流入流出完全平衡了，中國(guó)還是面臨過(guò)多的外匯儲(chǔ)備。所以，中國(guó)應(yīng)該出現(xiàn)的是，通過(guò)資本賬戶(hù)開(kāi)放引起一部分資金流出，但是效果如何不能寄太多希望，因?yàn)橹袊?guó)整個(gè)外匯儲(chǔ)備的積累主要是外貿(mào)順差帶來(lái)的，而不是資金流入帶來(lái)的。

　　《21世紀(jì)》：假使資本流出管制放松之后，你覺(jué)得國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格是不是有一個(gè)回落的過(guò)程？

　　王慶：我覺(jué)得國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格不會(huì)因?yàn)橘Y本賬戶(hù)開(kāi)放而回落。國(guó)內(nèi)資金量很大，資本賬戶(hù)開(kāi)放后可能使一部分流動(dòng)性釋放到國(guó)外市場(chǎng)上，但我認(rèn)為短期內(nèi)不會(huì)逆轉(zhuǎn)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩的情況。流動(dòng)性過(guò)剩不發(fā)生逆轉(zhuǎn)的話(huà)，對(duì)國(guó)內(nèi)樓市和股市的影響都是有限的。

　　施建淮：一方面，可能會(huì)減輕國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩的壓力。另一方面，如果到國(guó)際市場(chǎng)上投資可以獲得更高的回報(bào)，可以更好地分散風(fēng)險(xiǎn)，那么本國(guó)國(guó)民可以得到更大的利益，政府何樂(lè)而不為呢？

　　這樣反過(guò)來(lái)也會(huì)使得國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫化的問(wèn)題在一定程度上得到解決，降低中國(guó)股市過(guò)高的市盈率，使得中國(guó)的資產(chǎn)更加反映它的基本面。假如國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)泡沫過(guò)高，那么這遲早都會(huì)出現(xiàn)危機(jī)，資本流出后，價(jià)格回歸到更接近基本面的地方，這是好事。